10094

Мотивы слияний

Реферат

Экономическая теория и математическое моделирование

Мотивы слияний Масштабы и темпы слияний в экономике США весьма значительны. В периоды наиболее активных слияний финансовые менеджеры посвящают много времени либо поиску потенциальных объектов слияния либо напротив защите от фирмагрессоров выступающих инициато...

Русский

2013-03-21

151.16 KB

3 чел.

Мотивы слияний

Масштабы и темпы слияний в экономике США весьма значительны. В периоды наиболее активных слияний финансовые менеджеры посвящают много времени либо поиску потенциальных объектов слияния, либо, напротив, защите от фирм-агрессоров, выступающих инициаторами поглощения их компании.

Покупая другую компанию, вы инвестируете средства и, следовательно, можете применять основные принципы принятия решений о долгосрочных вложениях. Такую покупку следует предпринимать, если эта операция увеличит благосостояние акционеров. Однако слияния зачастую с трудом поддаются оценке, поскольку:

  1.  необходимо тщательно определить выгоды и издержки,
  2.  покупка компании существенно сложнее покупки, например, новой машины, так как при слиянии возникают особые налоговые, правовые и бухгалтерские проблемы,
  3.  надо принимать во внимание тактические приемы наступления и защиты, которые часто применяются при враждебных поглощениях, т.е. когда участникам не удается осуществить сделку на добровольных началах;
  4.  необходимо разбираться как в причинах слияния, так и в том, кто из участников вероятнее всего извлечет из него прибыли, а кто понесет

убытки.     

Слияния подразделяют на горизонтальные, вертикальные и конгломератные.

1. К горизонтальным относят такие, которые происходят между фирмами одной
отрасли.
 Большинство слияний в начале XX века осуществлялись именно по этому
принципу. Случаи современных горизонтальных слияний можно найти в авиации: например,
компания Northwest в 1986 г. поглотила фирму Republic.

  1.  Вертикальные слияния преобладали в 20-е годы. К этому типу относят слияния, в которых компания-покупатель расширяет свою деятельность либо на предыдущие производственные стадии, вплоть до источников сырья, либо на последующие - до конечного потребителя.
  2.  Конгломерат образуется при объединении компаний из практически не связанных отраслей. Такие слияния получили наибольшее распространение в 60-е и 70-е годы.

С учетом этих различий рассмотрим экономически обоснованные мотивы слияний, т.е. причины, по которым две компании, объединившись, стоят дороже, чем порознь.

 1. Экономия за счет масштабов деятельности.

Экономия, обусловленная масштабами деятельности - естественная цель горизонтальных слияний. Но и в случае образования конгломератов такая цель также ставится. Организаторы подобных слияний добиваются экономии, обусловленной масштабами, за счет централизации ряда услуг, таких, как управление офисом, бухгалтерский учет, финансовый контроль, повышение квалификации персонала и общее стратегическое управление компанией.

Можно привести многочисленные примеры экономии за счет масштаба. Но слияния -это далеко не всегда лучший путь для ее достижения. Всегда гораздо легче купить самостоятельную компанию, чем интегрировать ее в уже действующую структуру Именно поэтому некоторые компании, которые объединились, стремясь достичь экономии благодаря масштабам, продолжают функционировать как совокупность отдельных и иногда даже конкурирующих подразделений, имеющих разную производственную инфраструктуру, исследовательские и маркетинговые службы. Даже экономия за счет объединения центральных служб может оказаться иллюзорной. Сложная структура конгломерата может, наоборот, привести к увеличению численности административного персонала. И, наконец,

2

высшие управляющие могут обнаружить, что их общая квалификация не всегда легко применима к решению специфических проблем отдельных филиалов.

 2. Экономия за счет вертикальной интеграции. 

В слияниях вертикального типа обычно стремятся достичь экономии за счет вертикальной экономической интеграции. Крупные промышленные компании ставят задачу расширить контроль над производственным процессом как можно шире, охватывая, с одной стороны, источники сырья, а с другой стороны - конечного потребителя. Один из путей достижения такой экономии - это слияния с поставщиками или покупателями.

Одна из причин вертикальной интеграции состоит в том, что она облегчает управление и координацию. Однако нельзя считать, что, чем выше степень вертикальной интеграции, тем лучше. Доведенная до крайних степеней, вертикальная интеграция становится абсолютно неэффективной, как это было в случае с польской государственной авиакомпанией LOT, которая в конце 80-х годов создала собственное производство по выращиванию свиней, поставив задачу улучшения снабжения и питания ее персонала.

     3. Комбинирование взаимодополняющих ресурсов.

Мелкие компании часто становятся объектом поглощения со стороны более крупных, так как способны обеспечивать недостающие компоненты для их успешной рыночной стратегии. Мелкие фирмы создают подчас уникальные продукты, но испытывают недостаток в инженерных и сбытовых структурах для организации крупномасштабного производства и реализации этих продуктов. Крупные компании, вероятно, сами в состоянии создать необходимые им компоненты, но часто бывает гораздо дешевле и быстрее получить к ним доступ, осуществив слияние с компанией, которая их уже производит. Таким образом, обе компании располагают взаимодополняющими ресурсами -каждая имеет то, что необходимо для другой, и поэтому их слияние может оказаться целесообразным. Обе компании после объединения будут стоить дороже по сравнению с суммой их стоимостей до объединения, так как каждая приобретает то, чего она не имела, причем получает эти ресурсы дешевле, чем они обошлись бы ей, если бы пришлось их создавать самостоятельно. Кроме того слияние таких компаний может открыть для них новые рыночные возможности, которые были бы недоступны им без объединения.

Конечно, это касается не только мелких, но и крупных фирм: две крупные компании также могут провести слияние, чтобы получить взаимодополняющие ресурсы. Пример тому - слияние в 1989 г. электротехнических компаний Utah Power & Light и PacifiCorp, обслуживающих потребителей в Калифорнии. Пик спроса на кондиционеры - продукцию компании Utah Power - приходится на лето, а на обогревательные приборы, по которым специализируется PacifiCorp, спрос поднимается до высшей отметки зимой. По оценке, экономия, достигнутая при слиянии этих компаний, в 1990 г. составила 45 млн. дол.

4. Неиспользованные налоговые щиты.

Случается, что у компании имеется потенциальная возможность экономить на налоговых платежах в бюджет, благодаря налоговому щиту, но уровень ее прибылей недостаточен, чтобы реально воспользоваться этим преимуществом. Примером может служить компания Perm Central, которая после банкротства и соответствующей реорганизации пользовалась правом, переноса понесенных ею многомиллиардных убытков на облагаемую налогом прибыль будущих периодов. Впоследствии она приобрела Buckeye Pipeline и еще несколько зрелых, облагаемых налогом компаний и в результате такого слияния смогла реально воспользоваться возможностью переноса убытков на будущие периоды ради уменьшения налогооблагаемой прибыли.

5. Возможность использования избыточных ресурсов.

Мотивом для слияния  может стать появление у компании временно свободных

3

ресурсов. Допустим, что некая компания действует в отрасли, находящейся на стадии зрелости. Компания создает крупные потоки денежных средств, но располагает незначительным выбором привлекательных инвестиционных возможностей. Теоретически эта компания должна бы использовать имеющийся избыток денежных средств для повышения дивидендов акционерам или выкупа части собственных акций. Если компания не принимает решение о выкупе собственных акций, тогда она может купить чужие акции. Поэтому часто компании, подобные рассмотренной выше, используют образовавшиеся излишки денежных средств на фоне слабых инвестиционных перспектив для проведения слияний, чтобы таким способом осуществить вложение капитала.

Иногда компании, располагающие избытком денежных средств, не используют их ни для выплаты акционерам, ни для финансирования слияния. Такие компании часто становятся объектами поглощения другими фирмами, которые сами находят применение этим денежным средствам вместо них.

6. Устранение неэффективности.  → результат плохого управления

Денежные средства - это далеко не единственный актив, которым плохие менеджеры пользуются нерационально. Всегда легко_найти компании, в которых возможности снижения затрат и повышения прибылей, а также объемов продаж остаются не до конца исрользованными. Такие компании становятся естественными кандидатами на поглощение со стороны фирм, имеющих более эффективные системы управления.

Если описанный выше мотив слияний действительно важен, то можно предположить, что компании с плохими экономическими показателями как правило оказываются объектами поглощений. Такой вывод в общем подтверждается практикой. По данным исследования К. Палепу, занимавшегося принципами прогнозирования потенциальных слияний, в поглощенных компаниях фактические нормы доходности были относительно низкими в течение нескольких лет до их присоединения к другим фирмам. Как выяснилось в ходе исследования, многие из таких компаний в периоды спада на рынках сбыта потеряли свои позиции и затем были реорганизованы в результате поглощения.

Безусловно, слияния не следует считать единственным средством совершенствования методов управления. Тем не менее в некоторых ситуациях именно эти процедуры представляют собой наиболее простой и рациональный способ повышения качества управления. Дело в том, что менеджеры, конечно же, не станут принимать решения об увольнении или понижении в должности самих себя за неэффективное управление, а акционеры крупных корпораций не всегда имеют непосредственное влияние на решение вопросов о том, как и кто именно будет управлять корпорацией.

Преимущества   слияний,   рассмотренные   выше,   экономически   обоснованы.   Но существуют другие аргументы, более сомнительные, к которым порой прибегают для обоснования слияний. Рассмотрим некоторые из них.

1. Диверсификация.

Как отмечено выше менеджеры компаний, располагающие свободными денежными средствами, могут предпочесть использовать их на покупку других компаний, а не для того, чтобы выплатить дополнительные дивиденды акционерам. Именно поэтому часто можно наблюдать, как. компании из отраслей, пребывающих в застое, осуществляя слияния, прокладывают себе дорогу в «свежие леса и на новые пастбища».

А какую роль играет в процессах слияний диверсификация как таковая? Широко известно, что диверсификация снижает риск. Может быть, именно диверсификация и представляет собой основное преимущество слияний?

Однако слабость этого аргумента состоит как раз в том, что диверсификацию проще и дешевле осуществить отдельному акционеру, чем целой корпорации. Ни исследования, ни факты не подтверждают, что инвесторы приплачивают премии к курсу акций диверсифицированной компании в действительности гораздо более типичны скидки, а не

4

премии. Например, в 1977 г. компания Kaiser Industries перестала существовать как холдинговая структура, так как осуществленная при слиянии диверсификация привела к очевидному снижению ее рыночной стоимости. Главные активы Kaiser Industries были представлены акциями компаний Kaiser Steel, Kaiser Aluminium и Kaiser Cement. Но акции самого холдинга продавались по курсу, который был существенно ниже стоимости инвестиций холдинга в перечисленные компании. Эта скидка с цены исчезла, когда Kaiser Industries обнародовала свой план продажи и расформирования холдинга, который был связан с распределением полученных средств между акционерами.

Причина скидки с курса акций холдинга как единого целого остается загадкой. Однако, приведенный пример по крайней мере показывает, что диверсификация сама по

себе не ведет к росту стоимости компании (диверсификация снижает риск, но не повышает стоимость).

2. Игра «стартовый запуск»: слияние и прибыль на одну акцию.

В 60-е годы компании-конгломераты осуществляли поглощения, которые не приносили очевидных немедленных выгод. Тем не менее такая агрессивная стратегия вела к росту показателя прибыли в расчете на одну акцию в течение нескольких следующих лет. Чтобы понять, почему это происходило, рассмотрим пример поглощения компании Muck and Slurry хорошо известным конгломератом World Enterprises.

Некоторые финансовые показатели этих компаний, характеризующие их слияние приведены в таблице 1.

 Таблица 1

Некоторые финансовые показатели фирм World Enterprises, Muck&Slurry

Название показателя

World Enterprises (до слияния)

Muck and Slurry

World Enterprises (после поглощения Muck and Slurry)

1. Прибыль на одну акцию

2,00

2,00

2,67

2. Курс акций

40,00

20,00

40,00

3. Коэффициент «цена - прибыль»

20

10

15

4. Количество акций

100000

100000

150000

5. Совокупная прибыль

200000

200000

400000

6. Совокупная рыночная стоимость

4000000

2000000

6000000

7. Текущая прибыль в расчете на один инвестированный доллар

0,05

0,10

0,067

Первые два столбца таблицы 1 дают представление о положении компаний до поглощения. Поскольку компания Muck and Slurry не имела благоприятных перспектив роста прибылей, для ее акций был характерен более низкий коэффициент «цена-прибыль» (показывает, сколько долларов курса акции приходится на 1 доллар прибыли на акцию), чем для конгломерата World Enterprises (строка 3). Допустим, что слияние не приносит экономических выгод и рыночная стоимость World Enterprises после слияния равна сумме стоимостей Muck and Slurry и самой World Enterprises до объединения (строка 6).

Так как акции World Enterprises к моменту слияния стоили вдвое дороже акций компании Muck and Slurry (строка 2), корпорация World смогла поглотить Muck, обменяв 50 тыс. своих акций на 100 тыс. акций Muck and Slurry. Поэтому после поглощения у корпорации World Enterprises в обращении находится уже 150 тыс. акций.

Совокупная прибыль в результате поглощения выросла вдвое, но количество акций в обращении возросло только на 50%. Поэтому прибыль в расчете на одну акцию возросла с 2 дол.   до  2,67  дол.   Такой  рост  в  результате  слияния  компаний  называют  «эффектом

5

стартового запуска».

Следует отметить, что рост прибыли в расчете на одну акцию увеличивает привлекательность акций на рынке ценных бумаг, что возможно вызовет рост их курса.

Финансовые манипуляторы иногда пытаются сбить с толку участников рынка. Допустим, инвесторы одурачены обильными и цветистыми выступлениями президента World Enterprises и планами внедрения современных методов менеджмента в Earth Sciences Division (прежде известной как Muck and Slurry). Они легко могут принять 33%-й рост показателя прибыли на акцию после слияния этих компаний за признак реального роста. А если такая ошибка действительно случится, курс акций World Enterprises вырастет под влиянием их ожиданий, и акционеры обеих компаний получат от ситуации на рынке выигрыш, не предлагая рынку ничего реального взамен.

Посмотрим, как на практике играют в эту игру. Предположим, что вы являетесь менеджером компании с высоким коэффициентом «цена-прибыль». Причина, по которой данный показатель у компании высокий, состоит в том, что инвесторы предчувствуют быстрый рост прибылей в будущем. Однако вы, как менеджер, добились такого положения вовсе не за счет капиталовложений, совершенствования продукта или даже повышения эффективности операций, а благодаря покупке компаний, имеющих низкие коэффициенты «цена-прибыль» и небольшие темпы роста. Конечно, в долгосрочной перспективе ваша компания столкнется с неизбежным снижением коэффициента «цена-прибыль» и замедлением темпов роста, но в ближайшем будущем прибыли в расчете на одну акцию у компании вырастут. Если этот краткосрочный эффект способен ввести инвестора в заблуждение, то волне вероятно, что вам удастся добиться повышения показателя прибыли на акцию, избежав в то же время снижения коэффициента «цена-прибыль», поскольку под воздействием ожиданий инвесторов курс акций компании будет расти. Но для того чтобы продолжать успешно подогревать иллюзии инвесторов, вам придется неуклонно усиливать активность слияний. Совершенно очевидно, что вы не сумеете осуществлять слияния бесконечно; однажды экспансия вашей компании замедлится или совсем прекратится. В результате показатель прибыли на акцию перестанет расти, и ваш карточный домик развалится.

В настоящее время подобные игры встречаются редко, поскольку инвесторы приобрели некоторый горький опыт участия в них еще в 60-е годы. Но все же мнение о том, что не следует покупать компании с более высокими показателями «цена-прибыль», чем у вас, по-прежнему широко распространено среди менеджеров. Абсолютно ясно, что акции с низкими показателями «цена-прибыль» дешевы, а акции с высокими показателями - дороги.

3. Снижение затрат на финансирование.

Часто можно встретить и такой аргумент: привлечение заемных средств обходится объединившимся компаниям дешевле, чем каждой из них до слияния. Под этим аргументом подразумевают, что после слияния компании удается получить заем под более низкие процентные ставки, чем каждой из компаний порознь. Это только на первый взгляд похоже на то, что действительно должно происходить на хорошо организованном рынке облигаций. Пока каждая из компаний действует как отдельная единица, отсутствует гарантия выполнения обязательств; если одна из них окажется неплатежеспособной, владельцы облигаций не смогут предъявить требования к другой компании. Но после слияния каждое подразделение новой компании взаимно гарантирует выполнение обязательств: если в этой ситуации одно из них станет неплатежеспособным, владельцы облигаций смогут получить деньги от другого подразделения. Поскольку эти взаимные гарантии снижают уровень риска, кредиторы удовлетворяются более низкими процентными ставками.

Акционеры компании АБ, безусловно, выигрывают от более низких процентных ставок, но одновременно проигрывают, так как теперь они должны обеспечивать и гарантии обязательствам друг друга. Компании получают более дешевый кредит, но

6

принимают на себя риск неплатежеспособности другой компании. Таким образом, чистая выгода отсутствует.


 

А также другие работы, которые могут Вас заинтересовать

56139. Церемонія нагородження номінантів шкільної премії «Сова» 170.5 KB
  Ведучий: Добрий день вельмишановні гості Ми раді щиро вітати вас на нашому святі Ведуча: Коли настає весна і на вулицях з’являються перші весняні квіти в кожному домі в селі і в місті відзначається велике свято -– Міжнародний день -– 8 березня.
56140. Об организации математического развития младших школьников как одного из звеньев модернизации начальной школы 288.5 KB
  Самоанализ и анализ урока математики 10. Анализ урока информатики курс А. Анализ урока с позиций развивающего обучения УМК Перспективная начальная школа Об организации математического развития младших школьников как одного из звеньев модернизации начальной школы Математика один из сложных но и один из любимых предметов учащихся начальных классов.; сосредоточить в классе разнообразные материалы для счета и манипулирования совокупности предметов которые могут демонстрировать отношения между элементами множеств...
56141. СОВРЕМЕННЫЙ УРОК РУССКОГО ЯЗЫКА В НАЧАЛЬНОЙ ШКОЛЕ 310.5 KB
  Целевая установка учителя на безошибочное письмо. Реализуется последовательной работой по предупреждению возможных ошибок учащихся на всех этапах обучения: при устном анализе текста подлежащего записи в процессе письма и после написания работы.
56143. СОВРЕМЕННЫЙ УРОК РУССКОГО ЯЗЫКА В НАЧАЛЬНОЙ ШКОЛЕ 128.5 KB
  Существует несколько классификаций традиционных форм урока. Опираясь на устоявшиеся классификации уроков используя привычные этапы традиционных уроков учитель при коммуникативно деятельностном подходе к обучению меняет ценностные ориентации их структурных компонентов...