15450

Состояние и перспективы развития закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости

Диссертация

Банковское дело и рынок ценных бумаг

Введение Индустрия инвестиционных фондов в нашей стране в последнее десятилетие развивалась в большей степени экстенсивными темпами нежели по пути качественного роста. Практически ежегодно увеличивался объём средств в доверительном управлении российских управляющ

Русский

2013-06-13

816.5 KB

23 чел.

Введение

Индустрия инвестиционных фондов в нашей стране в последнее десятилетие развивалась в большей степени экстенсивными темпами, нежели по пути качественного роста. Практически ежегодно увеличивался объём средств в доверительном управлении российских управляющих компаний, развивалась законодательная база. Но нельзя сказать, что улучшилось качество управления активами, возросла популярность и репутация инвестиционных фондов среди населения.

Эффективный рынок коллективных инвестиций, позволяющий всем заинтересованным лицам участвовать в росте того или иного актива, является одним из локомотивов экономики. Отлаженный механизм покупки частными инвесторами, имеющими незначительные финансовые ресурсы, долей в фондах недвижимости обязателен для любой экономики. Он повышает ликвидность рынка недвижимости, развивая как спрос, так и предложение со стороны инвесторов. В результате строительство получает дополнительный источник финансирования, а значит ускоряется развитие его инфраструктуры. На данный момент существуют проблемы в приобретении жилья большинством наших граждан. В частности, они вынуждены копить денежные средства в период поступательного роста цен, который по темпам опережает рост ставок по инструментам с фиксированной доходностью (облигаций, депозитов), либо брать ипотечный кредит на длительный срок. Пресловутый «квартирный вопрос» отчасти может быть решён за счёт проектов, реализуемых частными инвесторами через такие инструменты как фонды недвижимости. Именно в свете данных проблем исследование текущего состояния и перспектив развития инвестиционных фондов недвижимости в нашей стране представляется весьма актуальным.

По нашему мнению невозможно рассматривать рынок ЗПИФов недвижимости отдельно от рынка рентных ЗПИФов. Это две очень близкие категории фондов. А с точки зрения международной практики провести грань между ними достаточно сложно. В ряде стран отечественные рентные фонды получили название «инвестиционные трасты недвижимости».

Цель настоящего исследования – изучить текущее состояние, перспективы развития закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости, выявить проблемы в данной отрасли рынка коллективных инвестиций и предложить пути их решения.

В соответствии с данной целью перед написанием работы поставлены следующие задачи:

1) исследовать взгляды ученых-экономистов на место и роль инвестиционных фондов недвижимости как финансовых посредников;

2) изучить нормативно-правовые акты, регулирующие деятельность закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости, представления законодателя о том, каковы социально-экономические задачи, решаемые этими фондами в обществе, их функции;

3) проанализировать зарубежный опыт организации функционирования инвестиционных фондов недвижимости;

4) провести исследование текущего состояния индустрии закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости в России;

5) предложить пути решения проблем, существующих в отрасли инвестиционных фондов недвижимости, определить перспективы их развития.

Объектом изучения данной работы является деятельность инвестиционных фондов недвижимости как финансовых посредников. Предмет изучения – текущее состояние и перспективы развития закрытых паевых инвестиционных фонды недвижимости в России.

В качестве теоретической и методологической основы работы выступили труды отечественных и зарубежных авторов, экономическая теория, системный подход к изучению коллективного инвестирования  Исследование проведено с помощью общенаучных  методов и подходов, в том числе: анализа  и  синтеза,  приёмов классифицирования, сравнения, абстрагирования, диалектического метода, количественных  способов  анализа. Информационную базу исследования представляют нормативно-правовые акты РФ и других стран, исследования международных организаций, известных иностранных компаний, данные научных семинаров по проблемам  инвестирования  на  рынке  недвижимости,  информация,  публикуемая на официальных страницах управляющих компаний закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости и рентных фондов в Интернете.

В первом параграфе первой главы рассматриваются представления экономической науки о том, какие функции выполняет институт коллективного инвестирования в целом и инвестиционные фонды недвижимости в частности. Здесь приводятся основные постулаты теории финансового посредничества, различные классификации инвестиционных фондов, описываются существующие проблемы института финансового посредничества и предлагаемые наукой пути их преодоления. Второй параграф посвящен анализу основ законодательства Российской Федерации об инвестиционных фондах. В данной части первой главы рассматриваются представления законодателя о том, как должны работать инвестиционные фонды, для чего они создаются, какие функции и задачи в обществе выполняют.

Вторая глава содержит в себе анализ текущего состояния индустрии закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости. Сначала рассматривается текущая позиция данной отрасли инвестиционных фондов недвижимости на российском рынке коллективного инвестирования. Затем проводится последовательный анализ деятельности фондов недвижимости: процесса создания фонда, принципов и порядка взаимодействия сторон, участвующих в работе инвестиционных фондов недвижимости, процесса инвестирования, ведения бухгалтерского учёта и предоставления отчётности, налогообложения на уровне фонда и на уровне пайщиков. Рассматриваются также порядок проведения общего собрания владельцев инвестиционных паёв, порядок и особенности передачи в фонд имущества, требования к составу и структуре активов фондов недвижимости, оценка недвижимого имущества, составляющего фонд, порядок прекращения фонда. По каждому вопросу, затронутому во второй главе, приводится несколько примеров из международной практики с целью сравнения, выявления слабых и сильных сторон отечественной индустрии фондов недвижимости.

В третьей главе исследуются выявленные проблемы в функционировании закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости, предлагаются пути их решения, приводятся примеры из зарубежной практики. Глава является логическим итогом проведённого анализа. В ней последовательно изложены все предлагаемые меры по устранению выявленных в ходе анализа проблем. Дана аргументация предложений, оценка заинтересованности государства, профессиональных участников рынка и инвесторов в применении предлагаемых решений.


1 Теоретические и правовые аспекты института финансового посредничества

Существование института финансовых посредников являются одним из ключевых условий функционирования рыночной экономики. Они аккумулируют денежные ресурсы субъектов рынка и направляют их в виде инвестиций в капитал компаний, стимулируя развитие последних и, тем самым, обеспечивая научно-технический прогресс и улучшение жизни общества.

1.1 Инвестиционные фонды недвижимости как финансовые посредники

Экономическая теория отводит финансовым посредникам важную роль в процессе распределения общественного продукта. Финансовые институты решают ряд проблем, неизбежных при прямом взаимодействии хозяйствующих субъектов в процессе распределения ресурсов:

1) асимметрия информации. Заёмщики и кредиторы, эмитенты и инвесторы как правило располагают неполной информацией о финансовом положении контрагента, направлениях использования ресурсов, эффективности деятельности, рисках. Это является благодатной почвой для злоупотреблений. Финансовые посредники, в силу высокого уровня профессионализма, опыта работы, лучше осведомлены о кредитоспособности тех или иных заёмщиков, эмитентов.

2) высокие транзакционные издержки. Институт посредничества позволяет снизить издержки контрагентов на поиск друг друга, сбор информации, определение оптимальных параметров договора, оценку рисков, контроль исполнения обязательств. Объединение ресурсов частных инвесторов в единый пул позволяет снизить издержки на уплату вознаграждений различного рода посредникам и консультантам в результате заключения одной крупной сделки вместо множества мелких. Возникает так называемый «эффект масштаба», т.е снижение издержек на единицу денежных ресурсов.

3) существенные риски. Диверсификация, система управления рисками, создание резервов, использование хеджирования и страховых инструментов позволяют финансовым посредникам существенно снизить все виды рисков (кредитные, операционные, ликвидности и др.)

4) сроки. Фондируясь на короткие сроки, финансовые институты за счёт управления ликвидностью могут предоставлять ресурсы на долгосрочной основе, обеспечивая тем самым производственный сектор длинными деньгами.

5) незначительные объёмы сбережений. Аккумулируя сбережения домохозяйств финансовые посредники решают проблему несоответствия объёма спроса со стороны фирм на денежные ресурсы и незначительными объёмами предложения со стороны каждого отдельного домохозяйства.

6) низкая ликвидность. Институт посредничества позволяет превратить неликвидные инструменты в ликвидные за счёт выпуска ликвидных ценных бумаг обеспеченных привлеченными активами.

Тем не менее у института финансовых посредников есть ряд проблем. Ключевая из них – агентская проблема, порождаемая различиями в имеющейся у агента и принципала информации. Предотвращение оппортунистического1 поведения агента реализуется через создание эффективной системы контроля, тесной увязки вознаграждения агента с результатами его деятельности. Одним из инструментов решения данной проблемы является в общем случае право свободного выхода учредителя управления по первому его требованию. (Это однако является возможностью, присущей открытым фондам, и в интервальных и закрытых нереализовано.)

В инвестиционных фондах функции управления и контроля за управлением разделены между различными организациями. В фондах контрактного типа (отношения между учредителем управления и управляющим строятся на основе договоров доверительного управления, страхования или пенсионного обеспечения) имуществом распоряжается управляющая компания. При этом контроль за её деятельностью возлагается на специализированный депозитарий. В случае открытых инвестиционных фондов, созданных в форме акционерного общества (например, взаимные фонды в США), контролирующим органом как правило является совет директоров. Но возможно участие специализированного депозитария.

Кроме того, оппортунизм снижается с ростом конкуренции между участниками рынка – финансовыми посредниками. Поэтому поощрение конкуренции является одним из направлений решения данной проблемы.

Основные типы финансовых посредников: банки, инвестиционные фонды, пенсионные фонды, страховые компании и др. Рассматривать роль каждого типа здесь не является целесообразным, т.к. настоящая работа посвящена анализу деятельности инвестиционных фондов.

Понятие «инвестиционный фонд» используется в различных лексических значениях: форма коллективного инвестирования, организация, финансовый посредник, предмет инвестирования,  имущественный комплекс без образования юридического лица, общественные отношения, связанные с процессом инвестирования капиталов и прочее. Очевидно, что каждое из значений раскрывает определенную сторону этого института.

ФЗ «Об инвестиционных фондах» определяет предмет регулирования как «отношения, связанные с привлечением денежных средств и иного имущества путем размещения акций или заключения договоров доверительного управления в целях их объединения и последующего инвестирования в объекты, определяемые в соответствии с настоящим Федеральным законом, а также с управлением (доверительным управлением) имуществом инвестиционных фондов, учетом, хранением имущества инвестиционных фондов и контролем за распоряжением указанным имуществом».

Таким образом, деятельность инвестиционных фондов включает в себя следующую совокупность отношений2:

– аккумулирование денежных ресурсов и иного имущества;

– создание единого имущественного комплекса (фонда), распоряжение которым передаётся самому инвестиционному фонду или специализированной компании;

– вложение средств из данного имущественного комплекса на диверсифицированной основе в ценные бумаги и (или) иные объекты инвестирования в целях извлечения прибыли (в виде дивидендов, процентов и других доходов) или прибыли от перепродажи приобретенных активов.

Инвестиционные фонды не имеют права давать гарантии доходности инвестиций, сумма конечных выплат участнику зависит от стоимости активов и размера обязательств фонда на момент прекращения договорных отношений (либо продажи акций фонда) между инвестором и фондом (управляющей компанией фонда). В связи с тем, что инвестиционные фонды, как правило, доступны широким слоям населения, лишь незначительная доля представителей которого разбирается в финансовых рынках, государственное регулирование этих финансовых посредников носит жёсткий характер. Массовые потери финансовыми посредниками сбережений населения приводят к социальным катаклизмам.

В ряде стран существует разделение фондов по признаку доступности для различных слоёв населения на фонды для всех инвесторов и фонды для квалифицированных (искушенных) инвесторов. Разделение потенциальных участников фонда на квалифицированных и неквалифицированных возможно двумя способами: экспертным и формальным. Экспертный подход предполагает отнесение лица к соответствующей категории инвесторов судом на основании норм законодательства и мнения экспертов3. В настоящее время повсеместно применяется формальный подход, который базируется на количественных показателях. Например, в России к таковым критериям относятся: опыт работы в компаниях – профессиональных участниках рынка, стоимость инвестиций в ценные бумаги и производные финансовые инструменты, объём в денежном эквиваленте и количество сделок с ценными бумагами и производными финансовыми инструментами (для физических лиц).

Мировая практика знает три формы создания инвестиционных фондов: корпорация (акционерное общество), имущественный комплекс (контрактный тип) и траст.

Имущество инвесторов в фонды контрактного типа аккумулируется в единый имущественный комплекс на счетах в банке и депозитарии, открываемых на имя фонда. Управление фондом осуществляется уполномоченной организацией, как правило, законодательство требует наличие в системе управления имуществом фонда контролирующего органа (например, специализированного депозитария, совета директоров фонда).

На инвестирование активов фонда накладываются законодательные ограничения в виде обязательных требований к составу и структуре активов. Нормативные акты запрещают вкладывать определённую часть имущества фонда в ценные бумаги одного эмитента, приобретать доли в капитале компаний свыше определённого уровня, покупать те или иные активы и прочее. Обычно законодательство в сфере инвестиционных фондов подразделяет их на типы, в зависимости от объектов инвестирования. Это делается с целью дать инвестору более полное представление о рисках, связанных с покупкой доли в том или ином фонде, направлении вложения его средств фондом. Тип инвестиционного фонда отражается в документах фонда, в частности, в инвестиционной декларации. Таким образом, инвестор имеет возможность заранее ознакомиться с ключевой информацией о фонде. Диверсификация призвана нивелировать нерыночный риск инвесторов, т.е. риск, связанный с отдельной компанией, отраслью, страной и даже регионом мира.

Законодательство в ряде случаев предъявляет требования к поддержанию ликвидного вторичного рынка акций (паёв) инвестиционных фондов. В открытых фондах контрактного типа предусмотрено право инвестора требовать выкупа принадлежащих ему ценных бумаг в любой рабочий день. Акционерные фонды, как правило, обязаны пройти процедуру листинга на фондовой бирже для осуществления своей деятельности.

Взаимодействие инвесторов и инвестиционных фондов подразумевает прозрачность и заранее установленные правила взаимоотношений. Классификация инвестиционных фондов необходима для того, чтобы инвесторы могли осознать преимущества покупки долей в том или ином фонде, риски, связанные с вложением средств. Классификация фондов помогает неискушенным инвесторам разобраться в инвестиционных целях фондов, позволяет сопоставить результаты деятельности фондов.

Если рассматривать мировой финансовый рынок, то становится очевидным, что среди профессиональных участников и научного сообщества нет единого мнения о критериях группировки инвестиционных фондов, и, соответственно, отсутствует общепризнанная классификация. Отнесение фонда к тому или иному виду осуществляется на основе нормативно-правовых актов, стандартов ассоциаций профессиональных участников, методик рейтинговых агентств. Однако тенденции по унификации категориально-понятийного аппарата очевидны. В качестве примера можно привести Директиву Совета Европейского Союза (далее – ЕС) об инвестиционных фондах, на основании которой происходит унификация законодательства о фондах стран ЕС. Основные требования директивы были учтены в ходе разработки Федерального Закона «Об инвестиционных фондах» в нашей стране (далее – 156-ФЗ).

Критерии классификации инвестиционных фондов:

1) организационно-правовая форма: юридическое лицо, имущественный комплекс, траст;

2) обязательства по выкупу (погашению) ценных бумаг фонда: открытый, интервальный, закрытый.

3) объекты инвестирования. Наиболее широкая классификация. В зависимости от структуры портфелей фондов выделяют: фонды акций, облигаций, смешанных инвестиций, денежного рынка, фонды фондов, фонды недвижимости, венчурные фонды, фонды художественных ценностей, хедж-фонды. Каждая группа делится на подгруппы в зависимости от того, на каком конкретном сегменте рынка сконцентрировано внимание управляющего фондом. Например, фонды облигаций делятся на фонды корпоративных, государственных, муниципальных, высокодоходных (мусорных) облигаций. Также существуют фонды, которые покупают облигации компаний отдельных отраслей экономики, конкретных стран или регионов мира. Кроме того, фонды облигаций могут вкладывать только в долговые обязательства определённой срочности (до пяти лет, свыше 10 лет и т.п.) или сугубо в бумаги определённого инвестиционного качества (например, не ниже AA+ по шкале Standard&Poors), вида (ипотечные, пфандбрифы, SIPs и пр.).

4) характер управления фондом. Различают активно и пассивно управляемые фонды. В случае активных стратегий управляющий формирует портфель на основе собственных инвестиционных идей, в пассивных фондах управляющий копирует эталон – индекс акций (или облигаций). Пассивные фонды именуют также индексными. Большинство фондов – активно управляемые.

5) по целевой аудитории. Выделяют фонды, ориентированные на широкие массы инвесторов, и фонды, предназначенные для квалифицированных вкладчиков. Данная классификация присутствует в странах, где закон ограничивает возможности простых граждан инвестировать в специальные фонды, в связи с тем, что последние реализуют агрессивные стратегии повышенного риска. Обыкновенные инвестиционные фонды, инвестировать в которые могут все категории инвесторов, используют консервативные стратегии. Они покупают ценные бумаги с инвестиционным рейтингом, используя широкую диверсификацию. Существуют фонды, участвовать в которых могут только лица, соответствующие требованиям законов. Инвесторы в этом случае должны владеть необходимым капиталом, опытом работы на финансовом рынке, профессиональными знаниями. Такие инвестиционные фонды «не для всех» могут вкладывать в очень рискованные инструменты (операции), для них отсутствуют некоторые ограничения, применяемые к обычным фондам.

Таким образом, в мире функционирует разнообразные инвестиционные фонды. Каждый тип фонда ориентирован на удовлетворение определённой потребности инвесторов, нацелен на свой сегмент рынка. И одновременно существует конкуренция между фондами как в географическом (региональные, страновые инвестиции), так и в инструментальном (акции, облигации, недвижимость) разрезе мирового финансового рынка. При этом нужно отметить, что на рынке инвестиционных фондов присутствуют «пробелы» – типы фондов, невозможные в силу различных причин. Например, отсутствуют открытые фонды недвижимости, такое ограничение вытекает из самой природы объекта инвестиций, а также закреплено на законодательном уровне.

Рынок недвижимости имеет ряд недостатков с точки зрения потенциального инвестора: отсутствие транспарентного ценообразования, низкая ликвидность, некоторые сложности с диверсификацией вложений. Краеугольный камень финансовых рынков – ликвидность – основной фактор, который определяет тип инвестиционного фонда недвижимости. Как правило, эти фонды являются закрытыми, следовательно, отсутствует одно из средств нивелирования агентской проблемы – возможность выхода из фонда в любой момент. Это одна из причин того, что фонды недвижимости не всегда ориентированы на широкий круг инвесторов. Обыкновенно не существует прямых регулятивных ограничений на участие неискушенных инвесторов в фондах недвижимости.

1.2 Российское законодательство об инвестиционных фондах недвижимости

Инвестиционные фонды в нашей стране могут быть созданы в трёх организационно-правовых формах: акционерный инвестиционный фонд, паевой инвестиционный фонд, общий фонд банковского управления.

Акционерный инвестиционный фонд – открытое акционерное общество, исключительным предметом деятельности которого является инвестирование имущества в ценные бумаги и иные объекты, предусмотренные 156-ФЗ4. Акционерный инвестиционный фонд (далее – АИФ) немногим отличается от обычного акционерного общества (см. Приложение В), что делает его непопулярным инструментом.

Паевой инвестиционный фонд – обособленный имущественный комплекс, состоящий из имущества, переданного в доверительное управление управляющей компании учредителем (учредителями) доверительного управления с условием объединения этого имущества с имуществом иных учредителей доверительного управления, и из имущества, полученного в процессе такого управления, доля в праве собственности на которое удостоверяется ценной бумагой, выдаваемой управляющей компанией. Согласно 156-ФЗ, паевой инвестиционный фонд (ПИФ) не является юридическим лицом.

Управление имуществом фонда осуществляется на основании договора доверительного управления (правил доверительного управления) ПИФом. Присоединение к договору доверительного управления ПИФом осуществляется путем приобретения инвестиционных паёв фонда, выдаваемых управляющей компанией, осуществляющей доверительное управление этим ПИФом. Инвестиционный пай является именной ценной бумагой, удостоверяющей долю его владельца в праве собственности на имущество, составляющее ПИФ, право требовать от управляющей компании надлежащего доверительного управления ПИФом, право на получение денежной компенсации при прекращении договора доверительного управления ПИФом со всеми владельцами инвестиционных паев этого ПИФа (прекращении фонда).

Управляющая компания вправе совершать в отношении этого имущества в соответствии с договором доверительного управления любые юридические и фактические действия в интересах выгодоприобретателя. Законом или договором могут быть предусмотрены ограничения в отношении отдельных действий по доверительному управлению имуществом5. Имущество, составляющее ПИФ, обособляется от имущества управляющей компании этого фонда, имущества владельцев инвестиционных паёв, имущества, составляющего иные ПИФы, находящиеся в доверительном управлении этой управляющей компании, а также иного имущества, находящегося в доверительном управлении или по иным основаниям у указанной управляющей компании. Имущество, составляющее ПИФ, учитывается управляющей компанией на отдельном балансе, и по нему ведётся самостоятельный учёт.

Важной особенностью является то, что обращение взыскания по долгам владельцев инвестиционных паёв, в том числе при их несостоятельности (банкротстве), на имущество, составляющее ПИФ, не допускается. По долгам владельцев инвестиционных паёв взыскание обращается на принадлежащие им инвестиционные паи. В случае несостоятельности (банкротства) владельцев инвестиционных паёв в конкурсную массу включаются принадлежащие им инвестиционные паи.

Установленные законом особенности ПИФа как инструмента коллективного инвестирования должны обеспечить комфортные условия участия в фондах широкого круга инвесторов, снизить риски оппортунизма управляющего по отношению к учредителям доверительного управления. Одно из основных преимуществ фондов контрактного типа перед корпорациями (акционерными фондами) – отсутствие процедур, связанных с управлением обществом, а именно – заседаний совета директоров, и соответственно, издержек, которые несут акционеры.

Общие фонды банковского управления (ОФБУ). Также относятся к контрактным фондам открытого типа. Деятельность их регламентируется Инструкцией Банка России № 63 от 2 июля 1997 г. «О порядке осуществления операций доверительного управления и бухгалтерском учете этих операций кредитными организациями Российской Федерации».

ОФБУ признается имущественный комплекс, состоящий из имущества, передаваемого в доверительное управление разными лицами и объединяемого на праве общей собственности, а также приобретаемого доверительным управляющим при осуществлении доверительного управления6. Особенности ОФБУ:

1) Доверительным управляющим выступает банк, который, как правило, берёт на себя все инфраструктурные функции, связанные с доверительным управлением фондом. В случае, если банк имеет лицензии профессионального участника рынка ценных бумаг на осуществление депозитарной, брокерской деятельности, он может оказывать ОФБУ соответствующие услуги.

2) Широкий инструментарий для вложения средств фонда (драгоценные металлы и камни, производные финансовые инструменты), отсутствие существенных ограничений на состав и структуру активов фонда.

3) Инвестору выдаёт сертификат долевого участия. Это документ, свидетельствующий факт передачи имущества в доверительное управление и размер доли учредителя в составе ОФБУ. Сертификат долевого участия не является имуществом и не может быть предметом договоров купли-продажи и иных сделок6.

Фонды ипотечного покрытия – условное понятие. В федеральном законе 152-ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» нет определения данного типа фондов. Выдача ипотечных сертификатов участия является основанием для возникновения общей долевой собственности владельцев ипотечных сертификатов участия на ипотечное покрытие, под которое они выдаются, и учреждения доверительного управления таким ипотечным покрытием. Общая долевая собственность на ипотечное покрытие возникает одновременно с учреждением доверительного управления этим ипотечным покрытием. Из этого и вытекает рассматриваемая форма коллективных инвестиций. Фонды ипотечного покрытия являются закрытыми контрактными инвестиционными фондами, их правовая природа очень сходна с закрытыми ПИФами. Присоединение к договору доверительного управления ипотечным покрытием осуществляется путем приобретения ипотечных сертификатов участия, выдаваемых управляющим ипотечным покрытием. Ипотечный сертификат участия является именной неэмиссионной бездокументарной ценной бумагой, не имеющей номинальной стоимости.

ПИФ является наиболее удобной и популярной формой коллективного инвестирования в РФ (что будет показано во второй главе).

Паевые инвестиционные фонды делятся на открытые, интервальные и закрытые. Инвестор, имеющий паи открытого фонда, может в любой рабочий день подать заявку на погашение принадлежащих ему паёв. Выплата денег осуществляется в сроки, предусмотренные правилами доверительного управления фондом, но не позднее 10 рабочих дней со дня погашения инвестиционного пая7. Владелец паёв интервального фонда вправе предъявить свои ценные бумаги к погашению в течение срока, установленного правилами доверительного управления фондом. Период приёма заявок не может быть меньше двух недель (или 10 рабочих дней), правила доверительного управления фондом должны предусматривать хотя бы один такой интервал в течение года. Пайщики закрытого ПИФа не могут погасить свои паи до истечения срока доверительного управления фондом.

Таким образом, агентская проблема решается различными способами. В открытых фондах пайщики могут вывести свои деньги в кратчайшие сроки. Инвесторы закрытого ПИФа принимают участие в управлении фондом через общие собрания владельцев паёв. Интервальные фонды предоставляют своим инвесторам вывести свои деньги в заранее определённые промежутки времени. В этом смысле риски инвесторов интервального фонда являются повышенными по сравнению с пайщиками открытых ПИФов. Это компенсируется большей ожидаемой доходностью инвестиций в интервальные фонды. В виду того, что, как правило, интервальные фонды создаются для реализации более рискованных и более долгосрочных инвестиционных идей, чем в открытых ПИФах. Активы, которые покупают управляющие интервальными ПИФами, отличаются меньшей ликвидностью, чем объекты инвестиций открытых фондов. И тем не менее интервальные фонды не распространены ни в нашей стране, ни за рубежом, именно в силу указанных ограничений. Инвесторы предпочитают покупать инвестиционные идеи, связанные с низколиквидными активами, в виде закрытых фондов.

В зависимости от состава и структуры активов ПИФы в России подразделяются на фонды: фондов, денежного рынка, облигаций, акций, смешанных, прямых, венчурных инвестиций, рентные, недвижимости, ипотечные, индексные, кредитные, товарного рынка, хедж-фонды, художественных ценностей и долгосрочных прямых инвестиций.

Принадлежность фонда к тому или иному типу указывается в названии ПИФа. Требования к составу и структуре активов фонда каждого из перечисленных видов определяет положение Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР). При этом состав и структура активов акционерного инвестиционного фонда, наименование которого не содержит указания на категорию фонда, должны соответствовать требованиям к составу и структуре активов акционерного инвестиционного фонда, относящегося к категории фондов смешанных инвестиций. Название ПИФа в обязательном порядке указывает на принадлежность фонда к той или иной категории8. Существует лишь одно общее требование для всех типов фондов – денежные средства, в том числе иностранная валюта, на счетах и во вкладах в одной кредитной организации должны составлять не более 25% от стоимости активов фонда. В остальном требования различны, их рассмотрение выходит за рамки настоящей работы. Требования к составу и структуре активов фондов недвижимости будут рассмотрены далее.

Теория эффективного рынка полагает, что цены активов в текущий момент отражают всю доступную информацию. Различают три формы эффективности рынка: слабую, среднюю и сильную. Третья форма подразумевает, что рынок учитывает не только общедоступную, но и инсайдерскую информацию, и при обнародовании последней цены сильно не изменятся. А степень эффективности деятельности институциональных инвесторов, таких как инвестиционные компании, не слишком отличается от показателя эффективности неинституциональных и произвольно выбранных портфелей ценных бумаг9. В общем виде теория полагает, что обыграть рынок невозможно, а доля тех, кому это удаётся, не выходит за пределы статистической погрешности.

Активное управление фондом в основе своей предполагает отрицание данной теории. Но пассивное управление, на наш взгляд, не является признаком согласия с ней. Состав и структура портфеля пассивно управляемого фонда максимально приближена к какому-либо индексу, но не копирует его. Главным принципом здесь является коэффициент корреляции портфеля фонда и индекса, как правило, устанавливается минимальное значение коэффициента. Минимально допустимое значение коэффициента корреляции в США установлено в 0,9510. Другим вариантом является максимально допустимое процентное отклонение между долей актива в индексе и  долей актива в портфеле фонда11.

Практически вся деятельность доверительного управляющего индексным фондом сводится к отслеживанию отклонений состава и структуры активов портфеля фонда от индекса, расчёт коэффициента корреляции доходности и сравнение его с минимальным значением. Изменения структуры портфеля такого фонда происходят реже, чем в активно управляемых инвестиционных фондах. Инвестору понятна инвестиционная стратегия такого фонда, ожидаемый риск по сравнению с активно управляемым фондом (для аналогичных инструментов) ниже.

В России, как и в развитых странах, применяется разделение фондов на предназначенных для квалифицированных и неквалифицированных инвесторов. Понятие «квалифицированный инвестор» введено Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» (далее 39-ФЗ).

Согласно данному закону, физическое лицо может быть признано квалифицированным инвестором, если оно отвечает любым двум требованиям из указанных:

1) владеет финансовыми инструментами, общая стоимость которых соответствует установленным ФСФР требованиям (на сегодняшний день – не менее 3 млн. руб.). Какие финансовые инструменты принимаются для расчёта в данном случае также устанавливает ФСФР;

2) имеет определённый опыт работы в российской и (или) иностранной компании, которая совершала сделки с финансовыми инструментами. На текущий момент:

– не менее 1 года, если организация является квалифицированным инвестором

– не менее 3 месяцев, если компания признана квал. инвестором и на дату признания лицо является сотрудником этой организации;

– не менее 2 лет в иных случаях;

3) заключало не менее 10 сделок в квартал с финансовыми инструментами в течение последних 4 кварталов, совокупная стоимость которых за указанные 4 квартала составила не менее 300 тыс. руб. Или совершало не менее 5 сделок с финансовыми инструментами в течение последних 3 лет, совокупная цена которых составила не менее 3 млн. руб.

Юридическое лицо может быть признано квалифицированным инвестором, если оно является коммерческой организацией и отвечает любым двум требованиям из указанных12:

1) имеет собственный капитал не менее 100 млн. руб.;

2) совершало ежеквартально не менее чем по 5 сделок с финансовыми инструментами в течение последних 4 кварталов, совокупная цена которых за указанные 4 квартала составила не менее 3 млн. руб.;

3) имеет выручку от реализации по данным бухгалтерской отчётности за последний отчётный год не менее 1 млрд. руб.;

4) имеет сумму активов по данным бухгалтерского учёта за последний отчётный год не менее 2 млрд. руб..

В США  по Закону об инвестиционных компаниях 1940 года (investment company act of 1940) организация, которая размещает свои ценные бумаги только среди квалифицированных инвесторов, не обязана получать лицензию инвестиционной компании. Инвестиционные компании должны соблюдать требования к составу и структуре активов, раскрывать информацию в порядке, установленном законом, в том числе предоставлять в SEC13 регулярную отчётность установленной формы. Возможностью не получать указанную лицензию и вести деятельность по доверительному управлению на рынке ценных бумаг активно пользуются хедж-фонды. В настоящее время наблюдается тенденция к ужесточению регулирования фондов для институциональных инвесторов, в связи с увеличением их активов и, соответственно, влияния на мировой финансовый рынок.

В нашей стране ПИФы для квалифицированных инвесторов появились сравнительно недавно (введены Приказом ФСФР от 20 мая 2008 г. N 08-19/пз-н). На сегодняшний день законодательством не предусмотрены никакие льготы (например, упрощённая процедура регистрации, минимальные требования к раскрытию информации и т.п.) для управляющих фондами, предназначенными исключительно для квалифицированных инвесторов. В связи с этим мировая тенденция ужесточения регулирования данных инвестиционных посредников практически обходит нас стороной.

Акции (инвестиционные паи) инвестиционных фондов, относящихся к категориям фондов прямых инвестиций, фондов особо рисковых (венчурных) инвестиций, кредитных фондов, хедж-фондов и фондов долгосрочных прямых инвестиций, предназначены только для квалифицированных инвесторов. При этом некоторые виды фондов подразделяются на предназначенные для всех инвесторов и ориентированные только на квалифицированных инвесторов. Например, фонды недвижимости. Список активов, которые могут приобретать в состав имущества ПИФа (АИФа) управляющие компании фондов недвижимости, расширяется при условии, что паи (акции) фонда распространяются исключительно среди квалифицированных инвесторов.

Таким образом, фонды недвижимости как финансовые посредники призваны предоставить различным категориям инвесторов доступ на рынок недвижимого имущества. Законодательство в большинстве стран мира способствует созданию различных типов данных фондов, ориентированных на разные группы инвесторов: крупных и мелких, физических лиц и корпораций, склонных диверсифицировать свои вложения и нацеленных вкладывать в узкие сегменты рынка и т.д. Как правило, в силу особенностей недвижимости как инструмента инвестирования фонды являются закрытыми. В мировой практике встречаются фонды недвижимости созданные в виде акционерной компании, закрытого фонда контрактного типа, траста. Во всех случаях у владельцев ценных бумаг фонда нет права потребовать погашения принадлежащих им ценных бумаг до прекращения существования фонда (за исключением ограниченного числа случаев, указанных в соответствующих нормативных актах). Инвестор может продать принадлежащие ему ценные бумаги на вторичном рынке. При этом закон в ряде случаев обязывает доверительного управляющего (корпорацию) поддерживать ликвидный вторичный рынок ценных бумаг фонда.

Фонды недвижимости, как правило, доступны всем заинтересованным инвесторам без каких-либо ограничений. Это является следствием «понятности» данного инструмента широким слоям населения – практически каждый человек является (в той или иной форме) владельцем недвижимости. (Недвижимость – это более простой инструмент для рядового гражданина, чем акции и облигации.). И тем не менее это не исключает возможность снизить доступность определённых типов фондов недвижимости для неквалифицированных инвесторов. На каждом рынке есть инструменты повышенного риска, природа которых обычному неподготовленному инвестору непонятна, а следовательно возможность инвестирования в которые должна быть ограничена.

На сегодняшний день фонды недвижимости в России доступны для широкого круга инвесторов. Создание их возможно в двух организационно-правовых формах: акционерный инвестиционный фонд и закрытый паевой инвестиционный фонд. Государство в лице ФСФР осуществляет регулирование деятельности управляющих компаний данных фондов, в системе управления закрытыми ПИФами недвижимости есть такие организации как специализированный депозитарий (реализует функцию контроля за деятельностью управляющей компании), регистратор фонда (ведёт учёт прав владельцев инвестиционных паёв) аудитор и оценщик фонда. Иными словами, возможности инвестировать в недвижимость в нашей стране всем категориям инвесторов должна быть на сегодняшний день обеспечена данными финансовыми посредниками, защищённость инвесторов от оппортунизма управляющего обеспечена созданной системой контроля и регулирования. Законодатель оставляет возможность создавать различные фонды недвижимости, реализующие разные стратегии инвестирования на рассматриваемом рынке и ориентированные на все возможные категории инвесторов.


2 Анализ деятельности инвестиционных фондов недвижимости: российская и зарубежная практика

В первой главе мы выяснили, что с точки зрения экономической науки, а также исходя из законодательных актов, основной функцией инвестиционных фондов недвижимости является аккумулирование денежных средств граждан с целью их инвестирования в объекты недвижимого имущества, землю. Именно реализуя данную функцию фонды недвижимости способствуют решению множества социально-экономических проблем. Каким образом и насколько эффективно ЗПИФы недвижимости и рентные ЗПИФы выполняют указанную задачу в России мы рассмотрим в данной главе. Также во второй главе анализируется зарубежный опыт функционирования фондов недвижимости.

2.1 Состояние рынка коллективных инвестиций

Рисунок 1 – Структура рынка ПИФов14, в %

Объём рынка паевых инвестиционных фондов составляет на сегодняшний день 464,7 млрд. руб. (см. табл. 1). На фонды недвижимости (в широком определении вместе с рентными фондами) приходится 52,03% рынка ПИФов (см. рис. 1), если учесть активы, находящиеся в ОФБУ15, то цифра будет чуть меньше – 51,43%. Данные о СЧА фондов, предназначенных для квалифицированных инвесторов, на сегодняшний день в открытом доступе отсутствуют. Экспертных оценок стоимости активов указанных ЗПИФов мною не обнаружено.

Таблица 1 – Структура рынка ПИФов, тыс. руб. (на 19.03.2012)15

Категория/тип фонда

СЧА фондов, тыс. руб.

Открытые

Интервальные

Закрытые

Всего

Акции

48 964 464

8 836 860

24 929 411

82 730 735

Облигации

19 502 025

9 554

371 386

19 882 965

Смешанный

12 261 404

10 344 017

71 614 540

94 219 960

Индексный

5 716 702

0

0

5 716 702

Денежный

868 580

0

0

868 580

Фондов

1 063 770

229 421

0

1 293 190

Товарного рынка

 Такие фонды не предусмотрены законодательством

1 337 062

0

1 337 062

Хедж-фонд

Для квал. инвесторов

Для квал. инвесторов

Для квал. инвесторов

Недвижимость

Такие фонды не предусмотрены законодательством

140 414 757

140 414 757

Ипотечный

2 455 738

2 455 738

Венчурный

Для квал. инвесторов

Для квал. инвесторов

Прямых инвестиций

Для квал. инвесторов

Для квал. инвесторов

Рентный

101 086 629

101 086 629

Кредитный

Для квал. инвесторов

Для квал. инвесторов

Художественных ценностей

14 668 853

14 668 853

Всего

88 376 943

20 756 913

355 541 314

464 675 170

К сожалению, данные о структуре инвестиционных фондов по стоимости чистых активов на мировом рынке не ведутся, в виду низкой прозрачности рынков развивающихся стран, сложности отнесения фондов к той или иной категории в виду различий законодательных требований к ним. Для сравнения состояния российского рынка с другими странами рассмотрим ситуацию в США, Великобритании и Индии.

В Великобритании доля инвестиционных трастов недвижимости (real estate investment trusts или сокращённо – REITs) в общей СЧА инвестиционных трастов составляет 2,14%16. Чистые активы REITs равны по состоянию на конец января 2012 года 13 774 млн. фунтов стерлингов (или 21 790,5 млн. долл.).

В США на долю REITs (общепринятое название для фондов недвижимости в мире приходится 3,53% совокупной стоимости чистых активов инвестиционных фондов17. При этом львиная доля приходится на так называемые equity REITs – фонды, занимающиеся в основном сдачей в аренду коммерческих, жилых, складских помещений. Капитализация этих фондов составляет по последним данным 407 529 млн. долл. Совокупная стоимость ипотечных трастов (mortgage REITs) по состоянию на конец 2011 года  равна 42 971,7 млн. долл.18. Общая капитализация REITs составляет в США 450,5 млрд. долл.

Финские фонды недвижимости занимают скромное место на национальном рынке коллективных инвестиций – их доля в совокупной стоимости чистых активов равна 0,24%, в денежном эквиваленте – 156 млн. евро (или 205,7 млн. долл.19).

Наконец, в наиболее близкой нам Индии (и по уровню экономического развития, и по организационно-правовой форме инвестиционных фондов в целом) часть, приходящаяся на фонды недвижимости равна 7,86%20. В Индии фонды недвижимости создаются только в форме частных фондов недвижимости (real estate private equity funds). Это закрытые компании, не доступные рядовым инвесторам, входной билет в отрасль оценивается примерно в 20 тыс. долл.21. Инвестиционные фонды в Индии относятся к контрактному типу, выделяют открытые, интервальные и закрытые. Наибольшая доля рынка приходится на открытые фонды (74,34%), СЧА закрытых фондов составляет 24,72%, интервальные не пользуются популярностью (также, как в РФ) их доля 0,94%. Причём действуют только интервальные фонды облигаций. Статистика по закрытым фондам недвижимости не публикуется на сайте индийской Комиссии по ценным бумагам и биржам, по сути они являются частными компаниями, инвестирующими в недвижимость. По данным агентства Bloomberg за 2011 год их инвестиции в недвижимость выросли на 69% и составили 2,68 млрд. долл. против 1,68 млрд.долл. за 2010 год.22

Таким образом, мы видим, что российские 51,43% общей СЧА инвестиционных фондов, приходящиеся на ЗПИФы, вкладывающие в недвижимость и права на недвижимость, являются в мировой практике уникальным случаем. Является ли это национальной особенностью рынка коллективных инвестиций, связанной с предпочтениями инвесторов в нашей стране, или это следствие оптимизации налогообложения институциональными инвесторами. Попытаемся выявить это при дальнейшем анализе.

Как видно из таблицы 2, 5 из 10 крупнейших ЗПИФов страны это фонды недвижимости (под фондом недвижимости здесь и далее понимаются ЗПИФы недвижимости и рентные ЗПИФы). При этом основной актив ЗАО «Тушино-2018» ЗПИФа Спортинвест – строительная компания, реализующая проект строительства домашнего стадиона московского футбольного клуба «Спартак». По этой причине данный фонд также может быть отнесён к фондам недвижимости для целей настоящей работы. Как видно, фонды недвижимости занимают ключевое место на российском рынке коллективных инвестиций.

Таблица 2 – 10 крупнейших закрытых паевых инвестиционных фондов23

Название фонда

Управляющая компания

Тип

СЧА, млрд. руб.

Стратегические активы

Агана

Смешанных инвестиций

42,25

Казанский земельный инвестиционный фонд

АС Менеджмент

Рентный

22,38

Собрание. Фотоэффект

Агана

Художественных ценностей

14,54

Ак Барс – Горизонт

Ак Барс Капитал

Рентный

14,11

ТФБ – Рентный инвестиционный фонд

ТФБ Капитал

Рентный

12,63

РВМ Мегаполис

РВМ Капитал

Недвижимости

12,03

Спортинвест

Менеджмент-центр

Акций

10,87

РВМ Русский Транзит

РВМ Капитал

Смешанных инвестиций

8,87

Ренессанс – Земельный

Ренессанс Капитал

Рентный

8,55

Магистраль

РВМ Капитал

Смешанных инвестиций

7,22

По мнению журнала «Эксперт», большинство закрытых фондов являются закрытыми во всех смыслах – они по-прежнему используются узким кругом посвященных для неинвестиционных целей24. Совершенно очевидно, что значительная доля фондов недвижимости обусловлена тем, что имущество фонда не облагалось налогом на имущество организаций и земельным налогом. Компании активно создавали ЗПИФы, так как затраты на управление фондами были ниже выплат по указанным налогам. С отменой налоговых льгот стало сокращаться и число, и СЧА фондов недвижимости.

Рисунок 2 – Динамика СЧА закрытых ПИФов, тыс. руб.25

Как видно на рисунке 2, СЧА ЗПИФов акций резко сократилась с 2007 года на 23,51%, фондов недвижимости – выросла на 80,43%, рентных фондов – выросла на 98,52%. При этом совокупный рост СЧА закрытых ПИФов составил за данный период 77,23%. Сокращение числа ЗПИФов недвижимости и снижение их СЧА вызвано принятием поправок в Налоговый Кодекс Российской Федрации (НК РФ), о которых речь пойдёт ниже. На рисунке 2 хорошо видно, что данная тенденция замедлилась в 2012 году. За 1 квартал 2012 года прирост СЧА ЗПИФов недвижимости составил 0,66%.

Отметим рост доли рентных фондов в совокупной СЧА ЗПИФов – с 1,89% в начале 2007 года до 27,70 в начале 2012 года. В рамках фондов данного типа удобно ремонтировать сразу несколько объектов недвижимости, благоустраивать территории при них, строить парковки и так далее – на это можно направлять часть арендных платежей, которая, поскольку получена в рамках ЗПИФа, не будет облагаться налогом на прибыль на время существования фонда. Некоторые управляющие компании организовали рентные фонды с целью приобретения земель сельскохозяйственного назначения с последующим изменением их назначения и продажи26.

Драйвером роста рентных ЗПИФов эксперты считают наличие значительной доли недвижимости в активах российских банков. Банкам разрешается вкладывать в недвижимость не более 10% от активов, и всё, что сверх этой доли, они вынуждены передавать в ЗПИФы.

Основные инвесторы в рентные ПИФы – негосударственные пенсионные фонды, а также страховые компании и банки. Несмотря на то, что в них не гарантирован доход на инвестиции, рентные фонды являются альтернативой облигациям. «Это связано с двумя факторами. Во-первых, поступления от аренды достаточно стабильны, по некоторым объектам практически гарантированы. Во-вторых, если по облигациям случается дефолт и инвестор соглашается на реструктуризацию, то он теряет часть дохода и (или) инвестиций. А недвижимость на длинном временном горизонте обычно восстанавливается в цене»27.

Совершенно очевидно, что за пределами интересов ЗПИФов и их управляющих останутся частные инвесторы. После кризиса специальных фондов под розницу не появляется, для УК это невыгодно. При этом управляющие предупреждают, что «физики» оказываются нужны ЗПИФам только в одном случае – если необходимо включить паи фонда в котировальный список, то есть обеспечить по ним приличные торговые обороты.

Фонды используются компаниями и состоятельными частными инвесторами для продажи активов (или повышения ликвидности с целью возможной будущей продажи), защиты собственности, удобства раздела бизнеса. ЗПИФы недвижимости часто создаются для решения подобных и достаточно специфических задач. Например, продажи здания при отсутствии одного покупателя с необходимым объёмом средств группе инвесторов, единого управления активом, части которого принадлежат различным инвесторам (газотранспортная система)27.

В России сегодня на ММВБ-РТС обращаются паи 247 ЗПИФов. Из них фондов недвижимости 128, рентных фондов 29. Таким образом, паи 157 ЗПИФов, основным объектом инвестиций которых является недвижимость обращаются на фондовой бирже. Всего же в фондовой секции ММВБ-РТС зарегистрированы 399 паёв российских ПИФов28. Следовательно, на паи фондов, инвестирующих в недвижимость, приходится 39% обращающихся на бирже паёв.

При этом инвестиционные паи не являются активно торгуемыми бумагами. Анализ итогов торгов всех паёв, обращающихся на ММВБ-РТС, за две недели с 26 марта по 6 апреля 2012 г. (10 торговых дней) показывает следующее.

1) Всего за период были совершены сделки с паями 59 фондов (из зарегистрированных 399). Из них 37 – паи закрытых ПИФов, 18 – открытых и 4 – интервальных, что соответственно равно 62,71%, 30,51% и 6,78% от общего числа торговавшихся фондов. По видам фондов в зависимости от объектов инвестирования структура инвестиционных паёв, по которым были сделки выглядит следующим образом (см. табл. 3).

Таблица 3 – Структура ПИФов, с паями которых заключались сделки на ММВБ-РТС в период с 26 марта по 6 апреля 2012 г (включительно).

Вид

Доля, в % от:

Средняя сделка, тыс. руб.

Объёма торгов

Количества сделок

Количества фондов

Акций

1,33

20,96

27,12

44,13  

Облигаций

0,03

0,52

3,39

46,75  

Смешанных инвестиций

0,75

6,73

10,17

77,02  

Индексный

0,63

10,35

6,78

42,46  

Товарного рынка

0,01

0,13

1,69

32,00  

Недвижимости

59,58

45,02

32,20

919,38  

Рентный

36,50

15,65

16,95

1 619,61  

Художественных ценностей

1,17

0,65

1,69

1 254,60  

Итого

100,00

100,00

100,00

-

2) Средний дневной оборот составил 53,7 млн. руб., среднее количество сделок за торговую сессию 77 шт. Совокупный объём торгов на ММВБ-РТС составляет на фондовом рынке порядка 500 млрд. руб., очевидно, что торги паями фондов составляют крайне незначительную его долю. Средняя стоимость сделки 695 тыс. руб. Средний оборот за торговую сессию по отдельному паю составил 910 тыс. руб., среднее количество сделок – 1,31 шт. Среднедневной торговый оборот по фондам недвижимости (включая рентные фонды) составил 51,6 млн. руб. Средний объём сделки с паями фондов недвижимости составил 1 100 тыс. руб.

3) Только по трём фондам сделки проходили в каждый из рассматриваемых торговых дней: индексный ОПИФ «Индекс РТС Стандарт» УК «Тройка диалог», ЗПИФ недвижимости «Монтес Аури Маунтейн» УК «Монтес Аури» и ЗПИФ акций «Панорамные инвестиции» УК «Максвелл Капитал Менеджмент». Средний оборот (тыс. руб.) и среднее количество (шт.) сделок по данным фондам соответственно равны: 227 и 7, 92 и 16, 144 и 3. По паям ЗПИФа акций «Сильвер Серфер» УК «Инфина» сделки не проходили лишь в 1 торговый день. По трём фондам не зафиксирована активность 2 торговых дня: ЗПИФ акций «Финам – Информационные Технологии» УК «БИН ФИНАМ Групп», рентный ЗПИФ «Агрокапитал» УК «Евротраст», рентный ЗПИФ «Финам – Капитальные вложения» УК «БИН ФИНАМ Групп». Остальные паи отличаются меньшей торговой активностью.

Из указанных в данном пункте фондов четыре фонда относятся к ПИФам акций, три – к фондам недвижимости. Шесть из семи наиболее активно торгуемых фондов являются закрытыми.

4) Как видно из таблицы 4, наибольшие средние обороты за торговую сессию наблюдаются по фондам недвижимости.

Таблица 4 – Топ-5 ПИФов по среднедневному обороту на фондовом рынке ММВБ-РТС.

Фонд

Среднедневной оборот, тыс. руб.

ЗПИФ недвижимости «Полис» УК «ТРИНФИКО Пропети Менеджмент»

28 084

Рентный ЗПИФ «Золотой Колос» УК ГеоКапитал

17 612

ЗПИФ недвижимости «РЕГИОН Жилая Недвижимость» УК «РЕГИОН Девелопмент»

2 022

Рентный ЗПИФ «Агрокапитал» УК «Евротраст»

1 267

ЗПИФ недвижимости  «Консервативный» УК «ИнтерФинанс Управление Активами»

696

Таким образом, объёмы, активность и количество участников торгов паями фондов недвижимости сегодня находятся на низком уровне. Рынок не ликвиден даже по российским меркам. Отметим, что по сравнению с открытыми и интервальными фондами ликвидность паёв ЗПИФов на фондовой бирже значительно выше. На наш взгляд, проблема состоит прежде всего в отсутствии полноценного класса инвесторов, культуры инвестирования, недостаточной популярности биржевой торговли. Известно, что отношение активов инвестиционных и пенсионных фондов к ВВП в России является одним из самых низких в Европе. Степень доступности инвестиций в ЗПИФы недвижимости российским частным инвесторам следует признать удовлетворительной. Минимальный размер денежных средств, направляемых на покупку паёв, составляет для фондов недвижимости всего лишь 1 000 руб. Даже если минимальная сумма инвестиций составляет 200 000 руб., паи фонда часто можно купить на вторичном рынке (всё-таки для незначительных сумм ликвидность достаточна). Возможно, проблему стоит искать в стоимости услуг УК и инфраструктурных организаций.

2.2 Особенности функционирования закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости

2.2.1 Требования к формированию фонда

Основные регистрационные требования российского законодательства, предъявляемые к ЗПИФам недвижимости рассмотрены нами в главе 1. Здесь же мы проанализируем один важный аспект – возможность внести в состав имущества фонда неденежные средства.

Согласно ст. 13 156-ФЗ в доверительное управление закрытым паевым инвестиционным фондом могут быть переданы денежные средства, а также иное имущество, предусмотренное инвестиционной декларацией, содержащейся в правилах доверительного управления этим паевым инвестиционным фондом, если возможность передачи такого имущества установлена нормативными правовыми актами федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг. В оплату паёв ЗПИФа при его формировании и при выдаче дополнительных паёв, кроме денежных средств, могут быть переданы:

– ценные бумаги;

– денежные требования по обеспеченным ипотекой обязательствам из кредитных договоров, включая права залогодержателя по договорам об ипотеке;

– доли в уставном капитале обществ с ограниченной ответственностью;

– недвижимое имущество;

– художественные ценности.

Обратимся к зарубежному опыту регулирования данного аспекта деятельности фондов недвижимости, а также компаний, участвующих в процессе их создания и функционирования.

Великобритания. В соответствии с требованиями, предъявляемыми частью четвёртой Финансового Акта от 2006 года (последние поправки к Акту приняты в 2007 г.) инвестиционный траст недвижимости (REIT):

– должен быть налоговым резидентом Великобритании;

– не может являться открытым трастом (unit-trust);

– может эмитировать только обыкновенные акции и не участвующие в распределении прибыли (non-participating) привилегированные акции (по ним выплачивается заранее определённый фиксированный доход);

– не может являться закрытой компанией (имеется в виду аналог ЗАО);

– не может являться стороной по сделке о предоставлении беспроцентного кредита (или займа, имеющего некоммерческие цели);

– акции траста должны пройти листинг на признаваемой регулятором для этих целей бирже (например, на основном рынке Лондонской фондовой биржи (Main market of London Stock Exchange (LSE))).

Германия. Фонд (так называемый G-REIT) создаётся в форме открытого акционерного общества. Деятельность фонда регулируется отдельным актом – законом о создании немецких акционерных обществ, инвестирующих в недвижимость, акции которых прошли листинг на бирже (Gesetz zur Schaffung deutscher Immobilien-Aktiengesellschaften mit boersennotierten Anteilen). Отметим, что фонды недвижимости в Германии проходят так называемую стадию pre-REIT, включающую в себя регистрацию в таком качестве в BaFin29 и налоговом ведомстве (Bundeszentralamt fur Steuern)30. Pre-REIT – это акционерная компания, не соответствующая требованиям, предъявляемым к G-REIT, не имеющая соответствующих налоговых льгот. Законодатель предоставил pre-REIT 2 года на приведение структуры активов и выплат доходов акционерам в соответствие с нормативами G-REITs.

Требования к G-REIT31:

– акции фонда должны пройти листинг на организованном рынке ценных бумаг (например, на Немецкой Бирже (Deutsche Boerse) в секциях General или Prime Standard32. Листинг необходимо пройти в течение трёх лет после регистрации в качестве Pre-REIT;

– штаб-квартира фонда должна находиться в Германии;

– уставный капитал фонда не может быть меньше чем 15 млн. евро;

– фонд может выпускать только обыкновенные голосующие акции (имеющие или не имеющие номинальной стоимости);

– название фонда должно содержать слова «REIT-AG» или «REIT-Aktiengesellschaft»;

– фонд обязан иметь разрешение осуществлять операции на организованном рынке в Евро Союзе (ЕС) или стране-члене Европейской экономической зоны (ЕЭЗ). Данное требование не распространяется на частные REITs, акции которых не прошли листинг;

free-float акций фонда должен составлять 25% в период подачи заявки на листинг акций на бирже, в последующем – 15%. При этом акции акционеров, владеющих пакетами менее чем 3% каждый, относятся к свободно обращающимся;

– одному акционеру не может принадлежать более 10% акций фонда.

Таким образом, условия, которым должны соответствовать фонды недвижимости для регистрации в качестве таковых, как правило, схожи с положениями 156-ФЗ в части АИФов. Не зависимо от организационно-правовой формы, в которой создан фонд. Российское законодательство в этом смысле более мягкое: низкие требования по капиталу фонда (управляющей компании фонда), отсутствие требований по листингу на бирже и free-float. Фактически законодательство ведущих стран мира разрешает создавать фонды исключительно в закрытой форме, но обязывает поддерживать ликвидный вторичный рынок, в ряде случаев (Германия) существуют ограничения на структуру акционерного капитала. В России ликвидность паёв (акций) фондов недвижимости (рентных фондов) остаётся на откуп управляющих компаний, интересы миноритариев не защищены.

Очевидно также, что требования по уставному капиталу управляющей компании ЗПИФа (80 млн. руб.33), минимальный объём средств, составляющих ЗПИФ при его формировании (25 млн. руб.34) отстают от аналогичных нормативов в развитых странах и являются мягкими по сравнению с нормативами в развивающихся. В Бразилии и Индии минимального размера фонда нет, требования к УК на примерно таком же уровне, как и в РФ.

В Бразилии в оплату акций (паёв)35 инвестиционных фондов недвижимости (Fundo de Investimento Imobiliбrio, известны как FII и BREIFs), кроме денежных средств, можно внести36:

– недвижимое имущество;

– права на недвижимость;

– ценные бумаги (только для фондов, акции которых предназначены для квалифицированных инвесторов).

В Японии Законом об инвестиционных трастах и инвестиционных компаниях (Japan Act on Investment Trusts and Investment Corporations) предусмотрены две формы создания фондов недвижимости: траст и корпорация. На сегодняшний день все действующие фонды недвижимости созданы в форме корпорации, а именно – в форме инвестиционной компании. Минимальный уставный капитал составляет 100 млн. иен (примерно 1,2 млн. долл. США). Несмотря на то, что инвестиционная компания – это юридическое лицо, открытое акционерное общество, фонды данного типа относятся к контрактным, т.к. сертификат об инкорпорации инвестиционной компании может предусматривать право инвесторов требовать от компании погашения принадлежащих им акций37. Создаёт инвестиционную компанию и управляет её активами управляющая компания, зарегистрированная в FSA38, с уставным капиталом не менее 50 млн. иен (примерно 600 тыс. долл.США). Управляющая компания должна иметь лицензии39 Министерства Земли, Инфраструктуры, Транспорта и Туризма Японии, позволяющие работать на рынке недвижимости40.

Акции фонда при первичном размещении не могут быть оплачены иначе как денежными средствами. Иными словами, передача в фонд при его создании недвижимости, прав на недвижимость, ценных бумаг невозможна, по аналогии с ОПИФ.

В развитых странах законодательные акты, регулирующие деятельность инвестиционных фондов недвижимости, не предусматривают оплату акций (паёв) фонда неденежными средствами. При создании фонда невозможно формировать его капитал за счёт внесения в него недвижимости и прав на недвижимость. Это логически следует из природы инвестиционных фондов недвижимости, ориентированных, в первую очередь, на частного инвестора, не имеющего достаточных средств для самостоятельного инвестирования в объекты недвижимости напрямую. В то же время в развивающихся странах (Бразилия, Индия, Россия) существуют возможности «упаковать» в фонд недвижимости здания, землю, имущественные права на недвижимость (например, закладные), ипотечные ценные бумаги и прочее. И таким образом, создаются условия для оптимизации налогообложения состоятельными частными и корпоративными инвесторами.

2.2.2 Функционирование фонда

Рассмотрим принципы и порядок взаимодействия сторон, участвующих в работе инвестиционных фондов недвижимости.

Проблема оппортунизма, которую мы рассмотрели в первой главе, является главной причиной введения (в первую очередь на законодательном уровне) требований к доверительному управляющему и компаниям, обеспечивающим функционирование фонда. Значительная часть этих требований универсальна и используется в различных правовых системах.

Принципы организации фондов:

1) Разделение функций управления и контроля. Управляющая компания ПИФа (АИФа) вправе совмещать свою деятельность только с деятельностью по управлению ценными бумагами. Специализированный депозитарий, осуществляющий контрольную функцию, не вправе совмещать свою деятельность с деятельностью управляющей компании ПИФ (АИФ). 41

Согласно 156-ФЗ не допускается заключение договора со спец.депозитарием, если:

– управляющая компания и спец.депозитарий являются основным и дочерним либо преобладающим и зависимым по отношению друг к другу обществами;

– спец.депозитарий является владельцем инвестиционных паёв ПИФа (акций АИФа), с управляющей компанией которого заключается договор.

2) Профессиональное управление активами. Частный инвестор, как правило, не обладает ни опытом, ни знаниями, позволяющими ему эффективно управлять собственным портфелем ценных бумаг (иных активов). Кроме того, инвестиционная деятельность требует постоянных затрат времени на сбор и анализ информации об экономике, эмитентах ценных бумаг и прочее. Непрофессионалы таким временем не располагают.

3) Раскрытие информации. УК ЗПИФа обязана раскрывать информацию, связанную с деятельностью фонда42. Имеется в виду финансовая отчётность фонда, расчёт СЧА, расчётной стоимости, ценах покупки и продажи паёв, инвестиционная декларация фонда, проспект эмиссии акций (АИФ). Кроме того, УК обязана раскрывать информацию о размере собственного капитала43.

4) Обособленное хранение имущества ПИФа (АИФа).

Имущество фонда подлежит обособленному хранению и учёту отдельно от имущества УК, других фондов под её управлением, имущества учредителей управления.

Существуют две модели организации функционирования инвестиционных фондов в зависимости от взаимозависимости спец.депозитария (депозитария) фонда и управляющей компании (управляющего активами): английская и немецкая (см. рис. 3 и 4). В рамках английской модели эти организации независимы друг от друга, в немецкой управляющая компания зависит от депозитария фонда (как правило, банка)44.

Рисунок 3 – Организация функционирования инвестиционных фондов по немецкой модели на примере «УК Росбанк».

Рисунок 4 – Организация функционирования инвестиционных фондов по английской модели на примере «ПИОГЛОБАЛ Эссет Менеджмент».

Очевидно, что английская модель более надёжна в плане контроля за деятельностью управляющей компании. Преимущество немецкой модели состоит в упрощении взаимодействия компаний, возможно более низких «прочих» издержках. На наш взгляд, английская модель выглядит более логичной и позволяет облегчить работу регулирующих органов.

Рассмотрим требования к составу и структуре активов фондов недвижимости. В состав АИФа и ЗПИФа, относящихся к категории фондов недвижимости, могут входить только:

1) денежные средства, в том числе иностранная валюта, на счетах и во вкладах в кредитных организациях;

2) недвижимое имущество и право аренды недвижимого имущества;

3) имущественные права из договоров участия в долевом строительстве объектов недвижимого имущества, заключенных в соответствии с Федеральным законом от 30.12.2004 № 214-ФЗ;

4) долговые инструменты;

5) инвестиционные паи ПИФов и акции АИФов, относящихся к категории фондов недвижимости или рентных фондов;

6) паи (акции) иностранных инвестиционных фондов, соответствующих требованиям ФСФР;

В состав активов АИФа и ЗПИФа, относящихся к категории фондов недвижимости, акции и инвестиционные паи которых предназначены для квалифицированных инвесторов, могут также входить:

1) имущественные права, связанные с возникновением права собственности на объект недвижимости (его часть) после завершения его строительства (создание) и возникающие из договора, стороной по которому является юридическое лицо, которому принадлежит право собственности или иное вещное право, включая право аренды, на земельный участок, выделенный в установленном порядке для целей строительства объекта недвижимости, и (или) имеющим разрешение на строительство объекта недвижимости на указанном земельном участке, либо юридическое лицо, инвестирующее денежные средства или иное имущество в строительство объекта недвижимости;

2) имущественные права из договоров, на основании которых осуществляется строительство (создание) объектов недвижимого имущества (в том числе на месте сносимых объектов недвижимости) на выделенном в установленном порядке для целей строительства (создания) указанного объекта недвижимости земельном участке, который (право аренды которого) составляет активы АИФа или активы ПИФа;

3) имущественные права из договоров, на основании которых осуществляется реконструкция объектов недвижимости, составляющих активы АИФа или активы ПИФа;

4) проектная документация для строительства или реконструкции объекта недвижимости;

5) акции или доли российских хозяйственных обществ (за исключением акций АИФов), осуществляющих деятельность по проектированию, строительству зданий и сооружений, инженерным изысканиям для строительства зданий и сооружений и (или) по реставрации объектов культурного наследия (памятников истории и культуры), более 50 процентов размещенных акций (долей в уставном капитале) которых составляют активы фонда.

В состав активов АИФа и ЗПИФа, относящихся к категории рентных фондов, могут входить только:

1) денежные средства, в том числе иностранная валюта, на счетах и во вкладах в кредитных организациях;

2) недвижимое имущество и право аренды недвижимого имущества;

3) акции акционерных инвестиционных фондов и инвестиционные паи паевых инвестиционных фондов, относящихся к категории рентных фондов;

4) паи (акции) иностранных инвестиционных фондов, отвечающих определённым требованиям;

5) долговые инструменты.

Не менее двух третей рабочих дней в течение одного календарного года оценочная стоимость объектов, предусмотренных подпунктами 2 и 3 (в общем списке инструментов фондов недвижимости) и подпунктами 1-4 (в списке доступных активов фондов для квалифицированных инвесторов), должна составлять не менее 40 % стоимости чистых активов (СЧА) фонда недвижимости. Не менее двух третей рабочих дней в течение календарного года оценочная стоимость недвижимого имущества и прав на недвижимое имущество, должна составлять не менее 50 процентов СЧА рентного фонда. Данное требование применяется по истечении одного года с даты завершения формирования ЗПИФа (с даты выдачи лицензии на осуществление деятельности инвестиционных фондов) или с даты вступления в силу изменений и дополнений в правила доверительного управления ЗПИФом (в инвестиционную декларацию АИФа), предусматривающих отнесение фонда к категории фондов недвижимости (рентных фондов). Это требование не применяется, если до конца срока договора доверительного управления фондом осталось менее 1 года.

Таблица 5 – Сравнение требований к составу и структуре активов рентного фонда и фонда недвижимости.

Актив

Вид фонда

Рентный

Недвижимости

Денежные средства, в том числе иностранная валюта, на счетах и во вкладах в одной кредитной организации

Не более 25% стоимости активов

Не более 25% стоимости активов

Акции (только в фондах, предназначенных для квалифицированных инвесторов)

Не входят

Нет. Если более 50% уставного капитала АО – активы фонда

Долговые инструменты

Не более 40%

Нет

Паи (акции) инвестфондов, в т. ч. Иностранных

Не более 30% (только рентные)

Не более 20% (Недвижимости или рентные)

Ценные бумаги одного эмитента (включая депозитарные расписки)

Не более 15%

Не более 15%

Паи (акции) российского или иностранного инвестфонда

Макс 30% всех паев (акций) этого фонда

Макс 30% всех паев (акций) этого фонда

Требования, указанные в последних трёх строках таблицы 5, не применяются к структуре АИФов и ЗПИФов недвижимости, акции и инвестиционные паи которых предназначены для квалифицированных инвесторов.

Как видно из таблицы, требования к данным двум типам фондов очень схожие. При этом список доступных фондам недвижимости инструментов шире за счёт акций и долей в хозяйственных обществах. Кроме того, если фонд предназначен для квалифицированных инвесторов, то его инструментарий расширяется, в частности, за счёт договоров с застройщиком, возможности участвовать в долевом строительстве, договоров на реконструкцию зданий и др.

Вновь обратимся к международному опыту.

Итальянские фонды SIIQ (Societa di Investimento Immobiliare Quotate) и FII (Fondi di Investimento Immobiliare). Последний тип создан в 1994 году, SIIQ – это итальянский аналог REITs, регулируется Финансовым законом 2007 года (Finanziara budget Law 296). FII – это фонды контрактного типа условно их можно разделить на закрытые и интервальные. В закрытых количество паёв устанавливается перед созданием фонда, не изменяется в течение срока доверительного управления. Владельцы долей в закрытом фонде не имеют права продать их третьим лицам. Интервальные фонды могут увеличивать свой капитал за счёт эмиссии новых паёв, но есть определённое ограничение: паи должны быть проданы в течение 18 месяцев после опубликования проспекта эмиссии45. Имуществом фонда распоряжается управляющая компания, минимальный уставный капитал 1 млн. евро46.

SIIQ – фонды корпоративного типа. Создаются в форме SpA (Societa per Azioni, аналог ОАО), минимальный капитал – 40 млн. евро. Акции фонда должны пройти процедуру листинга на одной из европейских фондовых бирж, признаваемых регулятором рынка ценных бумаг Италии (Consob (Commissione Nazionale per le Società e la Borsa)). Основная деятельность фонда – сдача в аренду недвижимости, т.е. это аналог рентного фонда.

FII:

– задолженность фонда не может составлять больше 60% от стоимости принадлежащей ему недвижимости, согласно оценке для целей налогообложения, и 20% от стоимости иных активов;

– не менее 2/3 активов фонда должны быть инвестированы в недвижимость, имущественные права на недвижимость, акции компаний, работающих на рынке недвижимости. При выполнении определённых условий, данный лимит может быть снижен;

– не более 1/3 активов фонда может быть инвестировано в один объект недвижимости непосредственно или через подконтрольные компании;

– не более 10% от стоимости капитала фонда может быть инвестировано в одну компанию, работающую на рынке недвижимости;

– не имеет обязательств по выплате доходов пайщикам.

SIIQ:

– не менее 80% совокупной стоимости активов фонда должно быть вложено в рентный бизнес (сдача в аренду помещений);

– не менее 80% поступающих в фонд доходов в течение налогового периода должно приходить от арендного бизнеса;

– самостоятельно устанавливает свой кредитный лимит в соответствии с действующим законодательством;

– обязан распределять среди акционеров не менее 85 % своих доходов.

Продолжим рассмотрение примеров из группы стран БРИК.

Бразильские BREIFs создаются в форме закрытого фонда контрактного типа. Фонд является эмитентом бездокументарных именных акций (паёв), имеющих номинальную стоимость. Активами BREIF распоряжается администратор – управляющая компания, которая и создаёт фонд, продаёт его ации первичным инвесторам. В качестве администратора могут выступать коммерческие, инвестиционные и универсальные (multiple) банки, кредитные, сберегательные и ипотечные компании, брокерские и брокерско-дилерские компании. В Бразилии также существует деление на фонды для всех и фонды для квалифицированных инвесторов. Тип фонда указывается при его регистрации в Comissão de Valores Mobiliários47 (CVM), инвестиционная декларация фонда также подлежит регистрации в CVM48.

Требования к составу и структуре активов BREIFs48:

– фонд может инвестировать в недвижимость, имущественные права на недвижимость, ценные бумаги (акции и облигации), связанные с этим сегментом финансового рынка;

– нет ограничений на прямые инвестиций в недвижимое имущество (согласно инструкции ICVM 472/08). В 2008 году отменено ограничение на обязательное инвестирование 75% активов в недвижимость и имущественные права на недвижимость;

– существуют требования по диверсификации на инвестиции в ценные бумаги, предъявляемые CVM Instruction № 409 of 2004. Рассматривать их не имеет практического смысла в виду того, что 99,9% СЧА FII вложены непосредственно в недвижимость и имущественные права на недвижимость;

– не менее 95% прибыли (на основании баланса фонда) распределяется каждые полгода среди его акционеров.

В мировой практике, как правило, существуют требования по минимальной диверсификации активов фондов недвижимости. В нашей стране такие требования также закреплены законодательно. Необходимо отметить, что предусматриваемые отечественным законодательством ограничения на состав и структуру активов фондов недвижимости и рентных фондов чрезвычайно подробны и в этом плане практически не имеют аналогов зарубежом. В других странах регулятор использует фискальные методы воздействия на состав и структуру активов фондов: REITs освобождаются от налогов лишь в части доходов от основной деятельности, которая подробно описывается. То есть фонд может инвестировать в любые активы, но избежать двойного налогообложения его инвесторы смогут только в случае вложения в недвижимость и арендный бизнес.

Требования к составу активов фондов не оставляют фондам свободу для манёвра: в развитых странах от 80 до 90% активов должно быть инвестировано в недвижимость и права на неё. В то время как у нас эта планка составляет лишь 40% для фонда недвижимости и 50% для рентного фонда. Сомнительно, что такие фонды вообще нуждаются в «гибкости», их экономическая природа не предусматривает возможность «переложиться», заметив надвигающуюся волну кризиса на рынке. Таким образом, следует признать что требования к составу и структуре активов фондов недвижимости в РФ вызывают некоторое недоумение. Например, фонд вкладывает 40% СЧА в покупку многоквартирного дома, ещё 40% в акции ОАО «Газпром» и оставшиеся 20% в депозит ОАО «Сбербанк». Можно ли будет именовать данный фонд «фондом недвижимости» с точки зрения международной практики и общеэкономических соображений? Во всяком случае, это вызывает вопросы.

Ведение бухгалтерского учёта и предоставление отчётности о деятельности фонда. Основным нормативным документом в данной области функционирования ПИФов являются «Методические указаниями по бухгалтерскому учёту и отчётности в паевом инвестиционном фонде» (далее – Методические указания), утверждённые Постановлением ФКЦБ России от 19.02.1996 г. № 4. Ведение бухгалтерского учета паевого инвестиционного фонда, а также составление и представление его бухгалтерской отчетности осуществляется в соответствии с Положением о бухгалтерском учете и отчетности в Российской Федерации, утвержденным приказом Министерства финансов Российской Федерации от 29.07.1998 г. № 34н, Планом счетов бухгалтерского учета финансово-хозяйственной деятельности предприятий (Приказ Минфина России от 31.10.2000 г. № 94н, далее – План счетов) и Инструкцией по его применению, с учетом особенностей, установленных Методическими указаниями. Применение иных нормативных документов по бухгалтерскому учёту (например, положений по бухгалтерскому учёту – ПБУ) не является для фондов обязательным  ввиду их особой организационно-правовой формы, однако в определённых случаях фондам целесообразно на них ориентироваться, например, если порядок учёта какой-либо хозяйственной операции не определен Методическими указаниями и Планом счетов49.

В соответствии с Методическими указаниями можно выделить следующие особенности ведения бухгалтерского учёта:

1) Ответственность за организацию бухгалтерского учёта в паевом инвестиционном фонде несёт руководитель управляющей компании фонда, которая и осуществляет организацию ведения бухгалтерского учёта в ПИФе;

2) на паевой инвестиционный фонд не распространяются требования нормативных актов по бухгалтерскому учету, за исключением поименованных выше, которые установлены Минфином России для организации50;

3) у ПИФа нет уставного (складочного) капитала. Поступление денежных средств от инвесторов в счёт оплаты стоимости инвестиционных паёв отражается записью по дебету счетов учёта денежных средств и кредиту счета 86 «Целевое финансирование», субсчёт «Инвестиционные паи» (пункт 3.2. Методических указаний);

4) по результатам реализации и прочего выбытия имущества ПИФа, а также, в связи с получением иных доходов и совершением расходов (в том числе курсовые разницы) у него не формируется итоговая прибыль (убыток), а разница между доходами и расходами списывается в текущем отчётном периоде на счёт «Целевое финансирование», субсчёт «Прирост или уменьшение стоимости имущества паевого инвестиционного фонда». По дебету указанного субсчёта отражается уменьшение стоимости имущества, а по кредиту – прирост стоимости имущества ПИФа (пункты 4-8 Методических указаний).

Управляющая компания разрабатывает учётную политику ЗПИФа недвижимости (рентного) на основе законодательства в отношении бухгалтерского учёта и отчётности, нормативно-правовых актов ФСФР по регулированию учёта и отчётности, определения СЧА ПИФов. К таковым документам относятся: Федеральный закон «О бухгалтерском учете» (129-ФЗ), Положение по бухгалтерскому учету «Учетная политика организации» (ПБУ 1/2008), 156-ФЗ, Постановление ФКЦБ РФ № 03-41пс «Об отчетности акционерного инвестиционного фонда и отчетности управляющей компании паевого инвестиционного фонда» и другие нормативные акты.

Кроме законодательных актов, при осуществлении бухгалтерского учёта ЗПИФа используются правила доверительного управления этим фондом и правила определения СЧА фонда.50

При формировании учётной политики в отношении имущества фонда управляющая компания осуществляет выбор определённых способов ведения бухгалтерского учёта, допускаемых упомянутыми выше нормативными актами. В зависимости от деятельности фонда, управляющая компания сама выбирает наиболее приемлемые способы ведения бухгалтерского учёта из способов, допускаемых законодательством. В отношении каждого фонда, находящегося в доверительном управлении УК, формируется отдельная учётная политика. Принятая организацией учетная политика подлежит оформлению соответствующей организационно-распорядительной документацией (приказами, распоряжениями и т.п.) организации. Идентичным образом оформляются все последующие изменения учётной политики.51

Изменение учетной политики организации может производиться в случаях:

– изменения законодательства Российской Федерации и (или) нормативных правовых актов по бухгалтерскому учету;

– создания компанией новых способов ведения бух. учёта;

– существенного изменения условий ведения бизнеса.

Существенные способы ведения бухгалтерского учёта, а также информация об изменении учётной политики подлежат раскрытию в пояснительной записке, входящей в состав бухгалтерской отчётности.52

Для обеспечения своевременного и правильного учёта и отчётности по операциям паевого фонда управляющая компания и отдел учёта и контроля специализированного депозитария независимо друг от друга открывают счета учёта движения денежных средств, инвестиций, кредиторской и дебиторской задолженности и ведут параллельный бухгалтерский учёт и периодически проводят сверку данных учёта.

Платёжные документы на перечисление денег со всех счетов фонда подписываются руководителем управляющей компании и визируются в обязательном порядке уполномоченным сотрудником специализированного депозитария.

Управляющая компания ЗПИФа представляет в ФСФР следующую ежемесячную отчётность53.

Баланс имущества ЗПИФа, отчёт о росте (уменьшении) стоимости этого имущества, справку о стоимости активов ЗПИФа и приложения к ней по состоянию на последний рабочий день месяца, справку о СЧА фонда, составленную на последний рабочий день месяца. Ежеквартально предоставляется бухгалтерская отчётность УК и отчёт о владельцах паёв. Раз в год сдаётся годовая бухгалтерская отчётность УК, заключение аудитора, отчёт о вознаграждении УК фонда и расходах, связанных с доверительным управлением ЗПИФом.

Ежемесячная отчётность должна быть предоставлена регулятору не позднее 15 дней, ежеквартальная отчётность – не позднее 45 дней после окончания соответствующего периода, ежегодная отчётность – не позднее 1 апреля года, следующего за отчётным.

Открытые фонды недвижимости (Public Property Funds) в Дубаи, создаваемые в виде инвестиционного траста или инвестиционной компании, ведут бухгалтерский учёт в соответствии с МСФО.54

Управляющая компания бразильским REIF ведёт бухгалтерский учёт фонда отдельно от собственного учёта и бухгалтерии других фондов, находящихся под её управлением. Бухгалтерский учёт и отчётность фонда организуются управляющей компанией по бразильским GAAP55, которые в 2010 году приведены в соответствие с МСФО56 .

BREIFs публикуют отчётность по результатам своей деятельности не позднее 90 дней после окончания отчётного периода (календарный год).

Отчётность фонда должна:

1) соответствовать требованиям CVM;

2) иметь заключение независимого аудитора, сделанное по результатам ежегодной аудиторской проверки;

3) соответствовать общим требования законодательства, предъявляемым к отчётности.57

В США бухгалтерский учёт REITs ведётся по GAAP, фонды обязаны публиковать консолидированную бухгалтерскую отчётность по данным стандартам.58

Оценка недвижимого имущества. Согласно 156-ФЗ оценка недвижимого имущества, прав на недвижимое имущество, иного предусмотренного нормативными правовыми актами ФСФР имущества, составляющего фонд, осуществляется оценщиком, определенным советом директоров (наблюдательным советом) АИФа или указанным в правилах доверительного управления ЗПИФом.

Правилами доверительного управления ЗПИФом может быть предусмотрена оценка имущества, передаваемого для включения в состав фонда при его формировании, оценщиком, который не указан в правилах доверительного управления. Оценка недвижимого имущества должна осуществляться при его приобретении, а также не реже одного раза в год (156-ФЗ, статья 37). Оценщиком фонда не могут быть аффилированные лица АИФа, управляющей компании и специализированного депозитария, аудитора АИФа и управляющей компании ПИФа.

Оценщик несёт ответственность перед АИФом или владельцами инвестиционных паев за причинённые им убытки, возникшие в связи с использованием АИФом или управляющей компанией ЗПИФа итоговой величины рыночной либо иной стоимости объекта оценки, указанной в отчёте, подписанном оценщиком:

1) при расчёте СЧА АИФа и активов ЗПИФа;

2) при совершении сделок с имуществом фонда.

Управляющая компания ЗПИФа несёт с оценщиком субсидиарную ответственность. Управляющая компания, возместившая убытки, имеет право обратного требования (регресса) к оценщику в размере суммы, уплаченной ею владельцам инвестиционных паев59.

Оценочная стоимость недвижимого имущества, в том числе при его отчуждении, признается равной итоговой величине стоимости этого имущества, содержащейся в отчёте о его оценке, если с даты составления указанного отчёта прошло не более 6 месяцев. Вследствие данного требования оценка недвижимого имущества и указанных активов производится в ЗПИФах недвижимости (а также рентных) не реже одного раза в полгода60.

Оценочная стоимость земельного участка, составляющего активы фонда, на котором находится здание, строение или сооружение, составляющие указанные активы, доли в праве общей собственности на такой земельный участок, права аренды такого земельного участка или права пользования таким земельным участком может отдельно не определяться, если его стоимость учитывается в оценочной стоимости приобретенного здания, строения или сооружения.

При расчёте стоимости чистых активов ЗПИФа учитывается дебиторская задолженность, возникшая в результате совершения сделок с указанными активами, в том числе, в результате заключения договоров, на основании которых осуществляется подготовка проектно-сметной документации, а также договоров, на основании которых осуществляется ремонт объектов недвижимости, составляющих указанные активы.. Основанием для начисления дебиторской задолженности являются передача активов по договору купли-продажи и (или) акту приёма-передачи в случае если активы передаются до их оплаты или перечисление денежных средств, в случае предоплаты по договору купли-продажи ценных бумаг при их покупке61.

В случае, если дебиторская задолженность, возникшая в результате совершения сделок с активами фонда, не погашена по истечении 6 месяцев с даты, когда она должна быть погашена в соответствии с условиями сделок, оценочная стоимость этой задолженности уменьшается на 30 процентов на дату истечения указанного 6-месячного срока, а в дальнейшем ежедневно уменьшается на величину, определяемую исходя из 30 процентов годовых (см. Приложение Г).

Налогообложение доходов на уровне ЗПИФа и на уровне пайщиков. Согласно действующему законодательству62 передача имущества в ЗПИФ не облагается налогом на добавленную стоимость (НДС). Управляющая компания является налогоплательщиком НДС по всем операциям, связанным с доверительным управлением имуществом, составляющим ЗПИФ. НДС облагаются вознаграждение, уплачиваемое за счёт имущества фонда различным участникам процесса доверительного управления (специализированному депозитарию, регистратору и пр.)

Имущество, составляющее паевой инвестиционный фонд, подлежит налогообложению у управляющей компании. При этом налог уплачивается за счёт имущества, составляющего этот паевой инвестиционный фонд63. То же касается уплаты земельного налога.

Ранее (до 2011 года) ЗПИФы не являлись плательщиками ни налога на имущество, ни земельного налога, что являлось драйвером развития рынка. С внесением изменений в НК РФ у управляющих компаний возник ряд вопросов относительно определения налоговой базы при исчислении и уплате данных налогов.

156-ФЗ устанавливает, что оценка недвижимого имущества ПИФа осуществляется оценщиком при приобретении и далее не реже одного раза в год, если иная периодичность не установлена нормативными правовыми актами ФСФР. Поэтому данный способ оценки имущества должен применяться для формирования первоначальной стоимости имущества при его приобретении в состав ЗПИФа и, следовательно, для налогообложения, что согласуется с арбитражной практикой (например, п. 3 Информационного письма ВАС РФ от 30.05.2005 № 92)63.

Что касается формирования остаточной стоимости основных средств ЗПИФа, то при начислении в общеустановленном порядке амортизации на основные средства, составляющие ЗПИФ, срок полезного использования объекта основных средств на основании п. 17 Положения по бухгалтерскому учету «Учёт основных средств» (ПБУ 6/01) определяется организацией самостоятельно при принятии объекта к бухгалтерскому учету в соответствии с п. 20 ПБУ 6/01. Кроме того, согласно п. 14 ПБУ 6/01 изменение первоначальной стоимости основных средств, в которой они приняты к бухгалтерскому учёту, допускается в случаях достройки, дооборудования, реконструкции, модернизации, частичной ликвидации и переоценки объектов основных средств. При проведении переоценки основных средств следует руководствоваться п. 15 ПБУ 6/01, согласно которому организация может не чаще одного раза в год (на конец отчётного года) переоценивать группы однородных объектов основных средств по текущей (восстановительной) стоимости.

В силу п. 1 ст. 390 НК РФ налоговой базой по земельному налогу признается кадастровая стоимость земельного участка, следовательно, при налогообложении земельных участков, составляющих ЗПИФ, применяется их кадастровая стоимость, предоставленная налогоплательщикам – управляющим компаниям в установленном п. 14 ст. 396 НК РФ порядке64.

Британские инвестиционные трасты недвижимости не платят налог с доходов от основной деятельности (владение, сдача в аренду недвижимости), прочие доходы облагаются по ставке налога на доходы корпораций65.

Доходы Reits в США облагаются на уровне фонда также как обычные корпорации (ставка налога от 15 до 35% в зависимости от прибыли, прогрессивная шкала), но доход, выплачиваемый акционерам фонда, не подлежит налогообложению.

Немецкие Reits освобождаются от налога на прибыль (Körperschaftsteuer) и налога с продаж (Gewerbesteuer)66. Доходы пайщиков облагаются по обычным ставкам налога на доходы (прибыль). Фонд является налоговым агентом по отношению к пайщикам.

Японские инвестиционные трасты недвижимости облагаются налогом как обычные корпорации. Но часть, направляемая на выплату дивидендов (не менее 90% доходов фонда, как в США), избавлена от двойного налогообложения. Ставки подоходного налога для физических лиц – 15% с дивидендов, 15% с прироста стоимости пая; для корпораций – 15% и 30%, соответственно. При переходе права собственности на недвижимость фонд уплачивает налог по льготной ставке, кроме того, существуют законные способы снижения ставки этого налога.

BREIFs не платят налоги с доходов от прироста стоимости недвижимости, сдачи недвижимости в аренду, а также доходов по ценным бумагам, связанным с недвижимым имуществом. Налоги на доходы по иным ценным бумагам удерживаются у источника выплат, и в этом случае налоги, уплачиваемые инвесторами фонда, могут быть снижены (избежание двойного обложения). Отметим, что прибыль от владения некоторыми облигациями не облагаются налогом на уровне фонда (например, ипотечные, строительные облигации). Покупка (продажа) недвижимости облагается муниципальным налогом на операции с недвижимостью. Существует также налог на недвижимость, он также является муниципальным и уплачивается раз в год. Ставки двух последних налогов различны в зависимости от территории, вида недвижимого имущества.67

Частные инвесторы в бразильские REIFs не платят подоходный налог (20% на текущий момент) с распределяемой среди них прибыли в виде дивидендов в случае соблюдения фондом следующих требований:

– акции фонда распределялись среди инвесторов через фондовую биржу или внебиржевой рынок (over-the-counter, OTC) и обращаются на бирже или OTC рынке;

– число акционеров фонда не менее 50;

– ни один из акционеров не владеет 10% и более акций фонда или не получает 10% и более выплачиваемого фондом дохода, в противном случае данный акционер не будет иметь налоговый вычет.

Доходы от прироста стоимости акций удерживаются фондом как налоговым агентом в обязательном порядке (ставка 15 или 20%).

BREIF является налоговым агентом для корпоративных инвесторов, удерживает налог по ставке 20%.При этом юридические лица имеют право на налоговый кредит при соблюдении определённых условий.

Иностранные инвесторы платят налог по ставке 15% при соблюдении следующих условий:

– акции фонда обращаются на фондовой бирже;

– инвестор зарегистрировался в Центральном Банке Бразилии;

– конечный бенефициар (для корпораций) не зарегистрирован в оффшоре.

Таким образом, налоговое законодательство в большинстве стран мира предусматривает налоговые льготы для фондов недвижимости на уровне фонда. Как правило, REITs не являются плательщиками «налога на прибыль корпораций» (условное название) по доходам, полученным от основных видов деятельности. Фонд удерживает налог с дивидендов, выплачиваемых акционерам (пайщикам). Физические лица в ряде стран (например, Франция, Германия) имеют льготы по уплате налога на доходы от инвестиций в фонды недвижимости. В Бразилии существует возможность для иностранных инвесторов платить налог с доходов по ставке, которая ниже, чем для резидентов. Но в большинстве случаев льготы не предусмотрены ни для частных лиц, ни для корпоративных инвесторов. Основное преимущество в плане налогового законодательства, обеспечивающее популярность REITs, во всех странах – избежание двойного налогообложения, неизбежного для акционеров корпораций. Стоит отметить, что требования по регулярной выплате доходов от основных видов деятельности инвесторам фонда, имеющееся практически во всех странах независимо от системы права и типа фонда, фактически приводит к ежегодному обложению доходов REITs. В то время как в России созданы условия для реинвестирования прибыли и реализации долгосрочных проектов, связанных с недвижимостью. Существовавшие в нашей стране до недавнего времени льготы по уплате налога на землю и налога на имущество являются практически беспрецедентными в индустрии REITs. И введение обязательств по уплате обозначенных налогов, с нашей точки зрения, является логичным и правильным.


3. Существующие проблемы в деятельности российских инвестиционных фондов недвижимости и возможные пути их решения

Обобщая изложенное в предыдущей главе, можно выделить следующие основные проблемы индустрии ЗПИФов недвижимости в РФ:

1) Фонды недвижимости не являются розничными. Как правило, их именуют «фондами для своих».

2) Низкая инвестиционная активность населения. Как средства сохранения и преумножения сбережений инструменты фондового рынка не пользуются в России популярностью.

3) Отсутствие фондов западного типа, как альтернативы существующим видам ЗПИФов недвижимости.

4) Относительно высокие издержки, связанные с доверительным управлением, выплатой вознаграждений инфраструктурным организациям, основной деятельностью фонда.

3.1 Предложения по изменению государственного регулирования ЗПИФов недвижимости

На сегодняшний день такого продукта как REITs, т.е. фонда, имеющего установленные законом в процентном отношении от дохода обязательства по выплате дивидендов, в РФ нет. Между тем такой продукт, как показывает западная практика, может быть достаточно востребованным.

Несомненным преимуществом российских фондов является возможность реализовывать долгосрочные инвестиционные проекты в сфере недвижимости, при этом не платить ежегодно налог на прибыль. Но несмотря на то, что ряд экспертов (как было указано выше) считают рентные фонды конкурентами инструментов с фиксированной доходностью, данный тип фондов недвижимости альтернативой депозитам и облигациям не становится. Правила доверительного управления фондом должны предусматривать обязательства по выплате дохода пайщикам не реже одного раза в год68. При этом управляющая компания при составлении указанных правил самостоятельно определяет формулу расчёта размера выплачиваемого дохода. Кроме того, действующие требования к составу и структуре активов оставляют управляющим большую свободу манёвра. Фактически УК определяет инвестиционный инструментарий в тех же правилах доверительного управления. В изученных правилах доверительного управления рентными ЗПИФами (например, Солид Недвижимость 2, Торговая недвижимость, Артриум, Казанские земли) раздел «Инвестиционная декларация» примерно в половине случаев представляет собой текст из соответствующего Положения69. При этом розничные фонды, пытающиеся привлечь деньги инвесторов, практически всегда конкретизируют и объекты инвестирования (вплоть до конкретных зданий, земель с указанием их местонахождения), фонды «для своих» никогда этого не делают. Формула определения размера дохода бывает простой и понятной (% от доходов, СЧА) либо усложнённой (максимум из двух величин), доли от СЧА или дохода от деятельности фонда, частота выплат различны70.

На наш взгляд, целесообразным является изменение требований к деятельности существующего рентного типа ЗПИФов в соответствии с общепринятыми условиями функционирования REITs во всём мире. Безусловно, такие фонды могут быть созданы и в рамках текущего законодательства. Но у пайщика нет гарантии, что в правила доверительного управления фондом не будут внесены изменения в части регулярности и порядка определения размера выплаты доходов. Учитывая низкую ликвидность как самих паёв, так и объектов инвестирования, как правило, инвестиции в фонды недвижимости ориентированы на долгосрочную перспективу. Инвестор, вкладывающий в рентные фонды недвижимости, рассчитывает на регулярный денежный поток в виде выплат доходов от сдачи имущества в аренду, как правило, он не заинтересован в участии в управлении фондом. Покупая акции REITs (например, на NYSE) он уверен в том, что правила игры не изменятся, к тому же, хорошая ликвидность гарантирует ему возможность избавиться от акций, если действия управляющего его не будут устраивать. В России паи рентных ЗПИФов не обладают перечисленными преимуществами. На отрезке в 5-10 лет (период инвестирования в недвижимость) инвестор может столкнуться с внесением изменений в правила доверительного управления фондом, к примеру, связанными со снижением частоты или размера выплат доходов пайщикам. В этом случае низколиквидный вторичный рынок вынуждает инвестора участвовать в общем собрании владельцев паёв, голосовать против внесения неустраивающих изменений в правила доверительного управления ЗПИФом и потом участвовать в длительной процедуре выкупа паёв.

В связи с этим видится целесообразным создание аналога REITs на российском рынке инвестиционных фондов. Например, это можно сделать, обязав рентные ЗПИФы не менее 70% СЧА инвестировать в недвижимость и права на неё, и от 70 до 90 процентов доходов направлять ежегодно на выплаты пайщикам. Возможно введение обязательств УК поддерживать вторичный рынок паёв.

Таблица 6

Минимальный капитал фонда недвижимости в разных странах мира71

Страна

Минимальный капитал

Организационно-правовая форма

Австралия

Нет требований

Траст

Бельгия

1,25 млн. евро

Корпорация

Бразилия

Нет требований

Контрактного типа

Великобритания

50 тыс. фунтов стерлингов

Траст

Германия

15 млн. евро

Корпорация

Гонконг

Нет требований

Траст

Индия

Нет требований

Корпорация

Испания

15 млн. евро

Корпорация

Продолжение таблицы 6

Италия

1 или 40 млн. евро

Контрактного типа или корпорация

Канада

Нет требований

Корпорация

Нидерланды

Нет требований, 18 или 45 тыс. евро72

Корпорация или контрактного типа

Россия

25 млн. руб. (около 850 тыс. долл.)

Контрактного типа

Сингапур

20 млн. долл. США

Траст

США

Нет требований

Корпорация

Франция

15 млн. евро

Корпорация

Южная Корея

7 или 5 млрд. вон  (примерно 6,2 и 4,4 млн. долл., соответственно)

Корпорация

Япония

Нет требований, 100 млн. иен (около 1,23 млн. долл. США)

Контрактного типа, корпорация

Таким образом, в половине представленных в таблице 6 стран не существует минимальных требований к размеру фонда недвижимости, в другой половине случаев данные требования различны и варьируются от 18 тыс. евро (Голландия) до 40 млн. евро (Италия, SIIQ, обязанные иметь листинг на фондовой бирже). Также очевидно отсутствие каких-либо признаков, по которым можно было группировать страны, в которых не установлен минимальный размер капитала фонда (географический, уровень экономического развития, действующая правовая система, организационно-правовая форма фонда и т.п.).

В США отсутствуют требования к уставному капиталу REIT, кроме тех ограничений, которые накладываются на организационно-правовую форму, в которой фонд создаётся. В Великобритании уставный капитал компании, создающей траст должен быть не менее 50 тыс. фунтов стерлингов. Бразильский REIF также может быть любого размера (в денежном эквиваленте), никаких дополнительных требований по капиталу к управляющей компании фонда нормативными актами не предусмотрено.

При этом в ЕС существуют достаточно жёсткие требования к объёму средств, инвестированных в фонд недвижимости. Во Франции, Испании и Германии в фонд должно быть вложено не менее 15 млн. евро. В Италии: минимум для FII – 1 млн. евро, для SIIQ – 40 млн. евро. И тем не менее в Нидерландах требования мягкие (от 0 до 45 тыс. евро).

Трудно однозначно ответить, какой подход лучше. Отсутствие установленного нормативными актами минимального размера фонда (или более жёстких требований к капиталу – в случае фонда корпоративного типа) предоставляет широкие рыночные возможности, открывает дорогу на рынок всем желающим, увеличивает объём инвестиций в отрасль. Можно сказать, что данный подход подразумевает, что рынок эффективен. С другой стороны, наличие требований к минимальному размеру инвестиционного фонда всегда сопровождается серьёзными требованиями к капиталу управляющей компании. Это ограждает рынок от малокапитализированных компаний, которым едва ли удастся найти необходимые ресурсы для создания и регистрации фонда, упрощает регулирование отрасли в дальнейшем.

В нашей стране требования по капиталу сравнительно мягкие и служат незначительным барьером для входа в отрасль. Конечно, это приводит к тому, что на рынке существует достаточно много управляющих компаний. Относительно невысокие издержки создания и функционирования УК двигали рынок в период, когда действовали льготы по уплате налога на имущество и земельного налога. Компании, имевшие на балансах много объектов недвижимости, с помощью ЗПИФов оптимизировали налогообложение.

На наш взгляд, требования по капиталу для управляющих компаний должны быть повышены, а минимальный размер фонда – отменён. Стабильность системы зависит от количества участников и их величины. Сегодня в РФ на рынке инвестиционных фондов недвижимости много участников, а их финансовые возможности невелики. Общая тенденция в финансовом секторе страны последних лет – укрупнение финансовых институтов (в том числе за счёт слияний и поглощений) и снижение их числа должна найти продолжение. Естественно, что сообщество выступает против повышения требований к капиталу – никому не хочется уходить с рынка. Но стабилизация финансовой системы и упрощение её регулирования и надзора, на наш взгляд, обязаны возобладать над частными интересами.

Рассмотрим другой фактор, который может поспособствовать развитию индустрии фондов недвижимости. Это участие ЗПИФов  в приватизации. Существуют предложения по включению в механизм приватизации государственной собственности рентные ЗПИФы, о которых нельзя не упомянуть в данной работе.73

Приватизация недвижимости и земель, не относящихся к землям сельскохозяйственного назначения, может осуществляться через создание рентных ЗПИФов. 100% паёв при этом будет первоначально у государства, в дальнейшем будет проводиться процесс приватизации паёв на фондовой бирже.

Использование ЗПИФов в приватизации земель и недвижимости может заключаться в следующей последовательности действий78:

1) находящиеся в государственной и муниципальной собственности объекты недвижимости и земельные участки вносят в имущество ЗПИФа недвижимости или рентного ЗПИФа при формировании фонда. Все инвестиционные паи принадлежат государству. Управляющая компания данного ПИФа отбирается на конкурсной основе;

2) недвижимость и земля, составляющие имущество ЗПИФа, передаются в аренду. В правилах ДУ ЗПИФом, естественно, указывается процент от дохода, получаемого фондом, выплачиваемый пайщикам. Предлагаем установить его для данных ЗПИФов не ниже 90%;

3) далее проводится приватизация паёв данного ЗПИФа, которая ничем не отличается от приватизации пакетов акций. То есть может осуществляться продажа части паёв, принадлежащих государству, либо в виде продажи дополнительного выпуска паёв;

4) паи ЗПИФа включаются в листинг российской фондовой биржи. Если фонд будет достаточно крупным и в его портфель будут входить коммерчески привлекательные объекты недвижимости, его паи могут стать ликвидным финансовым инструментом.

5) в дальнейшем государство может постепенно приватизировать оставшиеся паи данного ЗПИФа.

Выгоды государства74:

– привлечение более эффективных частных и государственных УК к управлению объектами недвижимости и земельными ресурсами, находящимися в государственной и муниципальной собственности;

– активное вовлечение объектов недвижимости в легальный коммерческий оборот, приносящий налоги государству от сделок, совершаемых под его юрисдикцией;

– создание крупных государственных фондов недвижимости, чьи финансовые инструменты активно обращаются на бирже, станет примером для частного бизнеса при создании аналогичных схем для объектов коммерческой недвижимости, большинство из которых ныне зарегистрированы на оффшорные компании.    

Для того, чтобы ЗПИФы можно было использовать как инструмент приватизации и в дальнейшем привлекать капитал посредством публичного предложения на открытом рынке инвестиционных паёв в 156-ФЗ необходимо внести изменения. В части третьей статьи 26 добавить второй абзац следующего примерного содержания75: «в случае если после завершения (окончания) формирования закрытого паевого фонда выдача инвестиционных паев осуществляется на бирже, цена приобретаемых инвестиционных паев может определяться управляющей компанией по итогам  заполнения книги заявок на приобретение инвестиционных паев. В этом случае в срок не позднее четырнадцати дней  до даты определения цены приобретения инвестиционных паев закрытого паевого инвестиционного фонда, управляющая компания вправе опубликовать минимальную и максимальную цену приобретения инвестиционных паев данного закрытого паевого инвестиционного фонда. Оплата стоимости дополнительных паев закрытых паевых инвестиционных фондов, выдаваемых на бирже, осуществляется только денежными средствами. Порядок проведения публичной выдачи инвестиционных паев закрытых паевых инвестиционных фондов устанавливается федеральным органом исполнительной власти по рынку ценных бумаг».

Ещё одной проблемой индустрии фондов недвижимости в нашей стране является налогообложение. Президент РСПП, господин Шохин А.Н., высказал следующую точку зрения на проблему налогообложения ЗПИФов75: «Это и решение проблемы возложения обязанности по уплате налогов в отношении недвижимого имущества и земельных участков, входящих в состав ПИФов, на управляющие компании таких паевых фондов, в результате которого «кэптивные фонды», в которые упаковывались здания и земельные участки для ухода от уплаты налогов смогли уйти с рынка в другие схемы, а пострадали, в первую очередь «рыночные» ЗПИФы недвижимости, созданные с инвестиционными намерениями и насчитывающие сотни и даже тысячи пайщиков. Стоит рассмотреть возможность закрепления в законе для «рыночных фондов» (количество пайщиков которых на конец календарного года не менее 50, ни одному из пайщиков на конец календарного года не принадлежит более 20-30% от активов фонда) льготного режима по уплате земельного налога и налога на имущество организаций».

Данное предложение следует признать разумным с точки зрения развития индустрии инвестиционных фондов недвижимости. Но следует отметить, что в мировой практике налоговые льготы в данной сфере коллективных инвестиций являются редкостью. И чаще всего фонды позволяют только избежать двойного налогообложения доходов от операций с недвижимостью. При этом налоговые льготы, например, предусмотрены для немецких REITs (см. главу 2). И если Правительство ставит задачу стимулировать вложения в недвижимость, развитие рынка инвестиционных фондов, то введение налоговых льгот является целесообразным шагом.

На наш взгляд, привлечение денег населения в инвестиционные фонды недвижимости значительно упроститься в случае, если розничные ЗПИФы будут платить налог на имущество и земельный налог по заниженным ставкам, либо будут вовсе освобождены от уплаты данных налогов. Но подобные поправки в НК РФ должны быть продуманы, чтобы используя их крупные частные инвесторы и компании не снижали налогооблагаемую базу. Предлагается под «рыночным фондом» понимать ЗПИФ, пайщиками которого являются не менее 100 физических лиц, ни одному из которых не принадлежит более 10% паёв фонда по состоянию на конец календарного года и момент выплаты доходов по паям. Возможно установление требования к поддержанию ликвидного вторичного рынка. Например, обороты по биржевой торговле паями фонда должны составлять не менее 100 млн. руб. в месяц.

Очевидно, что осуществлённое внесение изменений в налоговый кодекс является не совсем корректным ходом со стороны Правительства, так как означает изменение правил в процессе игры. Инвестиции в недвижимость долгосрочные, многие ЗПИФы реализовывали проекты, рассчитанные на срок от 5 лет, связанные со строительством или реконструкцией объектов недвижимости.

Другим фактором, способным стимулировать развитие ЗПИФов недвижимости и рентных ЗПИФов, является включение паёв данных фондов в список активов, доступных для инвестирования средств накопительной части пенсии граждан. Активы российских негосударственных пенсионных фондов (НПФ) состоят из пенсионных накоплений и пенсионных резервов. Согласно российскому законодательству в недвижимость могут быть инвестированы только пенсионные резервы. Средства пенсионных накоплений законодательно разрешено размещать только в самых низкорисковых инструментах. Инвестиции в недвижимость из этих средств запрещены76.

Доля инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов может составлять не более 70 процентов пенсионных резервов. При этом доля инвестиционных паев закрытых паевых инвестиционных фондов, не допущенных к торгам российскими организаторами торговли на рынке ценных бумаг, а также доля инвестиционных паев, предназначенных для квалифицированных инвесторов, может составлять не более 5 процентов резерва покрытия пенсионных обязательств фонда, увеличенных на долю страхового резерва в указанных резервах покрытия пенсионных обязательств. Доля объектов недвижимого имущества может составлять не более 10 процентов пенсионных резервов. При этом под объектами недвижимого имущества понимаются нежилые здания, нежилые помещения, строения и сооружения, находящиеся на территории Российской Федерации и введенные в эксплуатацию в установленном порядке, земельные участки, занятые указанными зданиями, строениями и сооружениями77.

НПФ используют для инвестирования ЗПИФы достаточно активно, однако информация об этом является труднодоступной. Известно, что до кризиса через ЗПИФ «Югра-Недвижимость» инвестировал в строительство жилья НПФ «Ханты-Мансийский». Было построено около 500 тыс. кв.м. жилья в Ханты-Мансийске, Сургуте, Нижневартовске, Нефтеюганске. Активно инвестировали в закрытые ПИФы еще несколько НПФ: пермский НПФ «Стратегия», создавший одноименный ЗПИФ недвижимости, «УГМК-Перспектива», «Парма», «Стальфонд» и некоторые другие.78

По состоянию на начало октября 2011 года сумма пенсионных резервов НПФ в России составляет 670,31 млрд. рублей79. Сумма, которую НПФ могли бы потратить на недвижимость в 2010 году, могла бы составить до 131,5 млрд. рублей (4,7 млрд. долларов) Но вот в реальности даже цифра в 3 млрд. долларов представляется крайне завышенной80.

Причины, по которым НПФ не активны на рынке недвижимости81:

1) История существования НПФ в России насчитывает 20 лет – по западным меркам незначительный срок, поэтому размер их активов пока не так велик. В США объем частных пенсионных накоплений превышает размер внутреннего валового продукта. Согласно исследованию компании Towers Watson, совокупные пенсионные активы в США составили в 2010 году 15 трлн. долларов, или 104% ВВП. В России же общий объём пенсионных накоплений пока едва превышает 2,3% ВВП.

Вкупе с законодательными лимитами, установленными государством для инвестиций в недвижимость, у большинства отечественных НПФ активы просто пока не так велики, чтобы активно заниматься инвестированием в недвижимость. «Входной билет» на рынок недвижимости им пока не по карману. Средняя цена офисного центра сегодня варьируется от 50 до 100 млн. долларов. Для большинства пенсионных фондов в России данный порог входа, учитывая законодательно установленные лимиты, непроходим.

2) Серьёзным сдерживающим фактором является полный законодательный запрет на инвестиции в недвижимость из денег пенсионных накоплений. На сегодняшний день их сумма составляет ни много ни мало 340,4 млрд. рублей, и она растёт за счёт активного перевода накоплений граждан из Внешэкономбанка (далее – ВЭБ) в НПФ (сейчас в ВЭБе 1 196 млрд рублей накоплений). И если темпы роста пенсионных резервов невелики, то потенциал роста пенсионных накоплений очень велик. Разрешение инвестирования этой части пенсионных денег в недвижимость способствовало бы увеличению активности НПФ на рынке недвижимости.

Таблица 7 – Пенсионные накопления в РФ в 2005-2011 гг., млн. руб.

Дата

Сумма пенсионных накоплений, всего

Сумма пенсионных накоплений в ВЭБе

Сумма пенсионных накоплений в НПФ

31.12.2005

183 930  

176 345  

2 007  

31.12.2006

286 411  

267 073  

9 965  

31.12.2007

401 839  

362 874  

26 757  

31.12.2008

387 764  

343 106  

35 541  

31.12.2009

572 629  

480 592  

77 168  

31.12.2010

914 798  

739 941  

155 352  

31.09.2011

1 562 763  

1 196 097  

340 398  

За рассматриваемый период пенсионные накопления росли в среднем на 45% в год, а всего за период выросли на 750%. При этом доля пенсионных накоплений в НПФ выросла с 1,14% в начале 2006 года до 28,46% в начале октября 2011 года.

3) Негосударственные пенсионные фонды от активного инвестирования останавливает невысокое качество среднеразмерных инвестиционных активов. Кроме того, сегодня не существует законодательно прописанных критериев оценки инвестиционного качества объектов недвижимости. Так как основной целью для НПФ является в первую очередь сохранность средств, то в качестве инвестиционных объектов пенсионные фонды готовы рассматривать только качественные офисные и торговые центры, укомплектованные арендаторами, генерирующие стабильный денежный поток. Уровень доходности таких объектов должен по крайней мере превышать доходность, которую даёт ВЭБ на пенсионные деньги, которыми управляет (не менее 10%). Таких предложений на рынке пока не так много.

Зачастую НПФы смущает предлагаемая структура сделки, а также то, что инвестиционная сделка с юридическим, техническим, финансовым и коммерческим аудитом, структурированием и договором купли-продажи занимает в среднем около года.

Появление на рынке большего количества инвестиционно привлекательных объектов привлечёт интерес НПФ к покупке таких активов.

Инвестиционную активность НПФ может повысить снятие запрета на инвестирование в недвижимость пенсионных накоплений, в том числе через ЗПИФы. Рынок инвестиционных фондов недвижимости, бесспорно, выиграет от такого шага. Отметим, что это инвестиции в недвижимость и фонды недвижимости разрешены в развитых странах. В США пенсионные фонды являются активными покупателями акций REITs. Пенсионные фонды европейских стран вкладывают в недвижимость достаточно большую часть средств – до 13-15%. Так, например, Норвежский государственный пенсионный фонд, крупнейший пенсионный фонд в Европе, инвестирует в недвижимость до 15% своих средств. В последнее время наблюдается повышение интереса со стороны пенсионных фондов к жилой недвижимости. Этот сегмент рассматривают как объект для инвестиций многие европейские и азиатские пенсионные фонды81.

3.2 Совершенствование деятельности управляющих компаний в сферах маркетинга и сокращения затрат инвесторов в ЗПИФы недвижимости

Вложение в недвижимость остаётся самым популярным средством сохранения сбережений, несмотря на снижение показателей. Согласно исследованию РОМИР, на сегодняшний день только 35% россиян выбирают покупку недвижимости в качестве средства сохранения денежных средств, а не 50-60%, как это было 4-10 лет назад. Данный способ вложения особенно популярен (40-42%) среди граждан моложе 35 лет, с высокими доходами.

За последние 2-4 года значительно возросла привлекательность банковских вкладов и сегодня почти сравнялась по популярности с недвижимостью – 34%. Доля граждан, готовых вложить крупные сбережения в собственный бизнес выросла в 1,5 раза.

Интерес к вложениям в акции вернулся на уровень 8-10-летней давности. По данным опроса, только 5% россиян готовы вложить свои денежные средства в акции. 13% респондентов вкладывают свободные деньги в здоровье, 10% – в образование.

Недвижимость традиционно является популярным инструментом инвестиций. Но население, как правило, под инвестициями в недвижимость понимает покупку жилья, дачи. Среди тех, кто инвестирует не в собственное жильё, а именно покупает объект недвижимости с целью последующей продажи или получения арендных платежей, большинство предпочитают прямое приобретение объектов недвижимости (квартир, домов, земель). Инвестиционные фонды недвижимости непопулярны, о них мало кто знает. Безусловно, финансовая грамотность населения как общая проблема влияет на объём рынка фондов недвижимости.

«Входной билет» – минимальный взнос на приобретение паёв ЗПИФов недвижимости и рентных ЗПИФов находится на достаточно высоком уровне, по сравнению, например, с розничными открытыми ПИФами акций, облигаций, смешанных инвестиций.

Как видно из таблицы (см. Приложение А), наиболее популярной является минимальная сумма в 1 млн. руб., она встречается в 30,95% случаев; также часто устанавливается минимум в 100 тыс. руб. – 28,57%. Минимальный взнос в сумме меньше 100 тыс. руб. был установлен при формировании всего лишь 7,14%, от 100 тыс. руб. до 1 млн. руб. – 11,9%, свыше 1 млн. руб. – 21,43%. Очевидно, что розничных фондов в стране очень мало. Так как имея 100 тыс. руб. большинство наших граждан предпочтёт внести первый взнос по ипотеке, инвестировать в недвижимость напрямую. С другой стороны прозрачный и понятный инвестиционный инструмент фонды недвижимости могли бы привлекать инвестиции от 10 тыс. руб., тем самым позволяя россиянам участвовать в росте стоимости объектов недвижимости и продолжать инвестировать до получения достаточной для покупки жилья суммы. Тем самым внося вклад в решение пресловутого квартирного вопроса.

В России доверие населения к инструментам фондового рынка находится на крайне низком уровне, и данную проблему способно решить государство. Например, путём ввода обязательного курса «Основы экономики» (условное название) в школе. В рамках такого курса должны преподаваться в простой и понятной форме среди прочего и основы рынка ценных бумаг, основы управления личными финансами. В решение данной проблемы должно внести вклад и сообщество профессиональных участников рынка (через саморегулируемую организацию – СРО).

Есть в истории пример, когда существенный вклад в повышение инвестиционной активности населения внесла отдельная брокерская компания. Речь идёт о Merrill Lynch82. В 1998 г. журнал «Time» написал о Чарльзе Меррилле (1885-1956) (основателе и главе компании с 1914 г. до 1956 г.): «Он сделал американцев нацией акционеров». Совместный проект журнала «Time» и телеканала CBS «Люди столетия: 20 человек, которые изменили нашу жизнь» включил Чарльза Меррилла в эту двадцатку за его усилия по популяризации инвестирования и биржевой торговли. В 1945 году Merrill Lynch запустила программу под лозунгом «Bringing Wall Street to Main Street83», т.е. сделайте ценные бумаги доступными для широких масс. Последние 16 лет своей жизни Чарльз Меррилл потратил на пропаганду этой идеи. Merrill Lynch развернула рекламные кампании в газетах, заказывала рекламу на билбордах, которая доступно объясняла суть деятельности брокера. Компания организовала в стране настоящую программу ликвидации финансовой безграмотности. Чарльз Меррилл и его сотрудники проводили по стране семинары. Кроме того, компания оплачивала услуги нянь для тех семей, которые хотели бы посетить семинары, но не знали, на кого оставить детей.  Компания заботилась о выпуске учебников по инвестированию. К 1955 г. вышло 11 млн. книг, издание которых финансировала Merrill Lynch.

Успехи не заставили себя ждать. В 1956 г. компания обслуживала уже 400 тысяч клиентов. А её усилиям приписывают рост доли акционеров среди населения США с 16 до 60 процентов.

Иным направлением развития инвестиционных фондов недвижимости, на наш взгляд, должно стать сокращение издержек фонда. Одним из главных минусов паевых инвестиционных фондов в РФ являются значительные издержки, включающие в себя оплату услуг управляющей компании, спец.депозитария, регистратора, оценщика, аудитора фонда и прочие затраты (например, комиссионные брокера). Уровень издержек снижает потенциальную доходность.

Средняя годовая доходность американских REITs составляет 9,3%84, в РФ средняя доходность ЗПИФов недвижимости равна 2,38%, рентных ЗПИФов 17,47%85. Таким образом, средняя доходность фондов недвижимости в РФ 9,925%. С учётом инфляции, доходность американских фондов составит 6,3%, российских – 3,825%.

Из таблицы (см. Приложение Б) видно, что:

1) Надбавка и скидка практически не применяются в отрасли;

2) Основной статьёй затрат ЗПИФов недвижимости являются «прочие» затраты, т.е расходы на поддержание зданий и сооружений в надлежащем состоянии, затраты на ремонт, благоустройство территорий, а также созыв собрания пайщиков и прочее. Отметим, что специфика фондов недвижимости предполагает, что данная статья затрат является существенной и, как правило, в несколько раз превышает аналогичные показатели открытых фондов акций, облигаций, смешанных инвестиций (до 5% от СЧА).

3) Вознаграждение УК всегда имеет фиксированную часть. В некоторых случаях оно выражается в национальной валюте с ограничением в виде % от СЧА. Есть примеры, где вознаграждение управляющей компании разбито на фиксированную и переменную (в % от чистого дохода от основной деятельности фонда, но опять же с ограничением в % от СЧА). При этом нет примеров с наличием лишь вознаграждения в % от дохода.

Расчёт средних издержек произведён при допущении, что УК произвела все допустимые правилами доверительного управления фондом (в % от СЧА) затраты. Исходя из личной практики инвестиционного консалтинга, считаем неправильным делать расчёт из фактически произведённых затрат, т.к. российский инвестор при принятии решения ориентируется на максимальный возможный документально зафиксированный размер издержек. Итак, средний размер издержек, согласно правилам ДУ ЗПИФами, равен 18,51% от СЧА. Среднее вознаграждение УК равно 2,39%, прочих инфраструктурных организаций – 0,8%, прочие издержки в среднем составляют 15,32%. Если прочие издержки составляют себестоимость ведения бизнеса фонда, то вознаграждения УК и других организаций характеризуют себестоимость и маржу бизнеса доверительного управления активами. И тем не менее, такой уровень затрат и такая средняя доходность (особенно без учёта рентных фондов), а также тот факт, что разброс доходности составляет от -99 до +243 процентов годовых86, отпугивают инвесторов от фондов недвижимости.

Предложения по сокращению издержек87:

1) Дальнейшая автоматизация бизнес-процессов. Для функционирования паевого инвестиционного фонда применяется автоматизация, но до сих пор она покрывала бизнес-процессы каждого субъекта в отдельности и не рассматривалась, за редким исключением, для всей системы в целом. Осуществление интегрированного решения посредством ERP-проектов или через интеграцию разнородных систем (например, посредством web-служб) - отдельная дискуссионная тема. Подобные решения для системы в целом может осуществлять аутсорсинговая компания, что позволит снизить затраты на содержание IT-служб для всех субъектов системы. Этот путь приведёт к снижению инфраструктурных издержек и затрат по обеспечению операций паевого фонда.

2) Поэтапный переход на полный электронный документооборот без дублирования его бумажным документооборотом. Ярким примером частного решения является использование системы Банк-Клиент одновременно управляющей компанией и специализированным депозитарием. Также используются системы подачи электронных депозитарных поручений и получения электронных депозитарных отчётов. Но эти системы работают с хорошо формализуемыми объектами и между конкретными субъектами. Необходим поиск способов электронной реализации для иных документов по управлению активами фонда с целью обеспечения учётной и разрешительной функций специализированным депозитарием. Основой таких способов могло бы стать централизованное хранение первичных документов по управлению активами фонда (как электронных, так и бумажных) и создание надёжных способов преобразования бумажных документов в их электронные аналоги. Этот путь ведёт к снижению инфраструктурных издержек.

3) Передача управляющей компанией функций ведения бухгалтерского учёта операций с активами фонда специализированному депозитарию. Текущая нормативная и правовая база даёт такую возможность. Данный путь позволяет избавиться от организации параллельных информационных потоков для осуществления активных операций и, как следствие, от издержек, порождаемых неизбежными ошибками и нестыковками различных систем учёта в управляющей компании и специализированном депозитарии (имеется в виду не только программное обеспечение, но и трудовой ресурс, и организация внутренних бизнес-процессов). Также этот путь обеспечивает и централизованное хранение первичных документов по управлению активами фонда, ведёт к снижению затрат по обеспечению активных операций фонда.

4) Выполнение функций специализированного регистратора специализированным депозитарием. Это позволит частично избавиться от создания информационных потоков по обеспечению пассивных операций фонда. Данный путь обеспечивает и централизованное хранение первичных документов по осуществлению пассивных операций фонда, ведёт к снижению затрат по обеспечению пассивных операций фонда.

5) Запуск крупнейшими управляющими компаниями фондов, в которых вознаграждение УК будет состоять из двух частей. Первая часть фиксированная будет покрывать издержки УК, вторая (в % от дохода фонда) будет формировать прибыль управляющей компании.

6) Сокращение издержек, связанных с основной деятельностью фонда за счёт повышения прозрачности. Управляющие компании, на наш взгляд, должны раскрывать пайщикам структуру затрат фонда на регулярной основе и в более подробном виде нежели на текущий момент. Кроме того, пайщики должны иметь доступ к бухгалтерской отчётности фонда. В последнем случае можно установить минимальный процент паёв фонда, которым должен владеть пайщик для получения такого доступа.

7) Упрощение процедур и снижение частоты предоставления отчётности ЗПИФами. Как показано в главе 2, российские ПИФы являются, пожалуй, рекордсменами по числу ежегодно представляемых отчётов в регулирующий орган. Трудно оценить процент, который составляют в издержках фондов, затраты на составление и своевременное предоставление отчётности в ФСФР, а также эффективность такого регулирования. И тем не менее, на наш взгляд, ослабление требований по частоте направления отчётности в исполнительный орган по рынку ценных бумаг не скажется на эффективности госрегулирования и снизит издержки УК.

Очевидно, что индустрия встала на путь качественного роста. Это доказывает отмена налоговых льгот по уплате налога на имущество организаций и земельного налога. Теперь из отрасли инвестиционных фондов недвижимости постепенно будут уходить фонды, созданные только с целью оптимизации налогообложения. Толчком для развития также должен стать проект создания в Москве Международного финансового центра. В рамках данной инициативы будет проведена работа по совершенствованию финансового законодательства, что неизбежно должно затронуть инвестиционные фонды. В России должны заработать ЗПИФы, реализующие долгосрочные проекты с использованием денег большого числа частных инвесторов, появиться активно торгуемые на бирже крупные фонды, в том числе фонды недвижимости. Укрупнение компаний финансового сектора, на которое взяло курс Правительство РФ, станет благоприятной почвой для появления новых интересных продуктов в индустрии инвестиционных фондов недвижимости. И, конечно, проще всего их реализовывать через ЗПИФы. Фонды недвижимости в конечном итоге должны стать тем, чем они являются в развитых странах – финансовыми посредниками, аккумулирующими сбережения населения, и принимающими участие в реализации инфраструктурных проектов, занимающихся инвестициями в строительство, вкладывающими в сельское хозяйство.


Заключение

Экономическая наука отводит инвестиционным фондам как финансовым посредникам важное место: они призваны решить ряд проблем, с которыми сталкивается инвестор при попытке выйти на финансовый рынок с целью инвестирования своих накоплений. Аккумулируя ресурсы множества частных и корпоративных участников, фонд получает возможность вкладывать денежные средства в активы, недоступные любому из его инвесторов по отдельности. При этом снижаются издержки, связанные с процессом инвестирования, повышается эффективность управления активами, достигается необходимый уровень диверсификации. Инвестиционные фонды предоставляют предприятиям необходимые ресурсы для развития, выступающие одной из альтернатив банковскому кредитованию, тем самым стимулируют научно-технический прогресс, вносят вклад в повышение эффективности использования ограниченных ресурсов.

Российское законодательство в сфере инвестиционных фондов в первую очередь ориентировано на развитие такого важного инструмента стимулирования экономики как коллективное инвестирование. Очевидно, что возможности реализации через механизм закрытых паевых инвестиционных фондов проектов корпораций является второстепенным и создан для улучшения делового климата в стране. А во главу угла поставлена идея объединения сбережений населения для инвестирования в долгосрочные проекты, в том числе связанные с недвижимостью.

Анализ текущего состояния индустрии ЗПИФов недвижимости (в том числе и рентных) позволяет сделать следующие выводы. Отрасль по-прежнему является локомотивом роста как сектора паевых инвестиционных фондов, так и всего коллективного инвестирования в стране, и занимает в ней ключевые позиции и по объёму инвестиций, и по количеству фондов и по активности организованного вторичного рынка (биржевой торговли). Экспоненциальный рост прошлых лет был в основном связан с оптимизацией налогообложения корпорациями и состоятельными частными инвесторами, в нынешних же условиях рост отрасли является сбалансированным и обеспечен инвестиционными возможностями, которые законодатель предоставляет через данный механизм.

В целом следует признать регулирование ЗПИФов недвижимости в России более жёстким и регламентированным (предъявляется множество различных требований, в том числе по соблюдению значительного числа нормативов), чем в других странах. Зарубежом, как правило, деятельность фонда должна отвечать небольшому числу (3-4) основных требований: наименьшая допустимая диверсификация активов, обязательства по выплате дохода от основной деятельности участникам фонда (акционерам, пайщикам), минимальное число инвесторов, листинг на фондовой бирже или обязательства по поддержанию ликвидности акций (паёв) фонда, ограничения на долю одного инвестора в фонде. Перечня активов, в которые могут быть инвестированы деньги инвесторов, нет практически ни в одной стране. Это регулирование осуществляется косвенными методами: доходы фонда не подлежат двойному налогообложению только в случае если они получены от основной деятельности (которая описывается в нормативно-правовых актах). Отчёт о деятельности фонда (управляющей компании) предоставляется в регулирующий орган, как правило, один раз в год, в то время как в РФ предусмотрена регулярная отчётность, обременяющая УК ЗПИФов, увеличивающая их издержки.

Многие аспекты функционирования ЗПИФов недвижимости аналогичны используемым в развитых странах. Например, бухгалтерский учёт фонда, как правило, ведётся по МСФО88, модели взаимодействия организаций, участвующих в процессе доверительного управления активами фонда, принятые в РФ, используются повсеместно, активное участие инвесторов в решении ключевых вопросов, связанных с деятельностью фонда, также принято почти во всех странах. Отметим, что в России фонды недвижимости имеют существенные налоговые льготы даже с учётом отмены льгот по налогу на имущество и земельному налогу. Во всех странах, чья индустрия инвестиционных фондов недвижимости проанализирована в рамках написания данной работы, отсутствует возможность реинвестировать прибыль, и доход от деятельности фонда облагается налогом на прибыль (корпорации или физических лиц) ежегодно.

Можно выделить следующие основные проблемы индустрии ЗПИФов недвижимости в РФ:

1) Фонды недвижимости не являются розничными. Как правило, их именуют «фондами для своих».

2) Низкая инвестиционная активность населения. Как средства сохранения и преумножения сбережений инструменты фондового рынка не пользуются в России популярностью.

3) Отсутствие фондов западного типа, как альтернативы существующим видам ЗПИФов недвижимости.

4) Относительно высокие издержки, связанные с доверительным управлением, выплатой вознаграждений инфраструктурным организациям, основной деятельностью фонда.

Для решения указанных проблем предложены следующие решения:

1) Стимулирование розничных (рыночных) фондов, установление для них налоговых льгот. Предлагаем под «рыночным фондом» понимать ЗПИФ, пайщиками которого являются не менее 100 физических лиц, ни одному из которых не принадлежит более 10% паёв фонда по состоянию на конец календарного года и в момент выплаты доходов по паям. Возможно установление требования к поддержанию ликвидного вторичного рынка. Например, обороты по биржевой торговле паями фонда должны составлять не менее 100 млн. руб. в месяц. Цифры, конечно, являются предметом дискуссии и более подробных исследований.

2) Разрешить инвестирование средств пенсионных накоплений в паи ЗПИФов недвижимости, отвечающих определённым требованиям, например, только в «рыночные фонды», о которых речь шла выше. Пенсионные фонды во всём мире имеют возможность вкладывать деньги в недвижимость напрямую или через инвестиционные фонды. Недвижимость – инструмент, дающий хорошие результаты на длительных отрезках времени, возможности сдачи имущества в аренду дают хороший денежный поток, позволяющий пенсионному фонду выплачивать текущие пенсии. Эти соображения и специфика деятельности пенсионных фондов делают недвижимость практически идеальным инструментом. Можно сказать, что недвижимость более привлекательна, чем акции, особенно в связи со стабильно низкой дивидендной доходностью ликвидных бумаг.

3) Использовать ЗПИФы недвижимости и рентные ЗПИФы как инструмент приватизации государственной собственности.

Выгоды государства состоят в прозрачном механизме ценообразования на предлагаемые частным инвесторам активы, привлечение эффективных частных и государственных УК к управлению объектами недвижимости и земельными ресурсами, находящимися в государственной и муниципальной собственности, развитие индустрии инвестиционных фондов недвижимости.

4) Меры, направленные на сокращение издержек пайщиков, как со стороны самих управляющих компаний, так и со стороны государства. Полный переход участников процесса доверительного управления ЗПИФом на электронный документооборот, в том числе и при взаимодействии с ФСФР, дальнейшая автоматизация бизнес-процессов, сокращение частоты предоставления отчётности в ФСФР.

5) Дальнейшие усилия Правительства РФ по повышению инвестиционной грамотности населения.

6) Создание аналога западных REITs либо на базе АИФов, либо рентных ЗПИФов. Во всём мире данный продукт пользуется популярностью, аналоги его существуют во всех развитых и многих развивающихся странах. Наличие такого фонда, безусловно, поспособствует росту рынка инвестиционных фондов недвижимости.

7) Повышение требований к капиталу управляющих компаний, специализированных депозитариев. Повышение стабильности инфраструктурных компаний, рост доверия к ним со стороны инвесторов также благотворно сказываются на развитии индустрии.

Применение данных мер будет способствовать качественному развитию ЗПИФов недвижимости в нашей стране, которое мне видится неизбежным. Отмена налоговых льгот – яркий тому пример. Нужно сменить ориентир с количественного роста рынка на развитие в направлении увеличения привлекательности и доступности паёв (акций) фондов недвижимости для частных инвесторов. Повышение эффективности управления, снижение издержек, увеличение объёма биржевых торгов паями, доведение до населения преимуществ данных инструментов, создание новых продуктов и их продвижение, рост прозрачности деятельности фондов – вот основные направления развития ЗПИФов недвижимости. Взятый Правительством РФ курс на создание Международного финансового центра в России подстегнёт реформирование отрасли в сторону ликвидного и популярного розничного рынка, коим в конце концов и должен стать данный сегмент финансового рынка.


Список литературы

1. Гражданский кодекс (ГК РФ) : [в посл. ред. от 8 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/10164072/, свободный. – Загл. с экрана.

2. Налоговый кодекс (НК РФ) : [в посл. ред. от 3 мая 2012 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/10900200/, свободный. – Загл. с экрана.

3. Об инвестиционных фондах : федер. закон : [от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ : в посл. ред. от 3 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12124999/, свободный. – Загл. с экрана.

4. О рынке ценных бумаг : федер. закон : [от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ : в посл. ред. от 7 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/10106464/, свободный. – Загл. с экрана.

5. Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации : федер. закон : [от 24 июля 2002 г. № 111-ФЗ : в посл. ред. от 30 ноября 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/184744/, свободный. – Загл. с экрана.

6. О негосударственных пенсионных фондах : федер. закон : [от 7 мая 1998 г. № 75-ФЗ : в посл. ред. от 3 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12111456/, свободный. – Загл. с экрана.

7. Об ипотечных ценных бумагах : федер. закон : [от 11 ноября 2003 г. № 152-ФЗ : в посл. ред. от 30 ноября 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12133150/, свободный. – Загл. с экрана.

8. О Типовых правилах доверительного управления закрытым паевым инвестиционным фондом : постановление Правительства РФ : [от 25 июля 2002 г. № 564 : в посл. ред. от 1 сен. 2008 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12127648/, свободный. – Загл. с экрана.

9. Об утверждении Правил размещения средств пенсионных резервов негосударственных пенсионных фондов и контроля за их размещением : постановление Правительства РФ : [от 1 фев. 2007 г. № 63 : в посл. ред. от 4 марта 2010 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12151793/, свободный. – Загл. с экрана.

10. Положение по бухгалтерскому учету «Учётная политика организации» (ПБУ 1/2008) [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Министерства Финансов Российской Федерации от 6 окт. 2008 г. № 106н : в посл. ред. от 8 ноября 2010 г.]. – Режим доступа: http://base.consultant.ru/cons/cgi/online.cgi?req=doc;base=LAW;n=107308;fld=134;dst=100009, свободный. – Загл. с экрана.

11. Положение о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 28 дек. 2010 г. № 10-79/пз-н : в посл. ред. от 31 мая 2011 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12184058/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

12. Положение о порядке признания лиц квалифицированными инвесторами [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 18 марта 2008 г. № 08-12/пз-н : в посл. ред. от 21 янв. 2011 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12160004/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

13. Инструкция от 2 июля 1997 г. № 63  «О порядке осуществления операций доверительного управления и бухгалтерском учете этих операций кредитными организациями Российской Федерации» [Электронный ресурс] : [утверждена Приказом Банка России от 02 июля 1997 г. № 02-287: в посл. ред. от 23 марта 2001 г.]. – Режим доступа: http://base.consultant.ru/cons/cgi/online.cgi?req=doc;base=LAW;n=30939&frame=1, свободный. – Загл. с экрана.

14. О порядке и сроках раскрытия профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а также управляющими компаниями инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов информации о расчете собственных средств в сети Интернет : Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам : [от 11 фев. 2010 г. № 10-7/пз-н] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12175132/, свободный. – Загл. с экрана.

15. Положение о требованиях к порядку и срокам раскрытия информации, связанной с деятельностью акционерных инвестиционных фондов и управляющих компаний паевых инвестиционных фондов, а также к содержанию раскрываемой информации [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 22 июня 2005 г. № 05-23/пз-н : в посл. ред. от 24 дек. 2009 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12141675/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

16. О передаче имущества в оплату инвестиционных паев закрытого паевого инвестиционного фонда и сроках формирования закрытого паевого инвестиционного фонда : Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам : [от 9 дек. 2008 г. № 08-56/пз-н : в посл. ред. от 6 авг. 2009 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12164650/, свободный. – Загл. с экрана.

17. Методические указания по бухгалтерскому учету и отчетности в паевом инвестиционном фонде : [утверждены Постановлением Федеральной комиссии по ценным бумагам от 19 фев. 1996 г. № 4] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Справочная правовая система «Консультант Плюс».

18. Положение об отчетности акционерного инвестиционного фонда и отчетности управляющей компании паевого инвестиционного фонда : [утверждено Постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 22 октября 2003 г. № 03-41/пс]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12133298/, свободный. – Загл. с экрана.

19. Положение о порядке и сроках определения стоимости чистых активов акционерных инвестиционных фондов, стоимости чистых активов паевых инвестиционных фондов, расчетной стоимости инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов, а также стоимости чистых активов акционерных инвестиционных фондов в расчете на одну акцию : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 15 июня 2005 г. № 05-21/пз-н : в посл. ред. от 10 ноября 2009 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12140971/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

20. Нормативы достаточности собственных средств профессиональных участников рынка ценных бумаг, а также управляющих компаний инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов : [утверждены Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 24 мая 2011 г. № 11-23/пз-н]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12187169/, свободный. – Загл. с экрана.

21. О минимальной стоимости имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд, по достижении которой паевой инвестиционный фонд является сформированным : Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам : [от 2 ноября 2006 г. № 06-125/пз-н] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12151037/, свободный. – Загл. с экрана.

22. Базой по земельному налогу выступает кадастровая стоимость имущества : Письмо Министерства Финансов Российской Федерации : [№ 03-05-05-01/30 от 17.05.2011] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://www.ocenchik.ru/docs/905.html, свободный. – Загл. с экрана.

23. Абрамов, А.Е. Инвестиционные фонды: Доходность и риски, стратегии управления портфелем, объекты инвестирования в России / А.Е. Абрамов. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. – 416 с. – ISBN 5-9614-0235-5

24. Панкратова, Л.Д. Портфельный анализ и учетно-аналитические аспекты деятельности паевых инвестиционных фондов в РФ [Текст]: дис. … канд. экон. наук : 08.00.12 /Панкратова Лариса Дмитриевна. – Воронеж, 2008. – 216 с.

25. Обухова, Е. Фонды со всеми удобствами / Е. Обухова // Эксперт. – М., 2012. – № 6. – С. 55-57.

26. Абрамов, А.Е. Замечания и предложения по главе 20 «Управление государственной собственностью и приватизация» Стратегии – 2020 [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (68 Кб). – М., 2011. – 5 с. – Режим доступа: http://www.hse.ru/org/persons/205429, свободный. – Загл. с экрана.

27. Лещинский, М. German REIT как инструмент финансирования рынка недвижимости Германии [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://bankir.ru/publikacii/s/german-reit-kak-instryment-finansirovaniya-rinka-nedvijimosti-germanii-1382769, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 4/26/07.

28. Каменский, А. Фонды для своих [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.meridian-realty.ru/content.php?parentid=80, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 1/22/07.

29. Якорева, А. Сберегать, а не тратить [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://expert.ru/2012/04/10/sberegat-a-ne-tratit/, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 4/10/12.

30. Новиченко, А. Рентные фонды: удовольствие для богатых? [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.7budget.ru/detail.php?ID=43818, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 10/1/08

31. Шохин, А.Н. Точка зрения: Проект Основных направлений налоговой политики РФ на 2012 год и на плановый период 2013 и 2014 годов: новый документ – старые проблемы [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://рспп.рф/viewpoint/view/88, свободный. – Загл. с экрана.

32. KPMG. Taxation of Real Estate Investment Trusts. An overview of the REIT regimes in Europe, Asia, the United States and Canada, April 2010, 28 pages

33. German REIT Act. Linklaters. A brief overview with a Regulatory Framework, 23 of March 2007, 27 pages.

34. How to qualify as a UK-REIT? – London stock exchange, May 2008, 5 pages.

35. European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, Americas, September 2011, 61 page.

36. European Public Real Estate Association. Global REIT Survey Japan (J-REIT), September 2010, 10 pages

37. European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, September 2011, 297 pages

38. Uqbar. Investor’s guide. Brazilian real estate investment fund. October, 2009, 40 pages. [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.uqbar.com.br/english/Publications/GuideFII.jsp#aninvestorsguide, свободный. – Загл. с экрана.

39. Japan Act on Investment Trusts and Investment Corporations [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.japaneselawtranslation.go.jp/law/detail/?printID=&id=1903&re=02&vm=02, свободный. – Загл. с экрана.

40. Bank of Finland Annual Report 2011 [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.suomenpankki.fi/en/Pages/default.aspx, свободный. – Загл. с экрана.

41. Гипотеза эффективности рынка капитала [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.cofe.ru/finance/russian/4/19.htm, свободный. – Загл. с экрана.

42. REITs in Germany [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.boerse-frankfurt.de/en/basics+overview/reits/reits+in+germany, свободный. – Загл. с экрана.

43. UK Investment Management AssociationStatistics by sector” [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.investmentfunds.org.uk/fund-statistics/sector-performance?what=table&show=21, свободный. – Загл. с экрана.

44. Official statistics of Securities and exchange board of India [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.sebi.gov.in/sebiweb/investment/statistics.jsp?s=all, свободный. – Загл. с экрана.

45. Real estate PE funds not for retail investors [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://indian-mutualfund.blogspot.com/2011/07/real-estate-pe-funds-not-for-retail.html, свободный. – Загл. с экрана. Размещ. 7/13/11.

46. Property Investments by Private Equity Firms in India Advance 69% in 2011 [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа:  http://www.bloomberg.com/news/2012-01-11/indian-property-investments-by-private-equity-up-69-in-2011-report-says.html, свободный. – Загл. с экрана. Размещ. 1/11/12.

47. Investing in Italian Real Estate [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.consnewyork.esteri.it/NR/rdonlyres/90DC112D-2FCC-45EC-921F-6814743CFC4B/0/Guida_immobiliare_Boschini.pdf, свободный. – Загл. с экрана.

48. Учетная политика закрытого паевого инвестиционного фонда рентный «Коммерческая недвижимость» под управлением общества с ограниченной ответственностью «Управляющая Компания «Первобанк Эссет Менеджмент» [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (41 Кб). – Самара, 2009. – 19 с. – Режим доступа: http://www.pervoinvest-am.ru/fonds/k_nedvigimost/rools_kommerc/, свободный. – Загл. с экрана.

49. Правила определения стоимости активов и величины обязательств Закрытого паевого инвестиционного фонда недвижимости «Земельный фонд «Солид Подмосковный» под управлением ЗАО УК «Солид – Фонды недвижимости» на 2012 год [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (38 Кб). – М., 2012. – 10 с. – Режим доступа: http://www.solidestate.ru/razdel/372.stm, свободный. – Загл. с экрана.

50. Nocera, J.  Charles Merrill: Main Street Broker. – Электрон. дан. – Режим доступа:  http://www.time.com/time/time100/builder/profile/merrill.html, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 12/7/98.

51. «Почему пенсионные фонды не инвестируют в недвижимость?» [Электронный ресурс] : интервью партнера компании S. A. Ricci Алексеем Богдановым Интернет-порталу «РБК-Недвижимость» – Электрон. дан. – Режим доступа: http://realty.rbc.ru/interview/14/09/2011/562949981474920.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 9/14/11.

52. Щуцкий, Ю. Снижение затрат спецдепозитария как важный элемент повышения эффективности коллективных инвестиций [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.old.rcb.ru/Archive/articles.asp?id=3874, свободный. – Загл. с экрана.

53. Коваль, Л. Технологии рынка: западные инвестиции [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.vedomosti.ru/newspaper/article/261591/zapredelnye_investicii, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 6/6/11.

54. Иванов, Д. Фонды недвижимости не вписались в прогноз [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.gazeta.ru/financial/quotes/3976993.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 1/27/12.

55. Статистика портала Investfunds [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.investfunds.ru, свободный. – Загл. с экрана.

56. The National Association of U.S. Investment Companies [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.ici.org/, свободный. – Загл. с экрана.

57. The National Association of Real Estate Investment Trusts [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.reit.com/, свободный. – Загл. с экрана.

58. Фондовая Биржа ОАО ММВБ-РТС  [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://rts.micex.ru/, свободный. – Загл. с экрана.

59. Фонды недвижимости в России и мире [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа:  http://tranio.ru/world/analytics/fondy_nedvizhimosti_v_rossii_i_mire/, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 7/7/11.


Приложение А

Таблица А.1

Стоимость пая и минимальная сумма, передаваемая в оплату паёв, при формировании фонда.

Фонд

Тип фонда

Управляющая компания

Стоимость пая

Минимальная сумма

Агрокапитал

рентный

Евротраст

1 000  

100 000  

Ак Барс Горизонт

рентный

Ак Барс Капитал

1 000  

10 000 000  

Ак Барс Собрание

недвижимости

Ак Барс Капитал

1 000 000  

1 000 000  

Ак Барс Созвездие

недвижимости

Ак Барс Капитал

1 000  

1 000 000  

Ак Барс Стандарт

рентный

Ак Барс Капитал

1 000  

1 000 000  

Альфа-Капитал Земельный

недвижимости

Альфа-Капитал

100 000  

1 000 000  

Арсагера - Жилищное строительство

недвижимости

Арсагера

1 000  

100 000  

Арсагера - Жилые дома

недвижимости

Арсагера

1 000  

30 000  

Атриум

рентный

Альбион Финанс

75 000  

75 000  

Бизнес недвижимость

недвижимости

Регион Девелопмент

1 000  

1 000 000  

Бизнесрент

рентный

КапиталРезерв

500 000  

500 000  

Велес Подмосковье

рентный

Велес Менеджмент

1 000  

6 000 000  

Гранат - рентный

рентный

Гранат

1 000  

1 000 000  

Земельный фонд "Солид Подмосковный"

недвижимости

Солид - Фонды Недвижимости

1 000  

100 000  

Земли Подмосковья

рентный

БИН ФИНАМ Групп

1 000  

100 000  

Золотой колос

рентный

Гео Капитал

100  

100 000  

Инвестиции Югры

недвижимости

Ореол

100 000  

100 000  

Исток

рентный

Фортис Инвест

100 000  

100 000  

Казанский земельный инвестиционный фонд

рентный

АС Менеджмент

1 000  

1 000 000  

Коммерческая недвижимость

недвижимости

Тройка Диалог

290 000  

5 800 000  

Консервативный

недвижимости

ИнтерФинанс Управление Активами

1  

100 000  

Континенталь апартамент

недвижимости

Континенталь

100 000  

10 000 000  

Малахит

рентный

Содружество

1 000  

5 000 000  

Михайловский – Рентный

рентный

Михайловский

1 000  

3 500 000 000  

Продолжение таблицы А.1

Монтес Аури Маунтейн

недвижимости

Монтес Аури

1 000  

100 000  

Москва-Ритейл

недвижимости

Финам Менеджмент

1 000 000  

1 000 000  

Первый рентный

рентный

Первоинвест

1 000  

5 000  

Перспектива - Рентная недвижимость

рентный

Перспектива

10 000  

100 000  

Полис

недвижимости

ТРИНФИКО Пропети Менеджмент

1 000  

1 000 000  

РВМ Мегаполис

недвижимости

РВМ Капитал

100 000  

1 000 000  

РВМ Монолит

недвижимости

РВМ Капитал

100  

1 000 000  

РВМ Столичная недвижимость №1

недвижимости

РВМ Капитал

100 000  

500 000  

Регион Жилая недвижимость

недвижимости

Регион Девелопмент

1 000  

1 000 000  

Ренессанс - Бизнес-недвижимость

рентный

Ренессанс Недвижимость

130 000  

4 000 000  

Ренессанс - Земельный

рентный

Ренессанс Капитал

1 000  

240 000  

Родные просторы

недвижимости

Ак Барс Капитал

10 000  

1 000 000  

Содружество

рентный

Флеминг Фэмили энд Партнерс

10 000  

3 000 000  

Солид Недвижимость - 2

рентный

Солид Менеджмент

500 000  

500 000  

ТФБ Рентный инвестиционный фонд

рентный

ТФБ Капитал

10 000  

100 000  

ТФБ-Инвестиционный

недвижимости

ТФБ Капитал

10 000  

100 000  

Финам капитальные вложения

рентный

БИН ФИНАМ Групп

100 000  

500 000  

Южный

рентный

БИН ФИНАМ Групп

10 000  

20 000 000  


Приложение Б

Таблица Б.1

Затраты пайщиков российских фондов недвижимости89

Фонд

Вознаграждение УК

Вознаграждение остальных участников ДУ

Прочие

Надбавка

Скидка

Финам капитальные вложения

0,75

0,5

5

-

-

Арсагера - Жилищное строительство

2

0,8

5

1,5

-

Казанский земельный инвестиционный фонд

0,13 (2,5 млн. руб. но не более 9%)

1

25

-

-

Арсагера - Жилые дома

2

0,8

5

1,5

3

ЗПИФ рентный "Южный"

0,3

0,35

10

-

-

ЗПИФ рентный "Земли Подмосковья"

3,6 млн. руб., но не более 9%

0,35

10

-

-

ФИНАМ Москва-Ритейл

1,09 млн. руб., но не более 9,5%

0,5

5

-

-

Ак Барс Горизонт

0,15

0,1

20

-

-

Ак Барс Собрание

0,4

0,4

20

-

-

Ак Барс Созвездие

0,2

0,3

20

-

-

Родные просторы

0,8

0,8

25

-

-

Ак Барс Стандарт

0,75

1,25

20

-

-

ТФБ Рентный инвестиционный фонд

0,354

0,15

5

-

-

ТФБ инвестиционный фонд

1,18

0,5

15

-

-

РВМ Мегаполис

1,18

0,5

20

-

-

РВМ Монолит

3,33

1

25

-

-

РВМ Столичная недвижимость №1

9 (1,18 плюс 2,36% дохода но не более 7,82% СЧА)

1

20

-

-

Монтес Аури Маунтейн

0,6 (4,2 млн. руб. но не более 0,6% СЧА)

1

10

-

-

Агрокапитал

3

2

30

-

-

Полис

0,65

0,3

30

-

-

Золотой колос

0,32

0,4

5

-

-

Регион Жилая недвижимость

2,5

0,35

15

-

-

Регион Бизнес недвижимость

1

1

25

-

-

Продолжение таблицы Б.1

«Консервативный»

600 т.р. но не более 1%

2,5

25

-

-

Перспектива рентная недвижимость

1

1

5,5

-

-

Тройка Диалог Коммерческая недвижимость

5,5 (2% фикс и 15% от дохода, но не более 3,5% СЧА)

0,5

10

-

-

Первый рентный

3,5

1,5

1

-

-

Ренессанс - Земельный

0,59

0,5

20

-

-

Михайловский - Рентный

0,8

0,1

3

-

-

Бизнесрент

1,5

3

25

-

-

Среднее

2,39

0,8

15,31

-

-


Приложение В

Отличия Акционерного инвестиционного фонда от обычного ОАО:

1) АИФ вправе осуществлять свою деятельность только на основании специального разрешения (лицензии).

2) Акционерами АИФа не могут являться специализированный депозитарий, регистратор, аудитор и оценщик фонда.

3) Имущество АИФа подразделяется на имущество, предназначенное для инвестирования (инвестиционные резервы), и имущество, предназначенное для обеспечения деятельности органов управления и иных органов АИФа, в соотношении, определенном уставом фонда. Инвестиционные резервы акционерного инвестиционного фонда (далее - активы акционерного инвестиционного фонда) должны быть переданы в доверительное управление управляющей компании, соответствующей требованиям 156-ФЗ.

4) АИФ обязан использовать при взаимодействии с регистратором, специализированным депозитарием и управляющей компанией, осуществляющей доверительное управление активами фонда, документы в электронно-цифровой форме с электронной цифровой подписью.

5) Акционерный инвестиционный фонд обязан иметь сайт в сети Интернет, электронный адрес которого включает доменное имя, права на которое принадлежат этому фонду.

6) АИФ не вправе размещать иные ценные бумаги, кроме обыкновенных именных акций. Размещение акций фонда должно осуществляться только путём открытой подписки, за исключением случаев размещения акций, предназначенных для квалифицированных инвесторов.

7) Акции АИФа могут оплачиваться только денежными средствами или имуществом, предусмотренным его инвестиционной декларацией. Неполная оплата таких акций при их размещении не допускается.

8) Акционеры АИФа вправе требовать выкупа принадлежащих им акций в случае принятия общим собранием акционеров фонда решения об изменении инвестиционной декларации, если они голосовали против принятия соответствующего решения или не принимали участия в голосовании по этому вопросу. В случае, если уставом акционерного инвестиционного фонда утверждение инвестиционной декларации (изменений и дополнений к ней) отнесено к компетенции совета директоров (наблюдательного совета), акционер вправе предъявить требование о выкупе акций в 45-дневный срок с даты принятия советом директоров (наблюдательным советом) соответствующего решения.

9) Повторное общее собрание акционеров АИФа, проведенное взамен несостоявшегося из-за отсутствия кворума, за исключением общего собрания акционеров, повестка дня которого включала вопросы о реорганизации и ликвидации фонда, о назначении ликвидационной комиссии, о внесении изменений и дополнений в инвестиционную декларацию, правомочно независимо от количества акционеров, принявших в нём участие.

Повторное общее собрание акционеров АИФа с числом акционеров более 10 тысяч, созванное взамен несостоявшегося из-за отсутствия кворума, при принятии решений по любым вопросам, относящимся к компетенции общего собрания акционеров фонда, правомочно независимо от количества акционеров, принявших в нем участие.


Приложение Г

Особенности определения стоимости чистых активов фонда недвижимости.

Стоимость чистых активов АИФа или чистых активов ПИФа определяется как разница между стоимостью активов этого фонда и величиной обязательств, подлежащих исполнению за счёт указанных активов, на момент определения СЧА90.

В правилах определения СЧА фонда должна содержаться следующая информация:

– периодичность проведения оценщиком фонда оценки стоимости имущества, подлежащего указанной оценке;

– наименования российских организаторов торговли на рынке ценных бумаг, по результатам торгов у которых определяются признаваемые котировки ценных бумаг, или правила выбора таких организаторов торговли на рынке ценных бумаг;

– наименования иностранных фондовых бирж, по результатам торгов на которых определяется цена закрытия рынка ценных бумаг иностранных эмитентов, или правила выбора таких фондовых бирж;

– ставка (ставки) дисконтирования оставшихся платежей по денежным требованиям, составляющим активы паевого инвестиционного фонда, которая не может быть менее двух третей ставки рефинансирования Центрального банка Российской Федерации (ЦБ РФ).

Правила определения СЧА утверждаются уполномоченным органом АИФа или управляющей компанией ПИФа на очередной календарный год и согласовываются со специализированным депозитарием фонда не позднее, чем за месяц до начала календарного года.

Правила и изменения в них представляются АИФом или УК ПИФа в уведомительном порядке в ФСФР в течение 5 рабочих дней с даты их утверждения уполномоченным органом или управляющей компанией и согласования со специализированным депозитарием фонда посредством электронного документооборота или на бумажном носителе в установленном порядке. К изменениям в правила прилагается письменное пояснение причин внесения этих изменений.

Информация, содержащаяся в правилах определения СЧА, подлежит раскрытию в соответствии с нормативными правовыми актами ФСФР.

Оценочная стоимость активов, составляющих имущество фонда, для целей определения СЧА рассчитывается в соответствии с Положением о порядке и сроках определения СЧА.

Резерв предстоящих расходов на выплату вознаграждения управляющей компании, специализированному депозитарию, аудитору, оценщику фонда, регистратору, формируется нарастающим итогом в течение календарного года. При этом сумма резерва ежемесячно увеличивается на сумму, равную одной двенадцатой расчётной величины вознаграждения на дату определения СЧА.

Среднегодовая СЧА фонда рассчитывается как отношение суммы стоимости чистых активов ЗПИФа на каждый день календарного года к числу дней в календарном году. В случае если на тот или иной день СЧА не определялась, то в расчёт принимается стоимость чистых активов на последний день её определения, предшествующий такому дню.

СЧА АИФа определяется ежемесячно по состоянию на последний день календарного месяца. Стоимость чистых активов закрытого паевого инвестиционного фонда определяется:

1) каждый рабочий день до завершения формирования фонда;

2) на дату завершения формирования ЗПИФа;

3) на дату возникновения основания его прекращения (в случае прекращения фонда);

4) ежемесячно на последний рабочий день календарного месяца;

5) на день, следующий за днём окончания срока приёма заявок на приобретение инвестиционных паев (в случае погашения инвестиционных паев или увеличения количества выданных инвестиционных паев).

На день определения СЧА фонда рассчитывается в рублях с точностью, не меньшей, чем до двух знаков после запятой, по состоянию на 20.00 МСК91.

Расчётная стоимость инвестиционного пая ПИФа определяется путём деления СЧА фонда на количество инвестиционных паёв по данным реестра владельцев инвестиционных паёв паевого инвестиционного фонда на момент определения расчётной стоимости.

Результаты определения СЧА ЗПИФа и расчётной стоимости инвестиционного пая фонда отражаются в справке о стоимости чистых активов, за исключением определения стоимости чистых активов паевого инвестиционного фонда до завершения его формирования [38]. К справке о стоимости чистых активов ЗПИФа, составленной на последний рабочий день календарного месяца, прилагается отчёт об изменении СЧА ЗПИФа.

К справке о стоимости чистых активов паевого инвестиционного фонда, составленной на последний рабочий день календарного квартала, прилагается также пояснительная записка, которая должна содержать следующую информацию:

– о фактах совершения ошибок, приведших к изменению расчетной стоимости инвестиционного пая на 0,5 и более процентов, а также мерах по исправлению и последствиях исправления таких ошибок;

– о забалансовых рисках фонда;

– сведения о событиях, которые оказали существенное влияние на стоимость чистых активов паевого инвестиционного фонда.

В пояснительной записке может также содержаться иная информация.

В составе информации о забалансовых рисках паевого инвестиционного фонда представляется информация о требованиях и обязательствах такого фонда, не включаемых в расчёт стоимости чистых активов, в том числе о требованиях и обязательствах по опционным и фьючерсным контрактам, и об активах, обремененных залогом.

Сведения о событиях, которые оказали существенное влияние на стоимость чистых активов ЗПИФа:

– сумма объявленных, но не полученных дивидендов по акциям;

– сумма начисленных, но не полученных доходов по инвестиционным паям закрытых паевых инвестиционных фондов;

– сумма начисленных, но не полученных платежей по обязательствам (выплат по ипотечным сертификатам участия), требования по которым (которые) составляют ипотечное покрытие, долю в праве общей собственности на которое удостоверяют ипотечные сертификаты участия, составляющие активы акционерного инвестиционного фонда или активы паевого инвестиционного фонда;

– существенные (на 10 и более процентов за отчётный квартал) изменения признаваемых котировок ценных бумаг, составляющих активы ЗПИФа;

– сведения о прочих событиях, которые существенно повлияли на СЧА ЗПИФа.

1 Оппортунизм (от лат. opportunus – удобный, выгодный) – приспособление  к социальной ситуации, отход от принципов, поставленных целей и задач ради собственной выгоды.

2 Абрамов, А.Е. Инвестиционные фонды: Доходность и риски, стратегии управления портфелем, объекты инвестирования в России / А.Е. Абрамов. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. – 416 с. – ISBN 5-9614-0235-5, С.52

3 Абрамов, А.Е. Инвестиционные фонды: Доходность и риски, стратегии управления портфелем, объекты инвестирования в России / А.Е. Абрамов. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. – 416 с. – ISBN 5-9614-0235-5, С. 54

4 Об инвестиционных фондах : федер. закон : [от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ : в посл. ред. от 3 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12124999/, свободный. – Загл. с экрана.

5 Гражданский кодекс (ГК РФ) : [в посл. ред. от 8 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/10164072/, свободный. – Загл. с экрана.

6 Инструкция от 2 июля 1997 г. № 63  «О порядке осуществления операций доверительного управления и бухгалтерском учете этих операций кредитными организациями Российской Федерации» [Электронный ресурс] : [утверждена Приказом Банка России от 02 июля 1997 г. № 02-287: в посл. ред. от 23 марта 2001 г.]. – Режим доступа: http://base.consultant.ru/cons/cgi/online.cgi?req=doc;base=LAW;n=30939&frame=1, свободный. – Загл. с экрана.

7 Об инвестиционных фондах : федер. закон : [от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ : в посл. ред. от 3 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12124999/, свободный. – Загл. с экрана.

8 Положение о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 28 дек. 2010 г. № 10-79/пз-н : в посл. ред. от 31 мая 2011 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12184058/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

9 Гипотеза эффективности рынка капитала [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.cofe.ru/finance/russian/4/19.htm, свободный. – Загл. с экрана.

10 Абрамов, А.Е. Инвестиционные фонды: Доходность и риски, стратегии управления портфелем, объекты инвестирования в России / А.Е. Абрамов. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. – 416 с. – ISBN 5-9614-0235-5, С. 98

11 Примером может послужить ОПИФ «ФИНАМ Индекс ММВБ».

12 Положение о порядке признания лиц квалифицированными инвесторами [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 18 марта 2008 г. № 08-12/пз-н : в посл. ред. от 21 янв. 2011 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12160004/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

13 SEC – Securities and Exchange Commission. Комиссия по ценным бумагам и биржам, основной регулятор фондового рынка США.

14 Все расчёты произведены без учёта фондов фондов (инвестирующих в национальные фонды)

15 Статистика портала Investfunds [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.investfunds.ru, свободный. – Загл. с экрана.

16 UK Investment Management Association “Statistics by sector” [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.investmentfunds.org.uk/fund-statistics/sector-performance?what=table&show=21, свободный. – Загл. с экрана.

17 The National Association of U.S. Investment Companies [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.ici.org/, свободный. – Загл. с экрана.

18 The National Association of Real Estate Investment Trusts [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.reit.com/, свободный. – Загл. с экрана.

19 Bank of Finland Annual Report 2011 [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.suomenpankki.fi/en/Pages/default.aspx, свободный. – Загл. с экрана.

20 Official statistics of Securities and exchange board of India [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.sebi.gov.in/sebiweb/investment/statistics.jsp?s=all, свободный. – Загл. с экрана.

21 Real estate PE funds not for retail investors [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://indian-mutualfund.blogspot.com/2011/07/real-estate-pe-funds-not-for-retail.html, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 7/13/11.

22 Property Investments by Private Equity Firms in India Advance 69% in 2011 [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа:  http://www.bloomberg.com/news/2012-01-11/indian-property-investments-by-private-equity-up-69-in-2011-report-says.html, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 1/11/12.

23 Обухова, Е. Фонды со всеми удобствами / Е. Обухова // Эксперт. – М., 2012. – № 6, С. 56.

24 Обухова, Е. Фонды со всеми удобствами / Е. Обухова // Эксперт. – М., 2012. – № 6, С. 55.

25 Статистика портала Investfunds [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.investfunds.ru, свободный. – Загл. с экрана

26 Обухова, Е. Фонды со всеми удобствами / Е. Обухова // Эксперт. – М., 2012. – № 6, С. 56

27 Каменский, А. Фонды для своих [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.meridian-realty.ru/content.php?parentid=80, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 1/22/07.

28 Фондовая Биржа ОАО ММВБ-РТС  [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://rts.micex.ru/, свободный. – Загл. с экрана.

29 BaFin – Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, мега-регулятор финансового рынка Германии.

30 Лещинский, М. German REIT как инструмент финансирования рынка недвижимости Германии [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://bankir.ru/publikacii/s/german-reit-kak-instryment-finansirovaniya-rinka-nedvijimosti-germanii-1382769, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 4/26/07.

31 German REIT Act. Linklaters. A brief overview with a Regulatory Framework, 23 of March 2007, 27 pages.

32 REITs in Germany [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.boerse-frankfurt.de/en/basics+overview/reits/reits+in+germany, свободный. – Загл. с экрана.

33 Нормативы достаточности собственных средств профессиональных участников рынка ценных бумаг, а также управляющих компаний инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов : [утверждены Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 24 мая 2011 г. № 11-23/пз-н]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12187169/, свободный. – Загл. с экрана.

34 О минимальной стоимости имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд, по достижении которой паевой инвестиционный фонд является сформированным : Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам : [от 2 ноября 2006 г. № 06-125/пз-н] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12151037/, свободный. – Загл. с экрана.

35 В различной литературе встречаются разные названия: shares и units. По своей правовой природе ценные бумаги BREIFs ближе к паям, и в обзорах EPRA они так и именуются “units”. Но бразильские авторы называют ценные бумаги местных фондов недвижимости “shares” (см. источник 24 в списке литературы).

36 Uqbar. Investor’s guide. Brazilian real estate investment fund. October, 2009, 40 pages. [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.uqbar.com.br/english/Publications/GuideFII.jsp#aninvestorsguide, свободный. – Загл. с экрана, С. 13

37 Japan Act on Investment Trusts and Investment Corporations [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.japaneselawtranslation.go.jp/law/detail/?printID=&id=1903&re=02&vm=02, свободный. – Загл. с экрана.

38 FSA – Financial Services Agency (Агентство по финансовым услугам) – мега-регулятор финансового рынка Японии.

39 Имеются в виду две лицензии: Building Lots and Building Transactions Agent Licence and a Discretionary Transaction Agent Licence

40 European Public Real Estate Association. Global REIT Survey Japan (J-REIT), September 2010, 10 pages, С.2

41 Об инвестиционных фондах : федер. закон : [от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ : в посл. ред. от 3 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12124999/, свободный. – Загл. с экрана.

42 Положение о требованиях к порядку и срокам раскрытия информации, связанной с деятельностью акционерных инвестиционных фондов и управляющих компаний паевых инвестиционных фондов, а также к содержанию раскрываемой информации [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 22 июня 2005 г. № 05-23/пз-н : в посл. ред. от 24 дек. 2009 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12141675/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

43 О порядке и сроках раскрытия профессиональными участниками рынка ценных бумаг, а также управляющими компаниями инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов информации о расчете собственных средств в сети Интернет : Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам : [от 11 фев. 2010 г. № 10-7/пз-н] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12175132/, свободный. – Загл. с экрана.

44 Абрамов, А.Е. Инвестиционные фонды: Доходность и риски, стратегии управления портфелем, объекты инвестирования в России / А.Е. Абрамов. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. – 416 с. – ISBN 5-9614-0235-5, С.112

45 Investing in Italian Real Estate [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.consnewyork.esteri.it/NR/rdonlyres/90DC112D-2FCC-45EC-921F-6814743CFC4B/0/Guida_immobiliare_Boschini.pdf, свободный. – Загл. с экрана.

46 KPMG. Taxation of Real Estate Investment Trusts. An overview of the REIT regimes in Europe, Asia, the United States and Canada, April 2010, 25 pages, С.2

47 Комиссия по ценным бумагам и биржам Бразилии.

48 Uqbar. Investor’s guide. Brazilian real estate investment fund. October, 2009, 40 pages. [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.uqbar.com.br/english/Publications/GuideFII.jsp#aninvestorsguide, свободный. – Загл. с экрана.

49 Панкратова, Л.Д. Портфельный анализ и учетно-аналитические аспекты деятельности паевых инвестиционных фондов в РФ [Текст]: дис. … канд. экон. наук : 08.00.12 /Панкратова Лариса Дмитриевна. – Воронеж, 2008., С. 120-121

50 Например, Учетная политика закрытого паевого инвестиционного фонда рентный «Коммерческая недвижимость» под управлением общества с ограниченной ответственностью «Управляющая Компания «Первобанк Эссет Менеджмент» [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (41 Кб). – Самара, 2009. – 19 с. – Режим доступа: http://www.pervoinvest-am.ru/fonds/k_nedvigimost/rools_kommerc/, свободный. – Загл. с экрана, С. 2

51 Панкратова, Л.Д. Портфельный анализ и учетно-аналитические аспекты деятельности паевых инвестиционных фондов в РФ [Текст]: дис. … канд. экон. наук : 08.00.12 /Панкратова Лариса Дмитриевна. – Воронеж, 2008., С. 122-123

52 Положение по бухгалтерскому учету «Учётная политика организации» (ПБУ 1/2008) [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Министерства Финансов Российской Федерации от 6 окт. 2008 г. № 106н : в посл. ред. от 8 ноября 2010 г.]. – Режим доступа: http://base.consultant.ru/cons/cgi/online.cgi?req=doc;base=LAW;n=107308;fld=134;dst=100009, свободный. – Загл. с экрана, пп. 8, 10

53 Положение об отчетности акционерного инвестиционного фонда и отчетности управляющей компании паевого инвестиционного фонда : [утверждено Постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 22 октября 2003 г. № 03-41/пс]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12133298/, свободный. – Загл. с экрана, п.п. 1.3, 1.4

54 European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, September 2011, С. 202

55 GAAP (Generally Accepted Accounting Principles) – общепринятые стандарты бухгалтерского учёта, применяются в США и некоторых других странах.

56 Последняя отчётность, выпущенная по местным стандартам – за 2010 год.

57 European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, September 2011, С. 7

58 European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, September 2011, С. 58

59 Об инвестиционных фондах : федер. закон : [от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ : в посл. ред. от 3 дек. 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12124999/, свободный. – Загл. с экрана, ст.37

60 Правила определения стоимости активов и величины обязательств Закрытого паевого инвестиционного фонда недвижимости «Земельный фонд «Солид Подмосковный» под управлением ЗАО УК «Солид – Фонды недвижимости» на 2012 год [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (38 Кб). – М., 2012. – 10 с. – Режим доступа: http://www.solidestate.ru/razdel/372.stm, свободный. – Загл. с экрана, с. 4

61 Правила определения стоимости активов и величины обязательств Закрытого паевого инвестиционного фонда недвижимости «Земельный фонд «Солид Подмосковный» под управлением ЗАО УК «Солид – Фонды недвижимости» на 2012 год [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (38 Кб). – М., 2012. – 10 с. – Режим доступа: http://www.solidestate.ru/razdel/372.stm, свободный. – Загл. с экрана, с. 6

62 Налоговый кодекс (НК РФ) : [в посл. ред. от 3 мая 2012 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/10900200/, свободный. – Загл. с экрана, ст. 38 и 39

63 Базой по земельному налогу выступает кадастровая стоимость имущества : Письмо Министерства Финансов Российской Федерации : [№ 03-05-05-01/30 от 17.05.2011] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://www.ocenchik.ru/docs/905.html, свободный. – Загл. с экрана.

64 Базой по земельному налогу выступает кадастровая стоимость имущества : Письмо Министерства Финансов Российской Федерации : [№ 03-05-05-01/30 от 17.05.2011] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://www.ocenchik.ru/docs/905.html, свободный. – Загл. с экрана.

65 KPMG. Taxation of Real Estate Investment Trusts. An overview of the REIT regimes in Europe, Asia, the United States and Canada, April 2010, 25 pages, с.5

66 Фонды недвижимости в России и мире [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа:  http://tranio.ru/world/analytics/fondy_nedvizhimosti_v_rossii_i_mire/, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 7/7/11.

67 European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, Americas, September 2011, 61 page, с. 6

68 О Типовых правилах доверительного управления закрытым паевым инвестиционным фондом : постановление Правительства РФ : [от 25 июля 2002 г. № 564 : в посл. ред. от 1 сен. 2008 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12127648/, свободный. – Загл. с экрана.

69 Положение о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов [Электронный ресурс] : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 28 дек. 2010 г. № 10-79/пз-н : в посл. ред. от 31 мая 2011 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12184058/#1000, свободный. – Загл. с экрана.

70 Новиченко, А. Рентные фонды: удовольствие для богатых? [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.7budget.ru/detail.php?ID=43818, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 10/1/08

71 European Public Real Estate Association. Global REIT Survey, September 2011, 297 pages

72 В зависимости от организационно-правовой формы: фонд контрактного типа (FGR) – требований нет, частная компания – 18 тыс. евро, публичная компания – 45 тыс. евро.

73 Абрамов, А.Е. Замечания и предложения по главе 20 «Управление государственной собственностью и приватизация» Стратегии – 2020 [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (68 Кб). – М., 2011. – 5 с. – Режим доступа: http://www.hse.ru/org/persons/205429, свободный. – Загл. с экрана.

74 Абрамов, А.Е. Замечания и предложения по главе 20 «Управление государственной собственностью и приватизация» Стратегии – 2020 [Электронный ресурс] – Электрон. текстовые дан. (68 Кб). – М., 2011. – 5 с. – Режим доступа: http://www.hse.ru/org/persons/205429, свободный. – Загл. с экрана.

75 Шохин, А.Н. Точка зрения: Проект Основных направлений налоговой политики РФ на 2012 год и на плановый период 2013 и 2014 годов: новый документ – старые проблемы [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://рспп.рф/viewpoint/view/88, свободный. – Загл. с экрана.

76 Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации : федер. закон : [от 24 июля 2002 г. № 111-ФЗ : в посл. ред. от 30 ноября 2011 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/184744/, свободный. – Загл. с экрана.

77 Об утверждении Правил размещения средств пенсионных резервов негосударственных пенсионных фондов и контроля за их размещением : постановление Правительства РФ : [от 1 фев. 2007 г. № 63 : в посл. ред. от 4 марта 2010 г.] [Электронный ресурс]. – Электронные дан. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12151793/, свободный. – Загл. с экрана.

78 «Почему пенсионные фонды не инвестируют в недвижимость?» [Электронный ресурс] : интервью партнера компании S. A. Ricci Алексеем Богдановым Интернет-порталу «РБК-Недвижимость» – Электрон. дан. – Режим доступа: http://realty.rbc.ru/interview/14/09/2011/562949981474920.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 9/14/11.

79 Статистика портала Investfunds [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.investfunds.ru, свободный.

80 «Почему пенсионные фонды не инвестируют в недвижимость?» [Электронный ресурс] : интервью партнера компании S. A. Ricci Алексеем Богдановым Интернет-порталу «РБК-Недвижимость» – Электрон. дан. – Режим доступа: http://realty.rbc.ru/interview/14/09/2011/562949981474920.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 9/14/11.

81 «Почему пенсионные фонды не инвестируют в недвижимость?» [Электронный ресурс] : интервью партнера компании S. A. Ricci Алексеем Богдановым Интернет-порталу «РБК-Недвижимость» – Электрон. дан. – Режим доступа: http://realty.rbc.ru/interview/14/09/2011/562949981474920.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 9/14/11.

82 Merrill, Lynch & Co – в 1914-2009 гг. брокерская компания, а затем инвестиционный банк в США, ныне инвестиционное подразделение Bank of America.

83 Bringing Wall Street to Main Street (англ.) – дословно «Выведение Уолл Стрит на Главную Улицу»

84 Коваль, Л. Технологии рынка: западные инвестиции [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.vedomosti.ru/newspaper/article/261591/zapredelnye_investicii, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 6/6/11.

85 Иванов, Д. Фонды недвижимости не вписались в прогноз [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.gazeta.ru/financial/quotes/3976993.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 1/27/12.

86 Иванов, Д. Фонды недвижимости не вписались в прогноз [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.gazeta.ru/financial/quotes/3976993.shtml, свободный. – Загл. с экрана. – Размещ. 1/27/12.

87 Щуцкий, Ю. Снижение затрат спецдепозитария как важный элемент повышения эффективности коллективных инвестиций [Электронный ресурс]. – Электрон. дан. – Режим доступа: http://www.old.rcb.ru/Archive/articles.asp?id=3874, свободный. – Загл. с экрана.

88 Известны планы Правительства РФ по полному переходу на МСФО с 2016 года в связи со вступлением во Всемирную торговую организацию (ВТО).

89 Вознаграждение УК, спец. депозитария, регистратора, оценщика, аудитора и прочие затраты даны в % от среднегодовой СЧА с учётом НДС, надбавка и скидка – в % от расчётной стоимости пая.

90 Положение о порядке и сроках определения стоимости чистых активов акционерных инвестиционных фондов, стоимости чистых активов паевых инвестиционных фондов, расчетной стоимости инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов, а также стоимости чистых активов акционерных инвестиционных фондов в расчете на одну акцию : [утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 15 июня 2005 г. № 05-21/пз-н : в посл. ред. от 10 ноября 2009 г.]. – Режим доступа: http://base.garant.ru/12140971, свободный. – Загл. с экрана.

91 Это требование распространяется и на расчётную стоимость инвестиционного пая ПИФа.

PAGE  66


 

А также другие работы, которые могут Вас заинтересовать

70157. Товар и товарная политика 215 KB
  Предпринимательская деятельность является эффективной когда производимый фирмой товар или оказываемая ею услуга находит спрос на рынке а удовлетворение определенных потребностей покупателей благодаря приобретению данного товара или услуги приносит прибыль.
70158. ПРОЕКТИРОВАНИЕ ВОЛОКОННО-ОПТИЧЕСКОЙ ЛИНИИ СВЯЗИ ТОМСК – КРАСНОЯРСК 971 KB
  Волоконно-оптические системы передачи благодаря уникальным возможностям по пропускной способности и затуханию волоконных световодов и успехам в технологии элементов волоконно-оптических систем передачи являются наиболее перспективными информационными системами.
70159. Разработка участка текущего ремонта двигателей автомобилей 519 KB
  ТО - это комплекс операций или операция по поддержанию работоспособности или исправности автомобиля при использовании по назначению при стоянке хранении или транспортировании. Ремонт это комплекс операций по восстановлению работоспособности и восстановлению ресурса автомобиля или его составных частей.
70160. Институт наследственного правопреемства 223 KB
  Разумеется такое утверждение имеет смысл если рассматривать правопреемство традиционно то есть как переход субъективного права в широком смысле также правовой обязанности от одного лица правообладателя к другому правопреемнику в порядке производного правоприобретения в соответствующих...
70161. Инфляция: причины, последствия, опыт решения проблем 891 KB
  Независимо от состояния денежной сферы товарные цены могут возрасти вследствие изменений в динамике производительности труда, циклических и сезонных колебаний, структурных сдвигов в системе воспроизводства, монополизации рынка, государственного регулирования экономики...
70162. Виды и формы предпринимательской деятельности 251 KB
  Предпринимательство – это особый вид деятельности, особое поприще, преуспеть на котором не каждому под силу. Оно требует не только солидных экономических знаний, решительности, деловой хватки, готовности рисковать, но и способности к творчеству, неординарному мышлению.
70163. Датчиками Холла: их возможности применения в технике 935.46 KB
  Первые предложения по техническому использованию эффекта Холла были высказаны на рубеже XIX и XX вв. Реальная база для этого возникла, однако, значительно позднее, а именно со времени разработки технологии получения полупроводниковых материалов, характеризующихся значительными подвижностями носителей тока.
70164. Организация и оплата труда на предприятиях 158 KB
  Организация труда – составная часть экономики труда – это организация труда людей в процессе производства. Она способствует рациональному соединению техники и персонала, оптимизирует эффективное использование живого труда, обеспечивает сохранение здоровья работников и повышения...
70165. Анализ ценообразующих факторов 193.5 KB
  Перед всеми коммерческими и многими некоммерческими организациями встает задача назначения цены на свои товары и услуги. В условиях рыночной экономики успех любого предприятия или предпринимателя во многом зависит от того как правильно они будут устанавливать цены на свои товары и услуги.