31357

МЕТОДОЛОГИЯ УПРАВЛЕНИЯ КОРПОРАТИВНЫМИ ИНВЕСТИЦИЯМИ В РЕГИОНЕ (на примере республики Татарстан)

Диссертация

Менеджмент, консалтинг и предпринимательство

Активизация инвестиционного процесса – наиболее актуальная и весьма болезненно решаемая макроэкономическая проблема. Рост объемов инвестиций и подъем экономики в целом ожидался и прогнозировался, начиная с 1993 г., однако выхода из состояния циклического спада не произошло до сих пор

Русский

2013-08-29

739.5 KB

9 чел.

ВЫСШАЯ ШКОЛА ПРИВАТИЗАЦИИ И ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСТВА

На правах рукописи

Чуб Борис Андреевич

МЕТОДОЛОГИЯ УПРАВЛЕНИЯ КОРПОРАТИВНЫМИ ИНВЕСТИЦИЯМИ В РЕГИОНЕ (на примере республики Татарстан)

Специальность 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством

Диссертация на соискание ученой степени

кандидата экономических наук

Научный руководитель

доктор экономических наук

профессор Бандурин В. В.

Москва 1998


Оглавление

[1]
Введение

[1.0.0.1] Актуальность темы исследования

[1.0.0.2] Цель диссертационной работы

[1.0.0.3] Объект исследования

[1.0.0.4] Предмет исследования

[1.0.0.5] Методика исследования

[1.0.0.6] Научная новизна работы

[1.0.0.7] Положения, выносимые на защиту

[1.0.0.8] Практическая значимость работы

[1.0.0.9] Реализация и апробация работы

[1.0.0.10] Публикации

[1.0.0.11] Структура работы

[2]
глава 1. анализ Инвестиционной привлекательности регионов России

[2.1] § 1.1. Мировой рынок инвестиций

[2.2] § 1.2. Иностранные инвестиции в России

[2.3] § 1.3. Региональная структура инвестиций

[2.3.1] Анализ законодательной базы. Гарантии и защита инвестиций

[2.3.2] Методы повышения инвестиционной привлекательности региона

[2.4] § 1.4. Экономика республики Татарстан как объект инвестиций

[2.4.1] Анализ существующей нормативной правовой базы

[2.4.2] Инвестиционные приоритеты правительства Татарстана

[2.4.3] Отраслевой анализ инвестиционной привлекательности

[3]
глава 2. Методология управления корпоративными инвестициями в регионе

[3.1] § 2.1. Инвестиционная стратегия корпорации на региональном уровне

[3.2] § 2.2. Структура и методы оптимизации инвестиционных портфелей корпорации на региональном уровне

[3.2.1] Постановка задачи оптимизации инвестиционного портфеля корпорации

[3.3] § 2.3. Методы инвестиционного анализа

[3.3.1] Оценка стоимости инвестиционной ценности

[3.3.1.1] Оценка дисконтных потоков средств ("ДПС")

[3.3.1.2] Сравнительный анализ компаний

[3.3.1.3] Сравнительный анализ операции поглощения

[3.3.1.4] Анализ заменяемой стоимости

[3.3.1.5] Российская специфика оценки пакетов акций

[3.3.2] Анализ репутации (ретроспективный анализ)

[3.3.2.1] Регрессионный анализ

[3.3.2.2] Факторный анализ

[3.3.3] Оценка формальных показателей

[3.3.3.1] Чистый приведенный доход

[3.3.3.2] Внутренняя норма доходности

[3.3.3.3] Срок окупаемости инвестиций

[3.3.3.4] Рентабельность проекта

[3.3.3.5] Доходность к погашению

[3.3.3.6] Дивидендная ставка

[3.3.3.7] Ликвидность

[3.3.4] Оценка неформальных показателей

[3.3.4.1] Экспертная оценка риска инвестиционной ценности

[3.4] § 2.4. Методы принятия решения на корпоративное инвестирование

[3.4.1] Порядок принятия высшим менеджментом корпорации решения на инвестирование

[3.4.2] Анализ альтернатив управленческого решения на корпоративное инвестирование

[4]
глава 3. практическая реализация методологии на примере корпорации "нижнекамскнефтехим"

[4.1] § 3.1. Разработка инвестиционной стратегии корпорации "Нижнекамскнефтехим" в республике Татарстан

[4.1.1] Анализ ситуации

[4.1.2] Общий обзор корпорации

[4.1.2.1] Общая информация

[4.1.2.2] Общая характеристика и основные направления деятельности

[4.1.2.3] Развитие и модернизация

[4.1.3] Обоснование корпоративной стратегии

[4.1.4] Экспресс-анализ финансового положения АО "Нижнекамскнефтехим"

[4.1.5] Эффективность инвестиционной деятельности

[4.1.6] Анализ альтернатив и вариантов

[4.2] § 3.2. Разработка инвестиционного проекта

[4.2.1] Общие предпосылки инвестиционного проекта

[4.2.2] Оценка эффективности проекта

[4.2.2.1] Риск нежизнеспособности проекта

[4.2.2.2] Налоговый риск

[4.2.2.3] Риск неуплаты задолженностей

[4.3] § 3.3. Стратегия приобретения пакета акций предприятия

[4.3.1] Техника предварительного сравнительного анализа компаний

[4.3.2] Предварительный сравнительный анализ операций

[4.3.3] Принятие инвестиционного решения

[5]
Заключение

[6]
литература

[7]
приложения


Введение

Актуальность темы исследования

В экономике России в последнее время произошли существенные изменения, связанные в первую очередь с трансформацией политического и макроэкономического мировоззрения [10]. С одной стороны, ослабление федеральной власти привело к усилению роли регионов, углублению их юридической и политической самостоятельности, а это, в свою очередь, привело к повышению экономической независимости отдельных регионов.

С другой стороны, рост капиталов крупных структур корпоративного типа, которые за счет юридического разделения прав владельцев и управляющих могут привлекать дополнительные не афилированные капиталы, увеличивает финансовые возможности по инвестированию достаточно крупных проектов и переходу от краткосрочных спекуляций к долгосрочным прямым инвестициям.

Вместе с тем, в условиях острого бюджетного дефицита как на федеральном, так и на региональном уровнях, особенно актуальной становится задача формирования системы инвестиционных отношений в регионах для усиления производственного и финансового потенциала регионов как субъектов экономики страны. В этой связи становится очевидным, что без слияния производства и финансовых капиталов предприятиям все труднее выдержать требования постоянно усиливающейся конкурентной борьбы. Поэтому в условиях острой нехватки финансовых ресурсов объективно складывается тенденция укрупнения хозяйствующих субъектов и их естественного отбора с целью приспособления к рыночной экономике [9].

Укрупнение, как показывает действительность, происходит путем объединений различными способами предприятий и финансовых структур в организационные формы, способные привлечь финансовые ресурсы населения и представить взамен серьезные гарантии. Одной из наиболее распространенных форм подобного объединения являются корпорации. Таким образом, корпорации являются в нашей экономике адаптационной реакцией горизонтально и вертикально взаимосвязанных подразделений на введение рыночных отношений [28].

Руководство корпорации, наделенное определенными полномочиями, получает возможность компетентно и, что самое главное, оперативно осуществлять прямые управляющие воздействия на целые блоки взаимосвязанных производств, адекватно реагируя на изменение потребностей и перемены в регионах, и таким образом увеличивая гибкость управления народным хозяйством в целом.

Концентрация в корпорациях значительных организационных, технологических и интеллектуальных ресурсов, а также научно-производственного потенциала, по нашему мнению, должна создать предпосылки для наращивания объемов инвестиций в разработку и производство высокоэффективной и конкурентоспособной продукции [31].

Однако, сложившаяся в настоящее время экономическая ситуация обнаруживает ряд проблем при создании благоприятного финансового, инвестиционного и кредитного климата в рамках корпораций, а именно [12]:

ограниченные бюджетные возможности федерального центра и регионов по поддержке новых экономических структур;

отсутствие в России достаточного объема инвестиционных финансовых ресурсов, необходимых для создания насыщенного рынка долгосрочных вложений;

высокие риски при кредитовании реального сектора экономики, и как следствие, нежелание абсолютного большинства коммерческих банков финансировать реальное производство.

Активизация инвестиционного процесса наиболее актуальная и весьма болезненно решаемая макроэкономическая проблема. Рост объемов инвестиций и подъем экономики в целом ожидался и прогнозировался, начиная с 1993 г., однако выхода из состояния циклического спада не произошло до сих пор. В связи с этим по-прежнему актуален вопрос о поисках эффективных источников инвестиций и, как следствие, об основных факторах инвестиционной активности.

Большая часть макроэкономических исследований на эту тему [7, 19, 25], как правило, сводит круг факторов продолжающегося инвестиционного спада к высоким и нестабильным налогам и дорогим кредитам. Этот же взгляд характерен и для правительственных кругов. Однако, с другой стороны, задерживается принятие федерального налогового законодательства. Кроме того, в числе немаловажных факторов инвестиций все чаще называют общую макроэкономическую и политическую нестабильность.

В этой связи, на первый план выходят регионы, получившие в последнее время большую самостоятельность, имеющие собственное законодательство, в том числе, и по вопросам налогообложения, а в республике Татарстан и по вопросам гарантирования иностранных инвестиций в регион. Политическая стабильность на местах гораздо более прогнозируема, а экономические решения региональных властей предсказуемы.

Исходя из этих реалий современной экономики можно предполагать, что существуют различные факторы, влияющие на инвестиционный климат в регионе. На наш взгляд основными факторами инвестиционной активности помимо макроэкономических являются следующие:

отсутствие у основных участников инвестиционного процесса продуманной инвестиционной стратегии, которая охватывала бы период до нескольких лет;

общая неготовность субъектов инвестиционного рынка раскрывать информацию о своем функционировании;

высокие страновые инвестиционные риски, что подтвердилось августовским обвалом рынка ГКО с одной стороны и достаточно устойчивое положение рынков региональных ценных бумаг.

В связи с этим возникла актуальная задача формирования объективных и научно-обоснованных критериев формирования насыщенного регионального инвестиционного портфеля, сформированного в рамках инвестиционной стратегии корпорации.

Это обуславливает актуальность исследования проводимого по теме, избранной автором. В рамках проведенного исследования автором предложены возможные пути решения первых двух из сформулированных выше проблем, применение решений, предлагаемых автором позволит оптимизировать финансовую систему корпораций, увеличить инвестиционную активность в регионах и повысить их инвестиционную привлекательность.

Цель диссертационной работы

Целью диссертационной работы явилось теоретическое обоснование, формирование и практическая апробация аппарата и критериев создания системы управления инвестициями корпорации в регионе в условиях переходной экономики. В рамках поставленной цели в работе поставлены следующие задачи:

исследовать состояние мирового рынка инвестиций и структуру иностранных инвестиций в России в 1997-1998 гг.;

исследовать региональную структуру российского рынка инвестиционных капиталов и оценить инвестиционную привлекательность республики Татарстан;

сформулировать основные критерии формирования инвестиционной стратегии корпорации на региональном уровне;

предложить методы оптимизации региональных инвестиционных портфелей корпорации и аппарат инвестиционного анализа;

проверить на практических примерах достоверность предлагаемых теоретических положений.

Объект исследования

Объектом исследования в диссертационной работе явились экономические отношения между участниками рынка инвестиционных капиталов по осуществлению инвестиционной деятельности в регионе.

Предмет исследования

Предметом исследования в диссертации является инвестиционная стратегия корпорации на региональном уровне как совокупность целей и задач по повышению экономической эффективности инвестиций в экономику конкретного региона.

Методика исследования

Теоретической и методологической основой диссертационной работы послужили работы классиков теории финансов, статистики, теории управления и анализа.

В диссертационной работе использованы материалы экономической и финансовой литературы, тематических материалов периодических изданий, а также материалы, полученные в процессе практической работы автора.

В ходе исследования использованы данные финансовой отчетности реальных предприятий, на примере которых иллюстрируется практическое применение предлагаемого аппарата. В качестве примеров в работе использованы гипотетические данные, наиболее характерно отражающие специфику рассматриваемого вопроса. В процессе работы проверка различных гипотез проводилась с помощью изучения различных примеров для установления типичности и применимости конкретного метода и адаптации теоретических методов к практическим условиям.

Для решения поставленных задач в работе применены различные экономико-статистические методы: средние величины, графики, регрессионные модели, табличный метод, моделирование экономического процесса, графы.

Научная новизна работы

Основной научный результат, полученный в диссертационной работе, заключается в разработке методологии управления корпоративными инвестициями в регионе. При этом, под методологией понимается совокупность методов, приемов и способов формирования инвестиционной стратегии и управления корпоративными инвестициями на основании научно обоснованных критериев, таких как: минимизация риска, доходность инвестиций, устойчивый рост стоимости портфеля, анализ альтернатив и др.

Комплексное применение методологии как к регионам с различным уровнем риска, так и к портфелям, состоящим из различных видов инвестиций, таких как: интеллектуальные, реальные, фондовые – позволяет, во-первых, использовать практически неограниченный спектр возможностей для диверсификации портфелей и страхования их от системных и несистемных рисков, во-вторых, маневрировать сроками и доходностью на более широком поле возможностей. Такой подход позволяет четко формулировать приоритеты и последовательно реализовывать инвестиционную стратегию корпорации в регионе и при прочих равных условиях с большей степенью вероятности достигать целей функционирования корпорации.

Положения, выносимые на защиту

В результате проведенных исследований на защиту выносятся следующие научные положения:

анализ мирового рынка инвестиций и структуры иностранных инвестиций в России в 1997-1998 гг.;

анализ региональной структуры инвестиций и исследование экономики республики Татарстан как объекта инвестиций;

анализ проблем формирования инвестиционной стратегии корпорации в регионе на основании главной цели корпорации;

методика оптимизации инвестиционных портфелей корпорации на региональном уровне;

методика инвестиционного анализа различных объектов инвестирования;

методика принятия решения на корпоративное инвестирование;

реализация теоретических положений на конкретных практических примерах.

Практическая значимость работы

Появление настоящей работы было обусловлено практической необходимостью обобщения практического материала, накопленного автором в ходе практической деятельности. Поэтому предлагаемые в работе методики позволяют перейти от интуитивного к научному обоснованию принимаемых в ходе инвестиционного процесса управленческих решений в том числе, на региональном уровне.

Реализация и апробация работы

Основные положения диссертации используются при осуществлении инвестиционной деятельности несколькими корпорациями республики Татарстан о чем имеются соответствующие акты о реализации.

Публикации

Основные положения диссертационной работы опубликованы в двух печатных работах общим объемом 9 печатных листов.

Структура работы

Диссертационная работа изложена на 139 страницах печатного текста, включает 22 таблицы, 23 рисунка и состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы, в котором 57 наименований.

Первая глава "Анализ инвестиционной привлекательности регионов России" посвящена анализу мирового рынка инвестиций, анализу структуры и объемов иностранных инвестиций в экономику России, исследованию региональной структуры инвестиций, а также изучению экономики республики Татарстан как объекта инвестиций. Проблемы рынка инвестиций рассмотрены как с точки зрения корпораций, так и сточки зрения регионов и государства. На основании этих исследований сделаны комплексные выводы о высокой дифференциации инвестиционной привлекательности регионов России и проведен анализ повышения их инвестиционной привлекательности.

В частности, в первой главе проанализированы объемы иностранных инвестиций в страны Восточной Европы и сделана попытка обоснования низкой инвестиционной привлекательности России, проанализировано нормативное правовое обеспечение инвестиционного процесса республики Татарстан и даны рекомендации по совершенствованию региональной законодательной базы по гарантированию инвестиций.

Таким образом, в первой главе сформулирована информационно-аналитическая база для научного обоснования методологии и критериев формирования инвестиционной стратегии корпорации в регионе и созданы предпосылки для формирования научного подхода к формированию и оптимизации инвестиционных портфелей корпорации.

Во второй главе "Методология управления корпоративными инвестициями в регионе" автором рассматривается структура целей функционирования корпорации и на этой основе предлагается набор методик для управления инвестициями в регионе. Набор методик включает в себя методику изучения структуры и проведения оптимизации инвестиционных портфелей корпорации на региональном уровне, методику инвестиционного анализа, методику принятия решения на корпоративное инвестирование. Инвестиционный процесс рассматривается как объект управления и, в этой связи, совокупность методик рассматривается как система управления корпоративными инвестициями в регионе.

В частности, во второй главе рассматриваются такие понятия как цель функционирования корпорации, система управления корпоративными инвестициями, инвестиционная ценность, инвестиционный анализ, эффективность инвестиционной ценности. Описано применение методов инвестиционного анализа для инвестиционных ценностей различного типа.

Также во второй главе предлагаются способы и критерии определения инвестиционной привлекательности объектов инвестиций, предлагается методика определения стоимости инвестиционного проекта и пакета акций предприятия. Все методы и критерии рассматриваются в рамках инвестиционной стратегии корпорации на региональном уровне.

В третьей главе "Реализация методологии управления корпоративными инвестициями на примере АО «Нижнекамскнефтехим»" проводится практическая апробация применимости методик, разработанных во второй главе на фактических примерах.

Предложены практические способы формирования и обоснования региональной инвестиционной стратегии. Рассмотрен пример технико-экономического обоснования строительства завода по производству нефтеполимерной олифы. Наряду с этим проанализирован альтернативный вариант – приобретение контрольного пакета акций существующего завода с аналогичными характеристиками. Сделаны выводы и рекомендации по результатам практического применения методик.

В заключении подводятся итоги проделанной работы, формулируются основные выводы, даются практические рекомендации.


глава 1. анализ Инвестиционной привлекательности регионов России

§ 1.1. Мировой рынок инвестиций

Международный переток капитала – многосторонний процесс. Одной из составляющих этого перетока являются международные инвестиции, к которым относятся долгосрочные вложения капитала в различные отрасли мирового хозяйства с целью получения прибыли. Однако, необходимо учитывать, что осуществление инвестиций должно быть взаимовыгодным процессом, то есть приносить прибыль как получателю, которому направляются инвестиции, так и корпорации - инвестору.

В мировой практике выделяют три основные формы зарубежного инвестирования:

Прямые, или реальные, инвестиции (помещение капитала в промышленность, торговлю, сферу услуг, непосредственно в предприятия).

Портфельные, или финансовые, инвестиции (инвестиции в иностранные акции, облигации и иные ценные бумаги).

Среднесрочные и долгосрочные международные кредиты и займы ссудного капитала промышленным и торговым корпорациям, банкам и другим финансовым учреждениям.

Прямые инвестиции могут обеспечивать инвестирующим корпорациям либо полное владение инвестируемой компанией, либо позволяют устанавливать над ней фактический контроль. Иногда для этого необходимо иметь не более 10% акционерного капитала. Ведущими инвесторами являются экономически развитые страны, в первую очередь США, но за последние 20 лет их доля в общей сумме зарубежных прямых инвестиций сократилась с 55% до 44%, доля же стран Западной Европы и Японии возросли (соответственно с 37% до 44% и с 1% до 10%).

Анализ показывает, что значительны также изменения и в направлениях прямых инвестиций: до второй мировой войны основная часть капиталовложений приходилась на отсталые страны, тогда как в последнее время вкладчиков притягивают страны с уже развитой экономической системой. Объясняется данное поведение сдвигами в отраслевой структуре инвестирования, которое теперь преимущественно сосредотачивается в обрабатывающей промышленности, а внутри нее – в наукоемких и высокотехнологичных отраслях. Импортером капитала становится и США, причем последние годы здесь приток прямых инвестиций даже превышает их отток.

Портфельные инвестиции – основной источник средств для финансирования акций, выпускаемых предприятиями, крупными корпорациями и частными банками. В послевоенный период объем таких инвестиций растет, что свидетельствует об увеличении количества частных инвесторов. Посредниками же при зарубежных портфельных инвестициях в основном выступают инвестиционные банки (посреднические организации на рынке ценных бумаг, занимающиеся финансированием долгосрочных вложений).

На движение данного вида инвестиций оказывает влияние разница в норме процентных ставок, выплачиваемых по различным ценным бумагам. Так, высокая норма процентных ставок в США привлекла множество иностранных инвесторов, особенно японских.

В 70 - 80 гг. произошел взрыв роста международных кредитов, что привело к образованию мировой кредитно-финансовой сферы. Международный рынок ссудных капиталов растет особенно высокими темпами: его валовый объем увеличился с 10 млрд. долларов в 1960 году до 2395 в конце 80 гг. Основная доля этих сумм приходится на межбанковские операции.

В настоящее время международный рынок ссудных капиталов разделяется на денежный рынок и рынок собственно капиталов.

Денежный рынок – рынок краткосрочных кредитов (до одного года). С их помощью корпорации и банки пополняют временную нехватку оборотных средств.

Рынок капиталов – рынок среднесрочных (от 2 до 5 лет) банковских кредитов и долгосрочных (свыше 10 лет) займов, которые предоставляются в основном при выпуске и приобретении ценных бумаг.

В последние годы на международном рынке используются нетрадиционные формы долгосрочного финансирования, например проектное финансирование, заключающееся в предоставлении крупных кредитов под конкретные промышленные проекты предприятий. Таким образом, указанная форма долгосрочного кредитования сближается с прямыми инвестициями.

Рассмотрим теперь главные причины привлекательности Российской Федерации и ее предприятий для иностранных кредиторов.

Сегодня, в силу развития глобальных коммуникационных систем происходит процесс повсеместной интеграции. Упрощение процедур перевода и перетока финансовых ресурсов, возможность контроля финансовых потоков в режиме реального времени позволяет различным организациям осуществлять инвестиции не взирая на расстояния. В этой связи, главными факторами, влияющими на инвестиционный процесс становятся экономические и правовые условия, составляющие внешнее окружение объекта инвестиций.

В 1997 г. общемировой приток только прямых иностранных инвестиций оценивался в 370 млрд. долл. Как правило, главным их источником являются транснациональные корпорации (ТНК). Сто наиболее крупных в мире по размерам иностранных активов ТНК владеют через свои иностранные филиалы почти 2 трлн. долл., контролируя, по экспертным оценкам, пятую часть глобальных зарубежных активов (табл. 1.1) [42].

Таблица 1.1

Транснациональные корпорации с наибольшими зарубежными активами

(по данным за 1995 г.)

Место

Наименование ТНК

Страна материнской компании

Зарубежные активы, млрд. долл.

1

"Royal Dutch Shell"

Великобритания

79,7

2

"Ford Motor Company"

США

69,2

3

"General Electric Company"

США

69,2

4

"Exson Corporation"

США

66,7

5

"General Motors"

США

54,1

6

"Volkswagen AG"

Германия

49,8

7

IBM

США

41,7

8

"Toyota Motor Corporation"

Япония

36,0

9

"Nestle SA"

Швейцария

33,2

10

"Bayer AG"

Германия

28,1

В число 100 крупнейших ТНК также входят две корпорации из развивающихся стран – это корейская "Daewoo Corporation" (11,9 млрд. долл.) и венесуэльская "Petroleos de Venezuela SA" (6,8 млрд. долл.). Нужно заметить, что "Daewoo Corporation" второй год подряд возглавляет список 50 крупнейших ТНК, базирующихся в развивающихся странах [42].

Наиболее активны в вывозе капитала ТНК электронной промышленности. За ними идут компании автомобильной и химической промышленности. Не отстают и фирмы нефтяной и горнодобывающей промышленности. Иностранные инвесторы предвидят резкое увеличение инвестиций в инфраструктуру, системы распределения, нефинансовые услуги, автомобильную промышленность при замедлении роста капиталовложений в секторах финансовых услуг и недвижимости.

За период 1991 – 1996 гг. законодательное регулирование инвестиционного процесса претерпело в общей сложности 599 изменений, примерно 95% из них преследовали цель либерализации. В большинстве своем они касались предоставления доступа в отрасли, ранее закрытые для иностранных инвестиций, упрощения процедур и введения мер стимулирования. Тенденция к дальнейшей либерализации продолжает развиваться.

В последние годы из общего числа изменений, внесенных в инвестиционные режимы, 34% касались расширения стимулирования, 25% – либерализации условий деятельности, 4% – ослабления контроля, 4% – предоставления дополнительных гарантий, 7% – либерализации правил, регулирующих вопросы иностранной собственности, и либерализации отраслевого регулирования, 7% – упрощения процедур утверждения проектов и 8% – расширения арсенала мер содействия, помимо стимулирования [24].

Стремление правительств содействовать осуществлению иностранных инвестиций находит отражение и в резком увеличении числа двусторонних инвестиционных договоров о защите и поощрении инвестиций. Изменился состав партнеров этих договоров. Если прежде практически всегда одним из партнеров являлась развитая страна (на конец 80-х годов развитые страны участвовали в 83% всех заключенных договоров), то в 1996 г. этот показатель составлял уже 62%. Договоры о защите и поощрении инвестиций стали заключать между собой страны СНГ, Центральной и Восточной Европы, развивающиеся страны.

Инвестиции развитых стран за границей постоянно растут. На инвестиционной арене развитых стран доминируют США, почти в два раза опережая Великобританию, вторую крупнейшую страну базирования инвестиционных ресурсов. Страны ЕС все шире осуществляют инвестиции за пределами Западной Европы, главным образом в Северной Америке, развивающихся странах Азии и, в меньшей степени, в Центральной и Восточной Европе (табл. 1.2).

Интересно отметить, что не самая большая страна Европы – Нидерланды, стоит на шестом месте в мире по вывозу инвестиционных ресурсов (в 1996 г. они составили свыше 20 млрд. долл.). Наибольшие вложения они делают в Чехии, Венгрии, Польше. Но развитие программ продолжается [21].

Таблица 1.2

Доля крупнейших ТНК в общем вывозе прямых иностранных инвестиций в 1995 году, %

Страна

5 крупнейших ТНК

10 крупнейших ТНК

25 крупнейших ТНК

Австралия

45,0

57,0

80,0

Австрия

10,0

17,3

30,5

Канада

22,6

33,5

50,1

Финляндия

33,0

47,0

69,0

Франция

14,0

23,0

42,0

Германия

17,5

29,3

41,8

Норвегия

63,8

75,2

86,8

Швеция

23,0

37,0

59,0

Великобритания

28,0

40,0

57,0

США

19,0

33,0

51,0

Экономический кризис в Японии не позволяет надеяться на скорое возвращение японских компаний в число лидеров по объемам зарубежных инвестиций. Продолжающееся падение курса иены по отношению к доллару происходит во многом из-за кризиса в Юго-восточной Азии, в экономику стран которой Япония инвестировала большую часть своих ресурсов. В 1996г. их сумма достигла 23 млрд. долл. Максимальный показатель составлял в период 1989 – 1991 гг. 41 млрд. долл. В связи с кризисом в азиатских странах - партнерах Японии, в последнее время наблюдается стремительный рост японских вложений в экономику Бразилии.

Однако следует заметить, что иностранные инвестиции направляются прежде всего в промышленно развитые страны. Например, США является не только крупнейшим поставщиком инвестиций, но и принимающей инвестиции страной, опережая Китай – второй крупнейший получатель инвестиций. В значительной степени это относится и к европейским странам (за исключением Германии и Италии).

Все больше прямых инвестиций идет в развивающиеся страны. В 1996г. они получили иностранных инвестиций на сумму в 129 млрд. долл. и вложили за границей 51 млрд. долл. Удельный вес этой группы стран в общемировом импорте инвестиций повысился до 37% (рис. 1.1) [10].

Крупнейшим получателем инвестиций в развивающихся странах является, как уже говорилось, Китай – 42 млрд. долл. Успех Китая объясняется главным образом его огромным и расширяющимся внутренним рынком, "мягкой эволюцией", проведением оптимальных макроэкономических реформ и принятием мер по поощрению инвестиций практически во всех провинциях. За ним следуют Сингапур, Индонезия, Малайзия, Таиланд и Филиппины.

Удельный вес Западной Азии в общем объеме инвестиций, поступающих в развивающиеся страны, снизился с 30% в первой половине 80-х годов до 2% в первой половине 90-х годов. Такое падение в значительной степени объясняется сокращением притока инвестиций в нефтедобывающие страны: Саудовскую Аравию, Оман, Катар, Объединенные Арабские Эмираты, которые благодаря эффективному использованию ПИИ сами превратились в инвестиционных доноров. То же самое произошло и с Гонконгом, экспортировавшим в 1996 г. 27 млрд. долл., а получившим 2,5 млрд. долл.

Заметно увеличились потоки инвестиций в страны Латинской Америки и Карибского бассейна. В последние годы здесь был зафиксирован самый высокий прирост инвестиций среди всех развивающихся стран. Суммарные инвестиции достигли 39 млрд. долл. Этому способствовали кардинальные изменения режимов ПИИ в регионе в сторону либерализации.

Огромную роль сыграло создание МЕРКОСУР – интеграционного объединения Аргентины, Бразилии, Парагвая и Уругвая при особом ассоциированном статусе в нем Чили и Боливии. Общий рынок Южного конуса (МЕРКОСУР) является одной из крупнейших региональных экономических группировок мира. По размерам и потенциалу это второй после ЕС таможенный союз и третья экономическая группировка (после ЕС и САЗСТ – североамериканской зоны свободной торговли).

В январе 1994 г. члены МЕРКОСУР приняли протокол о взаимной защите и поощрении инвестиций, в соответствии с которым обязались предоставлять друг другу не менее благоприятный, чем национальный, инвестиционный режим. На страны Латинской Америки и Карибского бассейна приходится около 30% всех инвестиций, поступающих в развивающиеся страны.

Доля Африки в притоке инвестиций в развивающиеся страны уменьшилась в 1991 – 1996 гг. по сравнению с 1986 – 1990 гг. более чем вдвое. Снижение удельного веса африканских стран в притоке ПИИ вызвано, в частности, такими факторами, как политическая нестабильность, вооруженные конфликты, низкий уровень собственной инвестиционной активности, частые смены курса при проведении экономической политики, затрудняющие для деловых кругов оценку ожидаемых рисков, прибыли и прогнозируемого экономического будущего. В отдельных африканских странах тысячи людей на всех этапах осуществления инвестиционного проекта ждут взяток – созидательная и эффективная экономическая деятельность в таких условиях становится невозможной.

И наконец, Восточная Европа. Приток иностранных инвестиций в страны Восточной Европы сокращается, что отчасти связанно с завершением приватизации в Польше, Венгрии и Чехии. На эти страны приходилось около двух третей общего объема поступающих в регион инвестиций. Россия все еще занимает скромное место, но обладает большими неиспользованными преимуществами (рис. 1.2).

Осенью 1997 г. Европейской экономической комиссией ООН во взаимодействии с Консультативной службой по иностранным инвестициям Мирового Банка был проведен международный Форум, посвященный перспективам содействия прямым зарубежным инвестициям в страны с переходной экономикой. Форум проходил в Швейцарии (Женева, Дворец Наций – штаб квартира ЕЭС).

Выводы Форума по содействию притоку прямых иностранных инвестиций в страны с переходной экономикой сводятся к следующему:

необходимо совершенствовать правовую базу инвестиционной деятельности в стране, уделив особое внимание гарантиям инвестору, стремясь гармонизировать ее с канонами мирового законодательства (деятельность правительственных органов);

целесообразно интенсифицировать работу агентств по привлечению иностранных инвестиций, основываясь на эффективности, системности, компетентности, с целью максимального привлечения капитала в национальную экономику (деятельность агентств по иностранным инвестициям);

должен быть привлечен интеллект национальных производителей-экспортеров (деятельность национальной экономической элиты);

необходимы системные работы по созданию достойного инвестиционного имиджа страны (все организации и частные лица, задействованные в инвестиционном процессе).

Рис. 1.2. Центральная и Восточная Европа, млрд. долл.

В инвестиционных программах задействованы огромные капиталы. И какая-то степень коррупции здесь неизбежна. Однако отмывание денег и взятки в инвестиционных процессах сегодня приняли такие масштабы, что могут дестабилизировать экономику и финансы в мировом масштабе. По данным МВФ, за 1996 г. на взятки и отмывание денег в мире ушло около 5 млрд. долл. [15].

Безусловно, никакая ТНК в ущерб себе работать не будет, и поэтому все взятки закладываются в стоимость проекта, из-за чего она возрастает, по экспертным оценкам, на 25-30%. В этом случае одновременно возрастает внешняя задолженность принимающей стороны, а время прохождения проекта увеличивается из-за коррупции на 40%.

§ 1.2. Иностранные инвестиции в России

Как известно, перспективы привлечения иностранных инвестиций в экономику той или иной страны зависят от наличия у нее конкурентных преимуществ. Россия несомненно обладает ими, хотя в ходе рыночных реформ ряд их был утрачен. Это относится прежде всего к внутренним ценам, приблизившимся к мировым, стагнирующей промышленной базе, эрозии научно-квалификационного потенциала. Иностранцев отпугивает российская политическая и правовая нестабильность, суровый налоговый климат, усиление криминальных тенденций в обществе [16].

И тем не менее иностранные инвестиции идут в Россию. Переломным можно считать 1996 г. Осенью 1996 г. ведущие мировые агентства присвоили России довольно высокий кредитный рейтинг.

Заметное увеличение притока зарубежного капитала в российскую экономику произошло в основном за последние два года. Объем привлеченных в 1996 г. иностранных инвестиций составил 6,55 млрд. долл. и более чем вдвое превысил объем инвестиций за 1995 г.

Однако объем прямых иностранных инвестиций сохранился почти на прежнем уровне (см. табл. 1.3). За первое полугодие 1997 г. объем прямых инвестиций достиг 2,18 млрд. долл., и можно ожидать, что за весь 1997 г. прямые иностранные инвестиции составят около 4 млрд. долл. Тенденция относительного роста прочих иностранных инвестиций (т. е. за счет кредитования) по сравнению с прямыми сохранилась и в первом полугодии 1997 г., причем кредиты международных финансовых организаций составили более 62% объема прочих иностранных инвестиций (рис. 1.3) [26].

Таблица 1.3

Динамика и характер иностранных инвестиций в Россию (млрд. долл.)

Виды вложений

1991-1992

1993

1994

1995

1996

1997 (первое полугодие)

Всего

1,5

1,4

1,06

2,83

6,55

6,67

Прямые

-

1,0

0,55

1,90

2,10

2,18

Портфельные

-

-

0,01

0,03

0,05

0,14

Прочие

-

0,4

0,50

0,90

4,40

4,35

Рис. 1.3. Структура прямых иностранных инвестиций по основным типам

В целом общий объем накопленных иностранных инвестиций на 1 июля 1997 г. составил 20,2 млрд. долл., в том числе прямых инвестиций – 9,0 млрд долл. Самый крупный западный инвестор в России – США (около трети общего объема накопленных инвестиций, см. табл. 1.4, рис. 1.4).

Вслед за ними по сумме накопленных вложений идут Швейцария и Нидерланды. Эти три страны дают больше половины всех иностранных капиталовложений. Причем их лидерство обусловлено в основном участием в крупных инвестиционных проектах.

Таблица 1.4

Ранжирование стран по объему накопленных инвестиций, вложенных в

экономику России (на 1 апреля 1997 г.)

Страна

Объем накопленных иностранных инвестиций, млн. долл.

1

США

4333,7

2

Нидерланды

2127,0

3

Швейцария

2088,5

4

Великобритания

1342,3

5

Германия

930,4

6

Кипр

906,5

7

Италия

570,4

8

Австрия

410,7

9

Швеция

357,1

10

Лихтенштейн

333,4

Рис. 1.4. Структура накопленных иностранных инвестиций в Россию

Капитал других стран в большинстве случаев участвует в создании совместных предприятий (СП). Причем стратегия СП заключается в формировании небольшого уставного капитала СП и увеличении своей доли за счет предоставления кредитных ресурсов и гарантированного сбыта за рубежом.

Европейские компании в качестве приоритетного направления избирают инвестирование предприятий обрабатывающей промышленности. Так, немецкие инвесторы наиболее активно участвуют во вложении капитала в химическую и фармацевтическую промышленность, машиностроение [43].

Японские компании не входят в десятку крупнейших стран-инвесторов в России. Основными приоритетами японских инвесторов являются электронная, нефтехимическая и автомобильная промышленность. Возросла активность на российском рынке (почти исключительно на Дальнем Востоке) компаний Южной Кореи, Тайваня, Сингапура и Гонконга.

В последнее время стало расти число совместных предприятий, создаваемых с капиталом из стран Восточной Европы, восстанавливаются прежние хозяйственные связи.

Основные иностранные вложения осуществляются в топливно-энергетический комплекс. В 1994 г. в эти отрасли было вложено 521,7 млн. долл. или 49,5% всего объема иностранных инвестиций. Привлекательными были торговля и общественное питание (103 млн. долл., 9,8%), строительство (59,5 млн. долл., 5,6%), целлюлозно-бумажная промышленность (49,5 млн. долл., 4,7%), машиностроение и металлообработка (43,4 млн. долл., 4,3%).

В настоящее время иностранный капитал сосредотачивается в финансово-кредитной сфере и общекоммерческой деятельности (см. табл.1.5 и рис. 1.5). Причем с 1995 г. произошло существенное увеличение их долей. Удельный вес общекоммерческой деятельности вырос за 1996 г. более чем на 10%.

В последние годы резко возрос интерес к развитию средств связи, телекоммуникаций. По количеству крупных проектов, инвестируемых в этих отраслях, наша страна является одним из мировых лидеров.

В нефтегазодобывающей промышленности наибольшую активность проявляют американские, французские, английские, немецкие, канадские, австралийские и южнокорейские инвесторы.

Таблица 1.5

Объемы иностранных инвестиций по отраслям (на 1 апреля 1997 г.)

Отрасль

Иностранные инвестиции, млн. долл.

1

Финансы, кредит, страхование

4033,5

2

Общая коммерческая деятельность

2179,2

3

Топливная промышленность

1943,0

4

Пищевая промышленность

1854,6

5

Торговля и общественное питание

855,6

6

Машиностроение и металлообработка

847,1

7

Деревообрабатывающая и целлюлозно-бумажная промышленность

735,9

8

Химическая и нефтехимическая промышленность

534,8

9

Связь

378,9

10

Транспорт

357,3

Рис. 1.5. Структура иностранных инвестиций по отраслям

С участием американских фирм "Conoco", "Exxon", "Underman Smith", "Oxidental", "Fibro Energy", "Petrohunt", "O'Connor", "Bintone Oil&Gaz", французской фирмы "Total", немецкой фирмы "Deminex", канадской фирмы "Canadian Frackmaster" и ряда других уже создано более 30 совместных предприятий по добыче нефти.

Консорциумом из 27 немецких фирм и европейских банков, РАО "Газпром" и фирмой "Wintershall" подписаны кредитные соглашения на общую сумму более 2 млрд. немецких марок на строительство системы газопроводов Ямал – Европа (Ямал – Торжок – Минск – Белосток – Берлин).

К перспективным крупным проектам относится проект с участием южнокорейских фирм, входящих в корпорацию "Pep Co.", по разработке месторождений природного газа в Республике Саха (Якутия) с последующей транспортировкой в Южную Корею через территорию КНДР.

Другая южнокорейская компания "Hunbo Group" разрабатывает проект транспортировки природного газа месторождений Иркутской области в Южную Корею через территорию Монголии и КНДР.

Начата реализация на условиях раздела продукции проекта Сахалин-1 (с участием японских компаний "Mitsui", "Mitsubishi", американских "Maraton", "McDermott", голландской "Shell"), а также проекта разработки Харьягинского месторождения нефти (с участием французской компании "Total") в Республике Коми. Общий объем инвестиций по данным проектам составляет 28 млрд. долл.

В целом, по оценке экспертов, общий объем инвестиций по всем подготавливаемым в нефтегазодобывающей промышленности соглашениям превысит 70 млрд. долл. со сроком освоения 25 – 30 лет, а объем добычи нефти составит около 1,4 млрд. т. По объему привлеченных инвестиций выделяется пищевая промышленность.

На условиях инвестиционного соглашения американской фирмой "Mars Inc." в октябре 1995 г. в Московской области введено в действие предприятие по производству кондитерских и пищевых продуктов с объемом инвестиций более 100 млн. долл. Английская фирма "Cadbury Schweppes" осуществляет строительство кондитерской фабрики в Новгородской области (объем инвестиций – около 125 млн. долл.). В настоящее время основные вложения (более 75 млн. долл.) уже сделаны.

Инвестиционные ресурсы, поступающие в Россию, формируются в основном за счет банковских ссуд, займов и совместного финансирования, в то время как почти две трети мировых инвестиционных ресурсов мобилизуется через фондовый рынок. В этом сказывается общеэкономическая нестабильность, несовершенство регулирования фондового рынка, его информационная "непрозрачность", Россия пока не является активным участником мирового фондового рынка [15].

В структуре привлеченных за 1996 г. иностранных инвестиций доля портфельных составила лишь 0,8% от общего их объема. Однако за первую половину 1997 г. она повысилась до 2,1%, в том числе и потому, что в 1996 г., финансовый рынок России был признан лучшим среди развивающихся рынков мира. К сожалению, осенний фондовый кризис 1997 г. подпортил его репутацию. Тем не менее российские ценные бумаги все активнее вливаются в оборот международных фондовых рынков.

Так, с помощью программы выпуска депозитарных расписок (АДР) "Мосэнерго" удалось привлечь 22,5 млн. долл. Наиболее эффективная программа выпуска АДР осуществлена РАО "Газпром" – объем заказов в четыре раза превысил запланированную выручку. НК "ЛУКойл" разработал аналогичную программу с использованием опционов. Для того чтобы облегчить вовлечение акций российских предприятий в мировой оборот капитала, подготовлена программа российских депозитарных расписок (АДР) для 14 предприятий-эмитентов, среди которых крупные АО топливно-энергетического комплекса, связи, морского транспорта.

Нельзя не отметить прорыв на американский фондовый рынок компании "Вымпелком" (известной под торговой маркой "БиЛайн"). Ее акции прошли листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже и с середины ноября 1996 г. котируются наряду с акциями крупнейших зарубежных компаний.

В декабре 1996 года АО "Татнефть" стала первой российской нефтяной компанией, акции которой были включены в листинг Лондонской фондовой биржи. Выручка правительства Татарии от размещения на Лондонской фондовой бирже ADR на 11,5% акций "Татнефти" (из госпакета) составила около 103 млн. долл., половина из них инвестирована в проекты "Татнефти".

Сейчас компания готовится к выпуску ADR 3-го уровня и к включению их в листинг Нью-Йоркской фондовой биржи. До конца этого года "Татнефть" планирует выпустить еврооблигации на 200-300 млн. долл. Агентства Standards Poor's и Moody's присвоили АО "Татнефть" корпоративные кредитные рейтинги соответственно В+ и Ва2.

Устранение наиболее настораживающих иностранных инвесторов недостатков российского фондового рынка (отсутствия подробных сведений о структуре собственности компаний, несоблюдение международных правил проведения аудиторских проверок и т. п.) позволит России привлечь еще больше портфельных инвестиций. По оценкам американских экономистов существует ряд препятствий для иностранных инвесторов, желающих вкладывать свои капиталы в российскую экономику [25]:

обременительный режим налогообложения;

использование устаревших российских стандартов бухгалтерского учета;

режим неполного разделения труда;

система стандартов, сертификации и лицензирования;

отсутствие законов о защите интеллектуальной собственности;

высокий уровень экономической преступности.

Сложившиеся к настоящему времени формы гарантий и защиты иностранных инвесторов могут быть сведены к трем уровням: федеральному, региональному и уровню компаний. Чрезвычайно актуален вопрос страхования политических и коммерческих рисков. Такие страховки предоставляются правительствами и частными компаниями зарубежных стран.

Страхование иностранных инвестиций в России осуществляется такими государственными страховыми организациями, как OPIC (Корпорация по страхованию частных инвестиций за рубежом, США), ECGD (Департамент гарантий экспортных кредитов, Великобритания), некоторыми частными компаниями (Лондонское страховое общество "Lloyd", страховое общество P.A.R.I.S. Pool и др.), а также Многосторонним агентством по гарантиям инвестиций (MIGA). OPIC, например, застраховала российские проекты 59 американских компаний на 2 млрд. долл.

Однако усилий лишь зарубежных страховых организаций недостаточно. В связи с этим намечается создание национального Агентства гарантий иностранных инвестиций и экспортных кредитов от политических рисков. Средства Агентства будут сформированы за счет целевого участия Правительства России, администраций субъектов Российской Федерации, российского и зарубежного капитала.

§ 1.3. Региональная структура инвестиций

В связи с происходящими в стране экономическими преобразованиями помимо страновых рисков необходимо при выборе инвестиционной ценности анализировать и региональные риски, являющиеся в последнее время наиболее существенными ввиду усиления позиций регионов в макроэкономической политике. Инвестиционные условия региона зачастую определяются не столько его близостью к природным ресурсам сколько экономической инфраструктурой, существующей законодательной базой и развитием системы коммуникаций.

В этой связи, в последнее время происходит смещение центра тяжести управления процессом привлечения иностранных инвестиций с федерального на региональный уровень (табл. 1.6). Кроме того, субъектами Федерации реализуются собственные региональные программы поддержки инвестиционной деятельности [10].

Таблица 1.6

Распределение иностранных капиталовложений по регионам (1997 год)

Регион

Иностранные инвестиции, млн. долл.

% от общего объема

1

Москва

8371,3

53,1

2

Тюменская обл.

913,5

5,8

3

Московская обл.

901,6

5,7

4

Санкт-Петербург

824,8

5,2

5

Архангельская обл.

451,6

2,9

6

Республика Татарстан

365,1

2,3

7

Республика Коми

339,9

2,2

8

Приморский край

239,1

1,5

9

Нижегородская обл.

237,2

1,5

10

Ленинградская обл.

226,4

1,4

Для привлечения инвестиций региональные администрации используют практически все свои возможности, прежде всего по снижению налогов и предоставлению налоговых льгот. Наиболее часто они снижают региональные ставки налога на прибыль, дают освобождение от уплаты в региональный бюджет налога на имущество и других местных налогов, предоставляют отсрочки по арендным платежам. Также практикуется практика заключения прямых инвестиционных договоров с крупными зарубежными инвесторами для реализации крупного инвестиционного проекта с привлечением гарантий федерального Правительства.

Например, во Владимирской области действует Положение о местных льготах для предприятий с иностранными инвестициями, имеющих собственное производство. Согласно ему освобождаются от налога на прибыль в части, подлежащей зачислению в областной бюджет, производственные предприятия с иностранными инвестициями при условии, что оплаченная доля иностранных инвестиций в уставном фонде составляет не менее 30%, а выручка, полученная от производственной деятельности, превышает 70% общей суммы выручки. Налоговые каникулы устанавливаются для таких предприятий сроком на 2 года.

В Белгородской области Законом "Об инвестициях в Белгородскую область" установлено, что налоговые льготы предоставляются, если доля привлеченных средств составляет не менее 30% от общего объема инвестиций в данный проект. Эти льготы касаются налогов на прибыль, имущество и земельного налога сроком на 5 лет при условии отдельного ведения бухгалтерского учета по внешним инвестициям.

В Новгородской области практикуется освобождение от уплаты в региональный бюджет налога на прибыль, имущество, сбора на нужды образовательных учреждений для производственных предприятий с иностранными инвестициями. Льготы предоставляются с момента ввода объекта в эксплуатацию и при условии, что оплаченная доля иностранного инвестора в уставном фонде не менее 30%, а по сумме – не менее 500 тыс. долл.

В Республике Чувашия вновь зарегистрированные предприятия с иностранными инвестициями освобождаются от налога на прибыль, зачисляемого в бюджет республики. Кроме того, до 5% снижается ставка налога на прибыль, если доля иностранного партнера в уставном фонде не ниже 70% и не менее 100 тыс. долларов.

Что касается гарантий, то в российских регионах в основном развиваются схемы гарантирования инвестиций с привлечением государственных средств. Местные органы власти предоставляют иностранным инвесторам республиканские, краевые и губернские гарантии, создают залоговые и инвестиционные фонды, объединяющие государственные и частные финансы.

Также можно отметить опыт Орловской области по созданию страхового инвестиционного фонда для создания необходимых гарантий инвесторам, вкладывающим ресурсы в экономику области. В Орловской области ведется работа по принятию Закона о собственности на землю, который открывает широкие возможности ипотечного кредитования, что несомненно повышает надежность выдаваемых займов и снижает кредитные риски инвесторов.

В целом, работа региона по повышению инвестиционной привлекательности должна иметь целью минимизацию различных видов инвестиционного риска, которые присущи всем регионам без исключения. В этой связи, представляется интересным исследование регионов, проведенное журналом "Эксперт", по результатам экспертной оценки различных показателей были составлены интегральные рейтинги риска регионов, опосредовано оценивающие такие аспекты безопасности инвестиций как: экономический, политический, социальный, экологический, криминальный (табл. 1.7) [56].

Таблица 1.7

Рейтинги субъектов федерации по инвестиционному риску (первые 5 регионов)

Интегральный рейтинг риска

1

2

3

4

5

Регионы России

Респуб-лика Татарстан

Нижегород-ская область

Астраханс-кая область

Москва

Московская область

Виды инвестиционного риска

экономический

5

2

10

3

8

политический

6

34

42

2

13

социальный

21

18

12

23,5

2

экологический

32

23

29

39

22

криминальный

25

16

6

39

65

Вместе с тем, по мнению экспертов российские и зарубежные инвесторы придерживаются различных подходов к определению основных факторов риска, поэтому помимо общей оценки видов риска приводился анализ инвестиционного риска субъектов Федерации для российских и зарубежных инвесторов. Причем, как показали исследования, первая пятерка регионов остается неизменной в обоих столбцах таблицы.

По оценкам экспертов наибольшую инвестиционную привлекательность как для российских, так и для зарубежных инвесторов имеет Республика Татарстан (табл. 1.8) [56].

Таблица 1.8

Регионы с незначительным инвестиционным риском

Для российских инвесторов

Для иностранных инвесторов

1

Республика Татарстан

Республика Татарстан

2

Нижегородская область

Нижегородская область

3

Астраханская область

Астраханская область

4

Москва

Москва

5

Московская область

Московская область

6

Владимирская область

Владимирская область

7

Белгородская область

Калининградская область

8

Калининградская область

Белгородская область

9

Санкт-Петербург

Кабардино-Балкарская Республика

10

Новгородская область

Новгородская область

Инвестиционная активность довольно существенно дифференцируется по регионам. Анализ инвестиционной деятельности в региональном разрезе показывает, что в Центральный и Западно-Сибирский по-прежнему направляется до 2/5 общего объема инвестиций в основной капитал. Вместе с тем в структуре территориального распределения инвестиций происходит постепенный сдвиг от регионов преимущественно ресурсно-сырьевой специализации к регионам с высоким индустриально-аграрным, потребительским, интеллектуальным и инновационным потенциалом. Высокую инвестиционную привлекательность сохраняют Свердловская, Челябинская, Самарская, Саратовская области, Приморский край (табл. 1.9) [10].

Вместе с тем, по мнению экспертов российские и зарубежные инвесторы придерживаются различных подходов к определению основных факторов риска, поэтому помимо общей оценки видов риска приводился анализ инвестиционного риска субъектов Федерации для российских и зарубежных инвесторов. Причем, как показали исследования, первая пятерка регионов остается неизменной в обоих столбцах таблицы.

Инвестиционная активность в территориальном аспекте во многом определяется региональным законодательством. Например, в Амурской, Владимирской, Иркутской и Саратовской областях, Татарстане были приняты наиболее полные пакеты законодательных актов, регулирующих инвестиционную деятельность в регионе. Они предусматривают налоговые льготы и каникулы для инвесторов, предоставление льготных кредитов, гарантий и защиту прав инвесторов, защиту создаваемой собственности и режим благоприятствования при осуществлении внешнеэкономической деятельности.

Таблица 1.9

Структура инвестиций по регионам России (в % к итогу)

1992

1993

1994

1995

1996

1997

Инвестиции – всего, из них по районам:

100,0

100,0

100,0

100,0

100,0

100,0

Северный

5,5

4,4

4,4

4,5

3,9

3,3

Северо-Западный

3,6

3,2

4,0

4,2

4,6

4,0

Центральный

16,0

18,0

21,1

20,5

20,3

20,6

Волго-Вятский

4,3

4,8

3,6

3,5

3,5

3,3

Центрально-Черноземный

4,7

3,8

3,2

3,4

3,8

3,1

Поволжский

11,0

10,6

8,9

9,6

9,3

9,3

Северо-Кавказский

7,1

7,0

6,5

9,3

7,4

6,1

Уральский

15,2

13,7

12,4

13,3

14,2

12,3

Западно-Сибирский

24,0

21,1

17,7

19,8

21,1

21,2

Восточно-Сибирский

3,6

5,9

5,6

6,0

6,5

4,8

Дальневосточный

7,3

6,9

6,1

5,2

5,1

4,6

Калининградская область

0,4

0,4

0,3

Как показывает анализ, объем иностранных инвестиций за январь-сентябрь 1997 г. составил 9 млрд. долл., что в 2 раза больше, чем в соответствующем периоде 1996 г. Рост иностранных вложений в российскую экономику произошел в основном за счет кредитов полученных от непрямых инвесторов Мирового банка, Международного валютного фонда, Европейского банка реконструкции и развития, а также инвестиций в государственные ценные бумаги.

В целом "прочие инвестиции" (в основном кредиты и банковские вклады) за январь-сентябрь 1997 г. увеличились в 1,9 раза и их доля составила 68,3%. Прямые иностранные вложения составили 2,6 млрд. дол. или около 30% всего объема вложений иностранных инвесторов, портфельные инвестиции увеличились в 7,0 раза, а их доля составила 2,4%.

По оценке на 1 октября 1997 г. накопленный иностранный капитал в экономике России (без учета денежно-кредитного регулирования и банковского сектора) составил около 20,3 млрд. дол. (в том числе за 1991-1993 гг. поступило 3 млрд. дол., за 1994 г. 1 млрд. дол., в 1995 г. 2,8 млрд. дол. и в 1996 г. 6,5 млрд. дол.).

Таблица 1.10

Структура распределения иностранных инвестиций по регионам России (в % к итогу)

1995

1996

1997

Иностранные инвестиции – всего,

из них по районам:

100,0

100,0

100,0

Северный

2,8

1,3

0,3

Северо-Западный

6,7

5,1

3,0

Центральный

58,4

73,8

81,4

Волго-Вятский

2,3

2,2

0,4

Центрально-Черноземный

0,2

0,4

0,7

Поволжский

9,6

2,9

3,2

Северо-Кавказский

1,7

1,0

0,6

Уральский

1,8

0,9

0,9

Западно-Сибирский

8,5

6,2

6,7

Восточно-Сибирский

0,8

0,2

0,9

Дальневосточный

6,8

5,6

1,8

Распределение иностранных инвестиций в территориальном разрезе характеризуется сохранением позиций Центрального экономического района, прежде всего Москвы, сырьевых регионов (Татарстан, Тюменская, Омская области), крупных машиностроительных центров (Свердловская область).

Анализ законодательной базы. Гарантии и защита инвестиций

Проведенный анализ показывает, что сложившиеся к настоящему времени формы гарантий и защиты иностранных инвесторов могут быть сведены к трем уровням: федеральному, региональному и уровню корпораций.

На государственном уровне защита иностранных инвестиций обеспечивается прежде всего российским законодательством. Действующий с 1991 г. Закон "Об иностранных инвестициях в РСФСР" (с изменениями и дополнениями от 19 июля 1995 г.) предоставил иностранцам национальный режим предпринимательской деятельности, что само по себе вполне отвечает международным стандартам. Однако российский предпринимательский климат довольно суров, что отпугивало инвесторов, привыкших к более тепличным условиям. Именно поэтому вначале пришлось вводить для иностранных инвесторов различные льготы.

В последние годы наблюдается устойчивая тенденция перехода от предоставления предприятиям с иностранными инвестициями льгот общего характера к предоставлению селективных льгот, направленных на стимулирование инвестиционной активности иностранного капитала в отдельных сферах российской экономики. При этом происходит сокращение количества льгот, предоставляемых специально для предприятий с иностранными инвестициями.

Весьма существенными для иностранцев являются государственные гарантии. Однако они требуют привлечения значительных средств из федерального бюджета, который, мягко говоря, не очень богат. Поэтому и здесь идет поиск более гибких финансовых схем и механизмов. Прежде всего это заключение Россией многосторонних и двухсторонних соглашений о поощрении и взаимной защите капиталовложений. К настоящему времени заключено 42 соглашения о взаимной защите и поощрении капиталовложений (из них вступило в силу 37).

Методы повышения инвестиционной привлекательности региона

В качестве методов, консолидирующих экономику региона и повышающих ее конкурентоспособность на финансовом рынке и, как следствие, инвестиционную привлекательность, можно рассматривать создание региональных инвестиционных корпораций (РИК) на базе отдельных муниципальных образований. Как правило, во многих регионах России этому есть ряд причин:

низкая эффективность использования имеющегося финансового потенциала региона и государственной собственности;

высокая доля теневой экономики и непрозрачность финансовых потоков субъекта Федерации;

"завалы" на пути финансовых потоков и проблема неплатежей;

отсутствие механизма привлечения инвестиций.

Предполагается, что РИК должны сконцентрировать наличествующие активы и финансовый капитал, направить их на развитие территории в рамках комплексных инвестиционных проектов.

В основе этого метода лежит идея о необходимости реформирования существующей системы хозяйственного управления.

Как показывают проведенные исследования, сочетание горизонтальной и вертикальной составляющих механизма управления определяется индивидуальными особенностями государственного устройства. Наибольшая глубина вертикальной интеграции присуща государствам тоталитарным, с жесткой централизованной властью. Такая система значительно ограничивает экономическую самостоятельность территориальных образований, а в основе общей экономической политики устанавливает развитие отдельных отраслей (или развитие государства как единого хозяйства).

Система хозяйственного управления государств демократических – государств развитой рыночной экономики передает значительные права местному самоуправлению (муниципалитетам). Усиление горизонтальной интеграции (или децентрализации) переносит акцент государственной экономической политики на развитие регионов.

В силу исторических условий хозяйственно-экономическое управление России было построено по отраслевой схеме. В определенные периоды политика централизованного развития позволяла обеспечить устойчивый экономический рост. К 60-м годам акцент экономической политики в СССР смещается в сторону территорий (регионов).

Отражением этих тенденций явилось возрождение совнархозов, которые за свое недолгое существование успели зарекомендовать себя как эффективный экономический инструмент, особенно в развитии отраслей сферы потребления. Предлагаемые к созданию РИК являются по своей сути этакими рыночными совнархозами.

Сегодня многие регионы переживают глубокий экономический кризис, порожденный именно затянувшейся политикой централизации. Следствием централизации является замкнутая циркуляция финансового капитала внутри очерченной границами Москвы банковской системы. Более 80% платежей в настоящее время проходит через московские расчетно-кассовые центры и только 20% приходится на регионы.

Отсюда недостаток средств для развития отдельных территорий. Известны редкие случаи, когда вроде бы "деньги идут в регион", т. е. некий крупный московский банк в благом душевном порыве заявляет о сотрудничестве с той или иной областью. На самом деле эти побуждения обусловлены интересами данного банка к конкретной отрасли, конкретному предприятию, находящемуся на территории области, или к конкретному отдельному проекту. При этом, как правило, банки не упускают случая по пути "прихватить" финансовые средства территории, "перекачивая" их на свои московские корреспондентские счета.

Из понимания именно этих реалий, кстати говоря, возникла чуть ранее идея региональных финансовых центров – губернских банков (Курск, Екатеринбург), которые должны были бы ограничить отток финансовых ресурсов из регионов.

За последние годы проводимых реформ существо властной архитектоники в России не изменилось – возникла разве что ее новая разновидность: тоталитарная командно-административная система "перестроилась" в финансово-олигархическую. Поэтому, как прежде, так и сейчас существуют мощные силы, заинтересованные в сохранении централизованного управления. При этом в открытую преследуются сиюминутные собственные интересы в ущерб долгосрочным и общественным. Как следствие, проявляются процессы социальной стагнации.

В то же время ввиду того, что основные производственные мощности расположены в регионах, эта проблема выглядит как нежелание инвесторов вкладывать средства в реальный сектор экономики. Именно туда, в реальный сектор, необходимые инвестиции не доходят, оставаясь в финансово-спекулятивных водоворотах г. Москвы. Поэтому создание региональных инвестиционных корпораций создаст условия, когда средства региона никуда не уходят, а вкладываются в развитие территории.

Помимо локализации и консолидации финансовых ресурсов региона необходимо обеспечить его привлекательность для внешних инвестиций. Внятность и потенция системы РИК должны обеспечить взаимодействие на равноправных началах с финансовыми структурами Москвы и конкурентоспособность на уровне международных партнеров.

Одной из ключевых задач РИК является "достройка" общего массива хозяйствующих субъектов региона до, так сказать, рыночного вида. С участием РИК, а возможно и в качестве ее структурных элементов предполагается создание целого ряда компаний и корпораций: трастовых, лизинговых, финансовых, страховых и т.п.

Имея огромный экономический потенциал, регионы сегодня не обеспечивают его эффективного использования. Центральная задача РИК – инвентаризация активов территориального образования и текущий мониторинг ресурсов. Под активами в данном случае понимаются природный, финансовый, производственный, социальный и другие потенциалы. Особое внимание будет уделено государственной, в первую очередь собственности субъектов Федерации, и муниципальной, а также приоритетам ее эффективного использования.

Предполагается также решить проблему низкой финансово-хозяйственной дисциплины предприятий и развязать узлы взаимных задолженностей, в том числе связанные с бюджетными долгами и долгами энергетикам. Система региональных инвестиционных корпораций позволит "вывести на свет" значительную долю теневого капитала, объемы которого, по различным оценкам, соизмеримы с объемами легальных финансовых потоков.

Консолидация производственного потенциала региона в рамках совокупности инвестиционных корпораций регионального уровня позволит предприятиям улучшить систему планирования и взаимодействия, повысить свою инвестиционную привлекательность, реализовывать совместные проекты по развитию транспортной и социальной инфраструктуры, ресурсосбережению и экологии.

В рамках РИК для достижения общих целей должны объединиться средства государства, предпринимателей и населения. Финансовые пирамиды уходят в прошлое. Основу стабильного развития составит вложения в реальный сектор экономики, и сегодня это способны сделать только регионы.

§ 1.4. Экономика республики Татарстан как объект инвестиций

Анализ существующей нормативной правовой базы

Заинтересованность в развитии деловых отношений с Татарстаном основывается, в первую очередь, на политической и экономической стабильности республики. Одной из основных причин, с которой связывают поступательное развитие экономики республики, является благоприятный инвестиционный климат. В первую очередь, это законодательное обеспечение деятельности инвесторов.

Договор между Российской Федерацией и республикой Татарстан "О разграничении предметов ведения и полномочий с федеральными властями", а также целый блок межправительственных экономических соглашений позволили сформировать собственную законодательную базу, обеспечивающую инвестиционный процесс и максимально учитывающую мировой опыт экономических реформ.

Прежде всего, это Закон республики Татарстан "Об иностранных инвестициях в республике Татарстан", принятый 19.07.94 г., который, в отличие от аналогичного Федерального закона, предусматривает возможность получения дополнительных налоговых льгот и гарантий по инвестиционным проектам, представляющим особо важное народнохозяйственное значение.

Льготы по налогообложению для иностранных инвесторов установлены также рядом специальных нормативных актов. Это, прежде всего Указ Президента республики Татарстан "О стимулировании привлечения иностранных инвестиций в республику Татарстан", предусматривающий освобождение сроком на три года предприятий с иностранными инвестициями, у которых доля иностранных инвесторов в уставном капитале составляет не менее 30%, а в эквивалентной сумме не менее 1 млн. долларов США, от уплаты налогов на прибыль и на имущество, в части, зачисляемой в республиканский бюджет.

С целью привлечения более широкого круга зарубежных бизнесменов для инвестирования в отрасли экономики. не требующие больших капитальных вложений (общественное питание, торговля) в настоящее время готовятся изменения в данный Указ, уменьшающие оплаченную долю иностранных инвесторов в уставном капитале, при которой возможно предоставление налоговых льгот, с 1 млн. долл. США до 300 тыс. долл.

Законом "О статусе одобренного инвестиционного проекта с участием иностранного инвестора" предусматривается порядок и процедура предоставления индивидуальных финансовых и иных видов инвестиционных льгот по отдельным инвестиционным проектам. Закон позволяет создать принципиально новый механизм реализации инвестиционных проектов, предусматривающих капитальные вложения иностранных инвесторов в стратегически важные отрасли экономики РТ.

Решением Правительства республики Татарстан в настоящее время ведется работа по созданию залогово-страхового фонда республики Татарстан в виде золотого резерва использование которого позволит на более выгодных условиях привлекать иностранные инвестиции в республику. В государственной собственности сохранены значительные пакеты акций основных предприятий республики, таких как АО "Татнефть", АО "Нижнекамскнефтехим", АО "Нижнекамскшина", АО "Казаньоргсинтез" и др., которые возможно использовать в качестве залогово-страховых инструментов для организации инвестиционного процесса.

Результатом такой интенсивной, ориентированной на перспективу законотворческой работы является то, что республика Татарстан занимает одно из ведущих мест в Российской Федерации по привлечению зарубежных инвестиций, а два ведущих рейтинговых агентства Standart & Poors и Moody's приступили к работе в Татарстане в рамках программы по присвоению кредитного республике.

Фактически, на 1997 г. Татарстан занимает третье место после Москвы и Санкт-Петербурга по объемам инвестирования в регионе. Татарстан получил около 500 млн. дол. США, а Москва 4 млрд. дол. США. Одним из важных направлений инвестиционной политики является выпуск и размещение как корпоративных . та и государственных.

Татарстан заинтересован в привлечении иностранных инвестиций для развития нефтегазового комплекса. В целях эффективного использования природных ресурсов 12.02.97 г. был принят Указ президента республики Татарстан "О мерах по увеличению нефтедобычи в республике Татарстан", в котором было признано целесообразным создание новых нефтедобывающих компаний для разработки нефтяных месторождений с привлечением иностранных инвесторов. В соответствии с этим указом утвержден перечень 10 месторождений нефти и 6 нефтеносных участков, предлагаемых на конкурсной основе к геологическому изучению и разработке новыми нефтяными компаниями.

Парламент Татарстана принял закон "О нефти и газе", устанавливающий правила игры при разработке нефтегазовых месторождений, добыче и транспортировке углеводородного сырья, а также постановление "О перечне участков недр и месторождений углеводородного сырья на территории республики Татарстан, право пользования которыми предоставляется на условиях раздела продукции".

Соглашение о разделе продукции (СРП) как узаконенная альтернативная налоговая система расчетов инвестора с государством, учитывающая индивидуальные особенности отдельных месторождений, позволит обеспечит длительную рентабельность восьми месторождений, вошедших в "перечень участков недр, право пользования которыми предоставляется на условиях раздела продукции". В этой связи уже появились первые предложения от инвесторов с целью разработки этих месторождений на условиях СРП.

В республике принят закон "Об основах внешнеторговой деятельности в республике Татарстан". Подготовлены проекты республиканских законов "О концессиях", "О концессионных договорах, заключаемых с иностранными инвесторами", "О свободных экономических зонах".

На основании созданной нормативной правовой базы Правительство Татарстана при осуществлении политики заимствований в будущем году намерено "сделать упор на выпуск евро-облигационного займа". В 1998 году Татария намерена осуществить эмиссию еврооблигаций за сумму 300-500 млн. долл. Второй выпуск рублевых республиканских краткосрочных облигаций (РКО), котируемых на Московской межбанковской валютной бирже, будет осуществлен, скорее всего, в 1999 году.

РКО Татарии выпускаются в соответствии с республиканским законом "О бюджетной системе республики Татарстан на 1997 год" от 28 декабря 1996 года. Облигации выпущены в июне 1997 года в бездокументарной форме двумя траншами. Срок обращения РКО серии "А" 18 месяцев, объем эмиссии – 320 млрд. рублей. Срок обращения облигаций серии "Б" 24 месяца, объем 380 млрд. рублей. Купонный период по облигациям обеих серий 6 месяцев. Погашение РКО серии "А" назначено на 10 декабря 1998 года, серии "Б" 10 июня 1999 года.

Инвестиционные приоритеты правительства Татарстана

Анализ инвестиционной политики республики показывает, что Татарстан готов продать российским и зарубежным инвесторам крупные пакеты акций (вплоть до контрольных) почти 900 предприятий. Продажа будет осуществляться иногда по рыночной, а иногда и по номинальной стоимости. Единственное условие незамедлительное и планомерное инвестирование.

Иностранные инвестиции в Татарстан в первом полугодии 1997 года составили 62,6 млн. долларов. Деньги получили в основном промышленные предприятия (60,5 млн.): 45 млн. предприятия машиностроения и металлообработки, 15,3 млн. топливная промышленность.

Проект по выпуску в Елабуге американских вне дорожников "Шевроле Блейзер" (первые должны собрать в 1998 году) президент Татарстана Ментимер Шаймиев назвал имеющим мировое значение. ПО "ЕлАЗ" получило значительные льготы от правительства Татарии. Например, право продавать за рубеж ежегодно до 3,5 млн. тонн нефти и направлять полученные средства на производство.

Татарстан получит кредит в размере 1 млрд. немецких марок, предоставленный ТОВ (бывшее Опекунское ведомство Германии) для финансирования поставок в республику из Германии технологий и оборудования. Кредит предоставляется на 7 лет. Под его обеспечение выделяется 8,8 млн. тонн нефти.

За период с 1992 по 1997 г. в Татарии было образовано 728 акционерных обществ с государственным пакетом акций стоимостью 1 382,4 млрд. неденоминированных рублей (64,9% от суммарной стоимости уставного капитала АО). В 503 АО государство владеет контрольным пакетом акций, в 428 – имеет "золотую" акцию.

С 1995 по 1997 г. в доверительное управление передано 19 200 тыс. акций 179 эмитентов номинальной стоимостью 192 млрд. руб. На 40 аукционах, 11 инвестиционных конкурсах и 134 прямых продажах было реализовано 7 758,5 тыс. акций на сумму 797 млрд. руб.

На 742 млрд. 519,4 млн. руб. из этой суммы были реализованы 2 989 270 акций на российском и международных фондовых рынках таких АО, как "Татнефть" (на 635,2 млрд. руб.), "Нижнекамскшина" (на 102,6 млрд. руб.), "Казаньоргсинтез" (4 571,2 млн. руб.). Стоимость одной реализованной акции составила в среднем в 1996 г. 178 тыс. руб., в 1997 г. – 355 тыс. руб.

В период приватизации часть государственного пакета акций акционерных обществ Татарии на общую сумму 37 млрд. руб. была размещена среди 16 чековых инвестиционных фондов, аккумулировавших приватизационные чеки. При этом 70% активов приходятся на три фонда: "Национальный инвестиционный фонд республики Татарстан", "Образование" и "Золотой колос". Однако, основная доля этих акций все еще плохо работает на развитие рыночных отношений, привлечение инвестиций, формирование доходной части бюджета и подъем экономики республики в целом.

Неразмещенный остаток госпакета акций по состоянию на декабрь 1997 г. составил 46,8%. Акции только 116 АО, или 17% от их общего количества, имеют спрос на фондовом рынке. С 1995 г. по 1997 г. Госкомимущество РТ, заключив 38 договоров доверительного управления, передало в траст 19,2 млн. акций номинальной стоимостью 192 156,3 млн. руб.

Однако никаких денежных доходов от этой деятельности не получено. Отсутствие доходов от переданных в доверительное управление акций во многом связано с тем, что Госкомимущество РТ за это время не провело ни одного конкурса по доверительному управлению.

Тем не менее, крайне низок результат проведенных инвестиционных конкурсов. За период с 1995 по 1997 годы их состоялось 11, где было реализовано 239126 акций из 364666 предложенных. В соответствии с условиями конкурсов, организации-победители взяли обязательства выделить инвестиции на сумму 44,1 млрд. руб. Однако из-за отсутствия должного контроля со стороны Госкомимущества РТ условия конкурсов не были выполнены ни по срокам, ни по объемам инвестиций.

В итоге, объем инвестиций составил лишь 2,76 млрд. руб., или 6,3% от намеченного. По итогам 1995-1996 гг. эмитенты на государственный пакет акций в сумме 1 183,2 млрд. руб. начислили дивидендов по ним 120,5 млрд. руб. (10,1%).

Комитет парламентского контроля Госсовета РТ и контрольное управление президента РТ отметили низкие результаты работы Госкомимущества по управлению госимуществом. Госкомимуществу республики поручено обеспечить возврат неэффективно использованной части акций, переданных в доверительное управление и реализованных на инвестиционных конкурсах, пересмотреть нормативные и правовые документы по вопросам управления госпакетом акций с учетом перспективы развития рыночных отношений, обеспечить гарантии выполнения доверительным управляющим взятых на себя обязательств.

Отраслевой анализ инвестиционной привлекательности

Как было сказано выше, инвестиционная привлекательность Татарстана достаточно высока. Однако, по нашему мнению, помимо общей инвестиционной привлекательности субъекта Федерации необходимо проанализировать и инвестиционную привлекательность по отраслям промышленности республики.

Для проведения предварительного исследования отраслей, по нашему мнению, в первую очередь необходимо оценить удельный вес отраслей в общем объеме промышленного производства республики. Для этой цели оценивается динамика структуры объемов производства в промышленности (рис. 1.6) [38].

Рис. 1.6. Динамика структуры промышленности

Как можно заключить из данных на рисунке, наиболее привлекательными в промышленности республики являются химическая и нефтехимическая промышленность, а также топливная промышленность. Это подтверждается и данными периодической печати: АО "Нижнекамскнефтехим", АО "Нижнекамскшина", АО "Татнефть" – это наиболее развитые в рыночном отношении корпорации, акции которых готовятся к размещению в виде АДР на американском фондовом рынке, что подтверждает их инвестиционную привлекательность.

Наиболее подходящим для этой цели представляется сравнительный анализ отраслей по различным группам показателей, которые могут быть представлены в виде системы (рис. 1.7). Система представляет собой структурированную совокупность различных коэффициентов, значений показателей в натуральном выражении, а также показателей динамики [4, 12].

Для исследования отраслей промышленности в разрезе инвестиционной привлекательности можно предложить следующие показатели объема:

объем произведенной в отрасли продукции;

количество производственного персонала отрасли;

объем прибыли;

количество предприятий в отрасли и т. д.

Рис. 1.7. Система показателей для сравнительной оценки отраслей промышленности

Валовые показатели динамики, используемые для анализа инвестиционной привлекательности отрасли:

абсолютный прирост объема произведенной продукции;

абсолютный прирост прибыли и т. д.

Финансовые коэффициенты представляют собой:

коэффициент общей рентабельности;

удельная выработка на одного рабочего;

средняя удельная прибыль предприятий отрасли и т. д.

К относительным показателям структуры относятся следующие показатели:

структура занятости по отраслям промышленности;

структура прибыли по отраслям промышленности;

структура выручки по отраслям промышленности.

Индексные показатели включают следующие:

индекс физического объема производства;

индекс прибыли;

индекс рентабельности и т. д.

Вычислив необходимые значения и сравнив их между собой можно сделать выводы об инвестиционной привлекательности той или иной отрасли промышленности республики. Таким образом, появляется возможность оценить различные отрасли и сформулировать инвестиционные приоритеты для стратегических и портфельных инвесторов.


глава 2. Методология управления корпоративными инвестициями в регионе

§ 2.1. Инвестиционная стратегия корпорации на региональном уровне

Поскольку и регион, и корпорация осуществляют различные операции на финансовом рынке, их можно считать субъектами финансового рынка. В рамках непосредственной финансовой деятельности таких субъектов непременно возникают две равноважные задачи:

1. Задача привлечения ресурсов для осуществления хозяйственной деятельности.

Привлекаемые ресурсы состоят из [37, 39]:

акционерного капитала (ресурсов, получаемых на относительно неопределенный срок с условием выплаты вознаграждения инвестору в виде дивидендов);

ссудного капитала (ресурсов, получаемых у специализированных кредитно-финансовых институтов на основе срочности, возвратности и платности);

кредиторской задолженности (ресурсов, получаемых у партнеров по бизнесу и государства в виде отсрочек по платежам и авансов);

реинвестируемой прибыли и фондов (ресурсов, получаемых в результате успешной коммерческой деятельности самого хозяйствующего общества, амортизационных отчислений).

Хозяйствующий субъект для привлечения ресурсов выходит на ссудный рынок капиталов, на котором происходит кругооборот предлагаемых к размещению ресурсов. Поскольку объем предлагаемых ресурсов существенно меньше чем объем спроса на них, неизбежно возникает конкурентная борьба за наиболее дешевые ресурсы. Потенциальные вкладчики сравнивают потенциальные объекты вложения средств, изучают их инвестиционную привлекательность и т. д.

Таким образом, инвестиционная привлекательность хозяйствующего субъекта – это совокупность характеристик, позволяющая инвестору оценить насколько тот или иной объект инвестиций привлекательнее других. В результате возникает задача улучшения инвестиционной привлекательности корпорации как в краткосрочном, так и в долгосрочном периоде. В этой связи, высшему руководству корпорации необходимо сформировать кредитную стратегию, основной задачей которой стала бы оптимизация показателей инвестиционной привлекательности.

С другой стороны, в непосредственной связи с первой задачей перед корпорацией неизменно возникает вторая.

2. Задача распределения полученных ресурсов (инвестирования).

Инвестиции делятся на [10]:

реальные (ресурсы направляются в производственные процессы);

финансовые (ресурсы направляются на приобретение финансовых инструментов: эмиссионных и производных ценных бумаг, объектов тезаврации, банковских депозитов);

интеллектуальные инвестиции (подготовка специалистов на курсах, передача опыта, вложения в разработку технологий).

Для оценки инвестиционных возможностей необходимо исследовать кредитоспособность, которая представляет собой совокупность характеристик, позволяющих оценить инвестиционный потенциал корпорации.

Инвестиционную привлекательность и кредитоспособность предприятий корпорации можно представить как систему анализа основных составляющих субъектов ее финансового потенциала (рис. 2.1) [9, 20].


Рис. 2.1. Система анализа финансового потенциала субъектов финансовой системы

Поскольку объем инвестиционных ресурсов субъекта ограничен, а потенциальные объекты инвестиций обладают различной инвестиционной привлекательностью, обществу необходимо оптимально распределять свои инвестиционные ресурсы. В этой связи возникает необходимость формирования инвестиционной стратегии корпорации. В совокупности инвестиционная стратегия и кредитная стратегия составляют финансовую стратегию корпорации (рис. 2.2) [15].

Стратегия представляет собой детальный всесторонний комплексный план, предназначенный для того, чтобы обеспечить осуществление миссии корпорации и достижение ее целей [24].

Поскольку корпорация, как правило, представляет собой совокупность хозяйствующих субъектов, функционирующих в различных сферах экономики, представляется целесообразным структурировать подразделения корпорации по целям и задачам, выполняемым ими в ее рамках [33].


Рис. 2.2. Финансовая стратегия корпорации

На основании такого распределения функций разработка финансовой стратегии основывается на совокупности финансовых функций подразделений корпорации (рис. 2.3).

Рис. 2.3. Финансовые функции подразделений корпорации

Процесс разработки стратегии включает несколько этапов [3, 19]:

1. Оценка долгосрочных перспектив.

2. Прогноз развития.

3. Осознание цели.

4. Анализ сильных и слабых сторон.

5. Обобщение стратегических альтернатив.

6. Разработка критериев оптимизации.

7. Выбор оптимальной стратегии.

8. Планирование мероприятий.

После выработки общей финансовой стратегии корпорации специальные подразделения в соответствии со стратегией корпорации, а также в соответствии с состоянием финансового рынка разрабатывают инвестиционную и кредитную стратегии корпорации. Такой подход позволяет, с одной стороны, "директировать" деятельность подразделений, то есть направить различные аспекты деятельности корпорации в единое русло (директриссу или вектор) в соответствии с миссией корпорации, а с другой стороны, гибкая и продуманная финансовая стратегия позволяет высшему менеджменту корпорации планировать развитие прочих направлений деятельности.

Инвестиционный процесс корпорации строится на основе инвестиционной стратегии, разрабатываемой с использованием различных финансово-экономических методов, которые в совокупности составляют научно-финансовую методологию формирования инвестиционной стратегии корпорации [11, 37].

Научно-финансовая методология представляет собой систему общих правил (принципов), а также специальных приемов и методов экономического исследования. Они составляют теоретическую базу теории финансов. То есть, комплексные исследования и разработку инвестиционной стратегии корпорации целесообразно проводить только в связи с главными целями функционирования корпорации.

Таким образом, инвестиционная стратегия корпорации разрабатывается в соответствии с целями ее функционирования, в этой связи все корпоративные инвестиции должны рассматриваться как один из основных способов достижения главной цели корпорации (рис. 2.4) [13].

Рис. 2.4. Необходимость разработки инвестиционной стратегии

Описание инвестиционной стратегии как и любого многогранного понятия не исчерпывается лишь простым определением. Инвестиционная стратегия, по нашему мнению, является структурированной совокупностью нескольких взаимосвязанных аспектов, таких как: институциональный, экономический, нормативно-правовой, информационно-аналитический и другие (рис. 2.5).

Эти аспекты являются взаимосвязанными, их структурирование и распределение приоритетов между ними, на наш взгляд, позволяет иметь четкое представление о разработке и реализации стратегии корпорации, поэтому управляющей компании и топ-менеджерам необходимо уделять этим аспектам довольно серьезное внимание [3].

Направления информационного обмена указывают типовые приоритеты при разработке и реализации инвестиционной стратегии, связывая аспекты в единое целое. Информационный обмен позволяет согласовывать продолжительность, этапы и условия инвестиций в рамках принятой стратегии корпорации.

Рис. 2.5. Инвестиционная стратегия корпорации как система

Институциональный аспект инвестиционной стратегии представляет собой совокупность таких основных составных частей как: виды инвестиций, инвестиционный портфель, риски. В рамках институционального аспекта выделяются основные управляемые подсистемы, существующие в корпоративных инвестициях (рис. 2.6).

Нормативно-правовой аспект инвестиционной стратегии состоит из таких основных частей как:

во-первых, законодательные и иные нормативные правовые акты государства, образующие юридическую основу и формирующие фискальную среду, в рамках которых корпорация формирует инвестиционную стратегию и осуществляет инвестиционный процесс;

во-вторых, учетная политика корпорации, внутренние регулирующие документы, которые позволяют обеспечивать единый инвестиционный процесс в рамках подразделений корпорации.

Рис. 2.6. Структура институционального аспекта инвестиционной стратегии

Экономический аспект – совокупность экономических частей инвестиционной стратегии, к которым относятся: система экономических показателей для оценки инвестиционной стратегии, управление, финансирование инвестиционного процесса. В рамках экономического аспекта выделяются основные методы, критерии и цели инвестиционной стратегии (рис. 2.7).

Информационно-аналитический аспект инвестиционной стратегии представляет собой систему обработки информации (СОИ), состоящую из следующих частей: подсистема сбора и сортировки информации, подсистема хранения информации, подсистема поиска, подсистема анализа информации. СОИ является базисом оперативного информационного обмена в рамках корпоративной инвестиционной стратегии, позволяет оперативно реагировать на изменения в юридических основах и фискальной среде, прогнозировать экономические перспективы рынков и планировать изменения в пределах институционального аспекта и корректировать основные части экономического аспекта инвестиционной стратегии.

Рис. 2.7. Структура экономического аспекта инвестиционной стратегии

Таким образом, инвестиционная стратегия – единая высокоинтегрированная система, состоящая из различных аспектов, неразрывно связанных между собой для достижения главной цели корпорации (рис. 2.4).

Рассмотрим более подробно основные этапы реализации инвестиционной стратегии корпорации в регионе. Инвестиционная стратегия корпорации в регионе принимает вид последовательности мероприятий (рис. 2.8), осуществляемых для повышения экономической роли корпорации в выбранном регионе. Процедура выбора региона, а также направления инвестирования являются сущностью региональной инвестиционной стратегии корпорации.

Прежде всего, в соответствии с миссией корпорации рассматриваются и анализируются основные стратегические приоритеты развития корпорации. К стратегическим приоритетам развития, по нашему мнению, относятся такие как:

развитие новых направлений деятельности;

освоение новых типов продуктов;

завоевание новых рынков сбыта.

Рис. 2.8. Региональные аспекты инвестиционной стратегии

Любой из выбранных приоритетов развития включает анализ инвестиционных условий регионов, поскольку и новое направление деятельности, и производство нового типа продуктов, и организация дилерской сети в новом рынке сбыта связаны с изучением условий в регионах для составления полного набора альтернатив [24].

В результате анализа регионы могут ранжироваться по степени удовлетворения стратегических интересов корпорации. Например, регион, в котором есть условия для создания производства или есть предприятия для включения в уже существующие технологические циклы, представляющий также интерес и как рынок сбыта, будет намного привлекательнее региона, имеющего только одно из указанных достоинств.

После выбора региона как объекта инвестиций, составляется инвестиционная программа, после утверждения которой высшим менеджментом корпорации начинается реализация инвестиционной программы в регионе. Реализация инвестиционной программы в рамках такого обширного объекта как регион требует от корпорации обладания определенными навыками и приемами управления инвестициями в крупных масштабах. В этой связи, нам кажется целесообразным разработать методы и приемы управления инвестиционным процессом корпорации.

§ 2.2. Структура и методы оптимизации инвестиционных портфелей корпорации на региональном уровне

Постановка задачи оптимизации инвестиционного портфеля корпорации

Инвестиционная стратегия корпорации в регионе определяется экзогенными (внешними) и эндогенными (внутренними) факторами. Причем во многом прибыльность инвестиционной деятельности зависит от внешних факторов, таких как [50]:

политическая ситуация в стране и регионах;

общеэкономическая ситуация;

состояние финансового рынка;

надежность контрагентов.

В ситуациях, когда действие экзогенных факторов стабильно, успех инвестиционной деятельности корпорации определяется эндогенными факторами:

правильно выбранной инвестиционной и кредитной стратегией;

обеспеченностью инвестиционными ресурсами;

квалификацией персонала;

существующей системой управления.

Таким образом, оптимизация инвестиционных портфелей корпорации на региональном уровне должна быть построена на основе четкого анализа и прогноза возможных изменений экзогенных факторов, а эндогенные факторы должны планироваться таким образом, чтобы оптимизировать внутреннюю деятельность корпорации.

В этой связи, основным критерием оптимизации портфеля является максимум безрисковой прибыли корпорации, то есть [17, 33]:

                   (2.1)

где

С – целевая функция;

I – количество инвестиционных ценностей корпорации;

reti – ставка прибыли по i-той инвестиционной ценности;

vi – удельный вес i-той инвестиционной ценности в инвестиционном портфеле корпорации;

J – количество рисков корпорации;

riij – ставка j-того вида риска для i-той инвестиционной ценности;

vij – удельный вес i-той инвестиционной ценности, подверженной j-тому виду риска, в инвестиционном портфеле корпорации.

При этом ограничения могут выглядеть следующим образом:

;

;

; ; ; .

Если при осуществлении инвестиционной стратегии, формируется несколько инвестиционных портфелей, формула (2.1) может быть записана следующим образом:

где

N – количество инвестиционных портфелей корпорации.

В рамках поставленной задачи процесс оптимизации инвестиционного портфеля корпорации или совокупности инвестиционных портфелей может быть представлен в виде алгоритма (рис. 2.9) [14].

Процесс оптимизации в этом случае представляет собой замкнутую последовательность действий, то есть циклическую процедуру, в которой на этапе учета и инвентаризации инвестиционных ценностей проверяется и корректируется перечень инвестиционных ценностей корпорации, определяются основные характеристики этих ценностей.

На этапе экспертной оценки проводится опрос экспертов для определения средней ставки по каждому виду риска для каждой инвестиционной ценности, а также оценивается норма прибыли от каждой инвестиционной ценности и портфеля в целом.

После оценки исходных данных и определения всех необходимых условий проводится расчет оптимальной структуры портфеля, решением которого является вектор V, представляющий собой совокупность оптимальных долей для всех инвестиционных ценностей с заданными рисками и нормой прибыли [32].

Рис. 2.9. Алгоритм оптимизации инвестиционного портфеля корпорации

Далее определяется оптимальная структура инвестиционного портфеля корпорации и осуществляется поиск инвестиционных ценностей с заданными характеристиками, проводится дальнейший анализ, целью которого является определение объектов купли-продажи для оптимизации портфеля.

В результате проведенного анализа осуществляется реструктуризация портфеля с целью его оптимизации. Процесс оптимизации портфеля, проводимый корпорацией, включает процесс продажи и приобретения инвестиционных ценностей, то есть корпорация решает задачу выбора тех или иных инвестиционных ценностей для покупки или продажи, с целью удовлетворения требований оптимальности инвестиционного портфеля.

В этой связи, для определения возможных инвестиционных альтернатив и их характеристик проводится комплексный анализ инвестиционных ценностей (рис. 2.10), по результатам которого осуществляется процесс инвестирования.

Рис. 2.10. Схема комплексной оценки инвестиционной ценности

Организация оценки инвестиционной привлекательности по такой схеме обоснована следующим. Первоначально корпорация должна определить, что за инвестиционная ценность предлагается, поскольку различные виды инвестиционных ценностей (реальные, финансовые, интеллектуальные) подразумевают различную степень доходности и риска. В этой связи, одним из главных экзогенных факторов является инвестиционная привлекательность региона [44].

На первом этапе анализа определяется вид инвестиционной ценности. В зависимости от вида выбираются критерии для анализа репутации инвестиционной ценности. Следует отметить, что репутация инвестиционной ценности – это характеристика, позволяющая оценить весь предшествующий планируемой сделке инвестиционный процесс, связанный с данной инвестиционной ценностью, то есть, оценить колебания стоимости, прибыли, риска и другие характеристики данной инвестиционной ценности. Таким образом, оценка репутации – это ретроспективный анализ инвестиционной ценности.

Один из главных вопросов, задаваемых инвестором: сколько заплатить за инвестиционную ценность, чтобы не снизить планируемый доход? Поэтому, следующим этапом анализа является оценка реальной стоимости инвестиционной ценности, которая проводится путем определения [41, 46]:

минимальной приобретаемой доли объекта инвестиций;

стоимости минимальной доли;

вариантов оплаты приобретаемой доли.

Если объект инвестиций представляет собой сложное образование: акционерное общество и его пакет акций, предприятие и его подразделения, интеллектуальная собственность, результаты научного исследования и др., то, зачастую, бывает необходимо определить какая минимальная "доля" объекта инвестиций подлежит приобретению или продаже, после этого, в зависимости от приобретаемого влияния на объект инвестиций, определяется цена доли объекта и варианты оплаты.

Если репутация и стоимость инвестиционной ценности приемлемы для инвестора, то проводится оценка формальных и неформальных показателей, характеризующих данную инвестиционную ценность.

К формальным относятся показатели, которые могут быть рассчитаны на основе формул, имеют четкое разграничение на исходные и результативные показатели. В свою очередь, неформальные показатели – это характеристики инвестиционной ценности, аналитический расчет которых невозможен по тем или иным причинам.

Набор показателей для оценки инвестиционной привлекательности может меняться в зависимости от вида инвестиционной ценности. После проведения анализа репутации, а также оценки формальных и неформальных показателей для каждой инвестиционной ценности проводится сравнение альтернатив и выбор приемлемых для инвестора вариантов инвестирования и реструктуризации портфеля.

§ 2.3. Методы инвестиционного анализа

Поскольку корпоративные инвестиции в регион являются, как правило, долгосрочными, им должен предшествовать достаточно глубокий и всесторонний анализ с привлечением необходимого количества экспертов и специалистов. При проведении достаточно масштабных исследований необходимо применять на каждом из всех его этапов различные подходы и методы для повышения достоверности получаемых результатов.

В соответствии с предлагаемой схемой проведения инвестиционного анализа или анализа инвестиционной привлекательности региона или других объектов, по нашему мнению, следует использовать различные экономико-математические, статистические и другие методы. Рассмотрим предлагаемые методики и методы в порядке их применения для проведения корпорацией анализа привлекательности различных инвестиционных ценностей.

Оценка стоимости инвестиционной ценности

Для определения стоимости приобретаемой инвестиционной ценности корпорациями, как правило, используются следующие методы [18, 34]:

анализ дисконтных потоков средств;

сравнительный анализ компаний;

сравнительный анализ операций;

анализ заменяемой стоимости.

В случае с анализом дисконтных потоков средств, в частности, важнейшую роль обычно играет качество информации об инвестиционной ценности, как источник исходной информации для обеспечения качества оценки конечной стоимости.

Кроме формальных на рыночную цену влияют следующие факторы:

уровень конкурентного напряжения между группами участников торгов при проведении тендера;

структура процесса продажи, в частности, объем покупаемых акций, а также возможность реструктуризации приобретаемой компании после приобретения;

проблема обеспечения финансовых условий приобретения.

Оценка приобретаемой инвестиционной ценности обычно рассматривается с двух позиций:

стоимость как единого целого (совокупная стоимость);

стоимость основных составных частей (пообъектная стоимость).

Оценка дисконтных потоков средств ("ДПС")

Данная оценочная процедура является общей методологией, используемой при оценке компаний. При наличии соответствующего качества информации рассматриваемый метод обычно является приоритетным для использования корпорацией как потенциальным покупателем.

Основные шаги алгоритма представлены на рис. 2.11.

Рис. 2.11. Шаги оценки стоимости пакета акций компании

Рассмотрим кратко некоторые основные шаги этого алгоритма. Определение дисконтной ставки. Прибыль, получаемая держателями акций и долговых обязательств, представляет собой стоимость долгового обязательства, зависящую от рыночной стоимости этого обязательства, а также стоимость акции, зависящую от рыночной стоимости этих акций. Среднее значение, определенное в соответствии с рыночной стоимостью, называется Средневзвешенной Стоимостью Капитала (ССК). Прогнозируемые свободные потоки средств дисконтируются в соответствии с ССК.

Основная формула для определения ССК выглядит следующим образом

,

где

Rd – стоимость долгового обязательства до уплаты налогов;

Tc – маргинальные налоговые ставки для компании;

D – рыночная стоимость долгового обязательства;

E – рыночная стоимость акций;

Re – стоимость акций до налогов.

Стоимость акций может определяться при помощи Модели Оценки Капитальных Активов ("МОКА"). Данная модель строится на том основании, что разница в прибыли представляет собой необходимую степень риска, однако вознаграждению подлежит лишь та часть этой разницы, которая не подвержена диверсификации. Модель определяет разницу, не подверженную диверсификации, и связывает ожидаемую прибыль с данной степенью риска. Основную формулу модели МОКА можно представить так:

.

В данном случае Rf представляет ставку, свободную от риска (обычно это государственные облигации или другие виды правительственных долговых инструментов на развивающихся рынках); b  степень риска, не подверженного диверсификации; а Rm – рыночный риск. Премия по рыночному риску представлена разницей между значениями Rf и Rm. Риск, не подверженный диверсификации, то есть b, может быть определен путем деления коварианта компании с рынком на общую вариацию самого рынка.

,

где

Covim – ковариация приобретаемой компании с рынком;

общая вариация рынка.

Вычисление конечной стоимости. Конечная стоимость (КС) обычно определяется с использованием формулы роста до бесконечности или терминальной кратности.

Формула роста до бесконечности является следующей:

.

Здесь FcFn представляет потоки средств по окончании прогнозируемого периода, а g – ожидаемую степень роста этих потоков. Данная формула должна быть нормализована для использования в полных циклах деятельности в тех отраслях промышленности, которые имеют цикличную структуру. Основной недостаток оценки конечной стоимости заключается в предположении того, что компания достигла стадии устойчивого функционирования.

Сравнительный анализ компаний

Оценку компании также необходимо проводить путем анализа некоторых показателей других компаний-аналогов, которые могут сравниться с анализируемой. Например, при анализе пакета нефтяной компании можно воспользоваться данными по нескольким другим нефтяным компаниям.

Выбираются различные показатели, например, отношение стоимости компании-аналога к ее запасам, а также рыночной капитализации к запасам компании. Далее рассчитываются показатели в отношении общих запасов и тех, на которые у нее имеются права (как правило, после поправки на мелкие пакеты акций в производственных объединениях). Запасы, на которые у компании имеются права, рассчитываются на основании коммерческого (без права голоса) пакета акций.

Сравнивая значения полученных показателей можно определить приблизительную стоимость приобретаемой компании.

Сравнительный анализ операции поглощения

Одним из методов оценки стоимости инвестиционной ценности является сравнительный анализ операции поглощения. Этот метод построен на анализе операций приобретения аналогичных инвестиционных ценностей. В качестве основания для расчетов определяется базовый показатель (например, балансовая стоимость активов и цена акции), затем с помощью пропорций оценивается возможная стоимость инвестиционной ценности. Основанием к использованию данного метода является то, что он обеспечивает надлежащую степень реализма в отношении случаев приобретения пакетов акций российских предприятий российскими корпорациями.

Анализ заменяемой стоимости

Еще одним методом инвестиционного анализа является метод оценки заменяемой стоимости инвестиционной ценности. В частности, для реальных инвестиций с помощью этого метода можно учесть стоимость строительства нового объекта инвестиций по сегодняшней стоимости денег и с применением скидки с такой стоимости для расчета стоимости существующей инвестиционной ценности.

Обычно скидка в отношении заменяемой стоимости составляет 30-40% или выше с поправкой на регион. В российских условиях обычно используется заменяемая стоимость в размере 10-20% в связи с необходимостью значительной модернизации из-за низкой технологической оснащенности и низкого платежеспособного спроса.

Российская специфика оценки пакетов акций

Учитывая же специфику российского рынка, можно предложить еще два метода, позволяющих существенно приблизить начальную цену пакета акций к рыночным котировкам:

1. Метод расчетной капитализации.

2. Метод группировок.

Суть методов следующая:

Если акции поглощаемой компании не котируются на фондовом рынке, то определение рыночной стоимости можно проводить с использованием следующих исходных данных:

бухгалтерская отчетность анализируемой компании;

бухгалтерская отчетность компаний отрасли, акции которых имеют рыночную стоимость (котируются на рынке);

значения рыночных котировок по акциям этих компаний.

Тогда прогнозируемая стоимость акций анализируемой компании может быть рассчитана по следующему алгоритму:

1. Рассчитывается совокупная балансовая стоимость (S) компаний, акции которых котируются:

,

где

ВБi – валюта баланса i-той компании;

n – общее количество компаний, акции которых котируются.

2. Для каждой компании рассчитывается удельный вес (q) ее валюты баланса в общей корзине:

.

3. Для каждой компании рассчитывается коэффициент превышения (k) расчетной капитализации над рыночной:

,

где

КапРЫН – рыночная капитализация компании;

КапРАС – расчетная капитализация компании, равная стоимости ее собственных средств.

4. Рассчитывается генеральный коэффициент превышения (К):

.

5. Рассчитывается прогнозная рыночная капитализация (s) анализируемой компании:

.

Метод группировок заключается в анализе набора показателей приобретаемой компании и отнесении приобретаемой компании к той или иной группе предприятий, которые могут быть приобретены за определенную цену.

С помощью этих методов появляется возможность приобретения пакета акций компании, в которой заинтересована корпорация по цене, максимально близкой к рыночной и с наименьшими затратами, то есть с максимальной эффективностью.

Анализ репутации (ретроспективный анализ)

Регрессионный анализ

Для проведения ретроспективного анализа инвестиционной ценности используются методы, которые позволяют оценить прошлые колебания показателей, и на этой основе прогнозировать их будущие колебания, а также методы, позволяющие выявить причины колебаний и оценить влияние изменения различных показателей на изменение результирующих показателей объекта инвестиций.

Для решения первой задачи применяют регрессионный анализ, позволяющий по исходным данным прошлых периодов строить уравнения регрессии и прогнозировать поведение инвестиционной ценности в будущем [23].

Перед расчетом коэффициентов уравнения регрессии необходимо определить следующие исходные данные:

кортеж показателей, характеризующих инвестиционную ценность;

значения выбранных показателей за определенный промежуток времени в прошлом.

В результате определения исходных данных получаются векторы Xi, каждый из которых является набором значений показателя i в интервалы времени (1, 2, ..., N). На основании этих векторов строится матрица А значений выбранных показателей вида M x N;

где

M – количество выбранных показателей;

N – количество интервалов анализа.

После построения матрицы вычисляются индексы парной корреляции для каждой пары (Xi Xj), а затем строится матрица B вида M х M, элементами которой являются коэффициенты парной корреляции элемент bij.

В этой матрице bij = bji, а bii = 1.

Коэффициенты парной корреляции рассчитываются по следующей формуле:

.

После расчета значений коэффициентов парной корреляции определятся степень тесноты связи между различными Xi. Векторы, имеющие наиболее тесную связь, имеют функциональную зависимость, поэтому можно строить уравнения регрессии, для всех пар коэффициентов, значение коэффициента парной корреляции которых больше 0,7.

После построения уравнений регрессии можно прогнозировать будущие значения одних показателей в зависимости от изменения других. Таким образом, репутация инвестиционной ценности может быть проанализирована с точки зрения регрессионного анализа.

Факторный анализ

Помимо регрессионного анализа проводится анализ влияния изменения одних выбранных показателей инвестиционной ценности на изменение других. Для этих целей используется факторный анализ [23]. В частности факторный анализ доходности инвестиционной ценности проводится на основе выражения, устанавливающего взаимосвязь между текущей доходностью инвестиционной ценности и тремя инвестиционными характеристиками, которые являются факторами влияющими на доходность инвестиционной ценности: прибыльностью продаж, оборачиваемостью всех активов и финансовым рычагом в одной из его модификаций.

,

где

ДИЦ – доходность инвестиционной ценности;

ДТ – текущий доход по инвестиционной ценности;

ЦТ – текущая цена инвестиционной ценности;

ОПС – объем продаж ежедневный;

РК – рыночная капитализация инвестиционной ценности.

Процедура проведения факторного анализа состоит в следующем. Основная формула для вычисления выбранного показателя инвестиционной ценности приводится к виду

Y =  ,

где

Y – результирующая функция;

хi – факторы;

n – число факторов.

Влияние изменения k - го фактора на изменение результирующей функции

DYk =  * Dxk * .

В частности, для трех факторов имеем следующее:

влияние изменения первого фактора на изменение результирующей функции

DYх1 = ( х11 - х10 ) * х21 * х31 ;

влияние изменения второго фактора на изменение результирующей функции

DYх2 = х10 * ( х21 - х20 ) * х31 ;

влияние изменения третьего фактора на изменение результирующей функции

DYх3 = х10 * х20 * ( х31 - х30 ).

Проверить правильность расчетов можно с помощью следующей формулы

Y1 - Y0 = DY = DYх1 + DYх2 + DYх3 .

Таким образом, можно определить влияние изменения одних выбранных показателей на изменение других, это позволяет выявить наиболее значимые факторы, от которых зависит текущая доходность инвестиционной ценности.

Оценка формальных показателей

Кратко рассмотрим оценку основных формальных показателей, характеризующих инвестиционную ценность. Показатели позволяют прогнозировать и оценивать будущий доход с учетом возможных альтернатив размещения инвестиционных ресурсов корпорации.

Чистый приведенный доход

В основе большинства методов определения экономической эффективности инвестиционных проектов в рыночной экономике лежит вычисление чистого приведенного дохода (net present value) [22].

Чистый приведенный доход (NPV) представляет собой разность дисконтированных на один момент времени (обычно на год начала реализации проекта) показателей доходов и расходов (капитальных вложений).

Потоки доходов и капитальных вложений обычно представляются в виде единого потока – чистого потока платежей, равного разности текущих доходов и расходов. Ориентиром при установлении нормы дисконтирования является ставка банковского процента или доходность вложений средств в высоколиквидные ценные бумаги.

Чистый приведенный доход NPV вычисляется при заданной норме дисконтирования (приведения) по формуле:

,                                            (2.2)

где

t – годы реализации инвестиционного проекта (t = 1, 2, 3, …, T);

P(t) – чистый поток платежей (наличности) в году t;

d – ставка дисконтирования.

Экономический смысл ставки дисконтирования следующий: ее величина соответствует минимально приемлемой для инвестора норме дохода на капитал (как правило, ставка привлечения депозитов в коммерческих банках).

Чистый поток платежей включает в качестве доходов прибыль от производственной деятельности и амортизационные отчисления, а в качестве расходов – реальные инвестиции, например, в капитальное строительство, воспроизводство выбывающих в период производства основных фондов, а также на создание и накопление оборотных средств.

Влияние инвестиционных затрат и доходов от них на NPV можно представить в более наглядном виде, записав формулу (2.2) следующим образом:

,                                (2.3)

где

tn – год начала производства продукции;

tc – год окончания капитального строительства;

KV(t) – инвестиционные расходы (капитальные вложения) в году t.

Отметим, что вместо годового интервала в этих формулах могут использоваться и меньшие временные интервалы – месяц, квартал, полугодие. Год начала производства продукции tn может не совпадать с годом окончания строительства

Случай t = tn > tc означает временную задержку производства продукции после завершения строительства, а случай t = tn < tc означает запуск производства до завершения строительства.

Внутренняя норма доходности

Внутренняя норма доходности (internal rate of returnIRR) – показатель, позволяющий оценить степень привлекательности альтернативного размещения инвестиционных ресурсов корпорации. Экономический смысл этого показателя можно пояснить следующим образом.

В качестве альтернативы вложениям финансовых средств в инвестиционный проект рассматривается помещение тех же средств (так же распределенных по времени) под некоторый банковский процент. Причем, распределенные во времени доходы, получаемые от реализации инвестиционного проекта, также помещаются на депозитный счет в банке под тот же процент. То есть, при ставке ссудного процента, равной внутренней норме доходности, инвестирование финансовых средств в проект даст в итоге тот же суммарный доход, что и помещение их в банк на депозитный счет.

Таким образом, при этой ставке ссудного процента обе альтернативы помещения финансовых средств экономически эквивалентны. Если реальная ставка ссудного процента меньше внутренней нормы доходности проекта, то инвестирование средств в него выгодно, и наоборот. Следовательно, внутрення норма доходности является граничной ставкой ссудного процента, разделяющей эффективные и неэффективные инвестиционные проекты.

Из сказанного следует, что уровень внутренней нормы доходности полностью определяется внутренними данными, характеризующими инвестиционный проект. Никакие предположения об использовании чистого дохода за пределами проекта не рассматриваются.

Методика определения внутренней нормы доходности зависит от конкретных особенностей распределения доходов от инвестиций и самих инвестиций. В общем случае, когда инвестиции и отдача от них задаются в виде потока платежей, внутрення норма доходности определяется как решение следующего уравнения относительно неизвестной величины d*:

,                                                (2.4)

где

d* = IRR – внутренняя норма доходности, соответствующая потоку платежей Р(t).

Уравнение (2.4) эквивалентно алгебраическому уравнению степени Т и обычно решается методом итераций.

Ясно, что внутрення норма доходности зависит не только от соотношения суммарных капитальных вложений и доходов от реализации проекта, но и от их распределения во времени. Чем больше растянут во времени процесс получения доходов в результате сделанных вложений, тем ниже значение внутренней нормы доходности.

Как правило существует единственное значение внутренней нормы доходности. Однако на практике могут встречаться более сложные случаи, когда это уравнение имеет несколько положительных корней. Это может, например, произойти, когда уже после первоначальных инвестиций в производство возникает необходимость крупной модернизации или замены оборудования на действующем производстве. В последнем случае следует руководствоваться наименьшим значением из полученных решений.

Срок окупаемости инвестиций

Срок окупаемости (payback method) – это один из наиболее часто применяемых показателей, особенно для предварительной оценки эффективности инвестиций.

Срок окупаемости определяется как период времени, в течение которого инвестиции будут возвращены за счет доходов, полученных от реализации инвестиционного проекта. Более точно под сроком окупаемости понимается продолжительность периода, в течение которого сумма чистых доходов, дисконтированных на момент завершения инвестиций, равна сумме инвестиций.

Для определения срока окупаемости можно воспользоваться формулой (2.3), видоизменив ее соответствующим образом. Левую часть этой формулы приравняем нулю и будем полагать, что все инвестиции сделаны в момент окончания капиталовложений. Тогда неизвестная величина h периода с момента их окончания, удовлетворяющая этим условиям, и будет сроком окупаемости инвестиций.

Уравнение для определения срока окупаемости можно записать в виде:

,                                          (2.5)

где

KV – суммарные капиталовложения в инвестиционный проект.

Заметим, что в этом уравнении t = 0 соответствует моменту окончания капиталовложений. Величина h, рассматриваемая как номер интервала срока окупаемости, определяется путем последовательного суммирования членов ряда дисконтированных доходов до тех пор, пока не будет получена сумма, равная объему инвестиций или превышающая его.

Обозначим совокупный доход от реализации инвестиционного проекта на момент времени m через Sm, тогда

,

причем, момент времени m выбран таким образом, что

Sm < КV < Sm+1.

Тогда срок окупаемости приблизительно равен

.                              (2.6)

Очевидно, что на величину срока окупаемости, помимо интенсивности поступления доходов, существенное влияние оказывает используемая норма дисконтирования доходов. Естественно, что наименьший срок окупаемости соответствует отсутствию дисконтирования доходов, монотонно возрастая по мере увеличения ставки процента.

На практике могут встретиться случаи, когда срок окупаемости инвестиций не существует (или равен бесконечности). При отсутствии дисконтирования эта ситуация возникает, только если срок окупаемости больше периода получения доходов от производственной деятельности. При дисконтировании доходов срок окупаемости может просто не существовать (стремиться к бесконечности) при определенных соотношениях между инвестициями, доходами и нормой дисконтирования.

Определим срок окупаемости инвестиционного проекта для случая, когда поток платежей является постоянной величиной.

Для этого положим в формуле (2.5) Р(t) = P = const.

Тогда сумма

является суммой членов геометрической прогрессии.

При  ® , эта сумма равна

.

Очевидно, при любом конечном h, Sh < S. Отсюда следует, что необходимым условием существования конечного срока окупаемости h является выполнение неравенства:

,

что эквивалентно:

.                                                (2.7)

Неравенство (2.7) можно использовать для оценки существования срока окупаемости реальных проектов, если интенсивность поступления доходов можно аппроксимировать некоторой средней величиной, постоянной в течение всего производственного периода.

Заметим, что при определении срока окупаемости инвестиций последние не подвергались дисконтированию, а просто суммировались. Иногда полезно определять срок окупаемости инвестиций, осуществляя их приведение к моменту окончания капиталовложений, наряду с доходами по той же процентной ставке.

В этом случае при норме дисконтирования, равной внутренней норме доходности, срок окупаемости инвестиций равен производственному периоду, в течение которого доходы от производственной деятельности положительны. Таким образом, внутренняя норма доходности является предельной нормой дисконтирования, при которой срок окупаемости существует. Она может быть также ориентиром при оценке предельного значения нормы дисконтирования, соответствующей существованию срока окупаемости и в случае отсутствия дисконтирования инвестиций.

Основной недостаток срока окупаемости как показателя эффективности капитальных вложений заключается в том, что он не учитывает весь период функционирования производства и, следовательно, на него не влияют доходы, которые будут получены за пределами срока окупаемости.

Такая мера, как срок окупаемости, должна использоваться не в качестве критерия выбора инвестиционного проекта, а лишь в виде ограничения при принятии решения. Это означает, что если срок окупаемости больше некоторого принятого граничного значения, то инвестиционный проект исключается из состава рассматриваемых.

Рентабельность проекта

Показатель рентабельности (benefit-cost ratio), или индекс доходности (profitability index) инвестиционного проекта, представляет собой отношение приведенных доходов к приведенным на ту же дату инвестиционным расходам.

Используя те же обозначения, что и в формуле (2.3), получим формулу рентабельности (R) в виде:

.                                                (2.8)

Как видно из этой формулы, в ней сравниваются две части приведенного чистого дохода – доходная и инвестиционная.

Если при некоторой норме дисконтирования d* рентабельность проекта равна единице, это означает, что приведенные доходы равны приведенным инвестиционным расходам и чистый приведенный доход равен нулю. Следовательно, d* является внутренней нормой доходности проекта. При норме дисконтирования, меньше этого значения, рентабельность больше 1.

Таким образом, превышение над единицей рентабельности проекта означает некоторую его дополнительную доходность при рассматриваемой ставке процента. Случай, когда рентабельность проекта меньше единицы, означает его неэффективность при данной ставке процента.

Доходность к погашению

Доходность к погашению – один из основных показателей для оценки привлекательности той или иной ценной бумаги. Расчет его состоит в исчислении суммы дохода, приходящего на рубль вложенных средств. Это позволяет оценить эффективность инвестиций и сравнить различные бумаги между собой [29].

Доходность к погашению рассчитывается как отношение дохода выплачиваемого по ценной бумаге к стоимости ее приобретения

,                                                  (2.9)

где

R – доходность к погашению;

Pr – price of return – цена погашения ценной бумаги;

Pbprice of buying – цена приобретения ценной бумаги.

Если необходимо рассчитать текущую доходность то в формуле (2.9) цена погашения заменяется текущей рыночной стоимостью ценной бумаги. Таким образом, в любой момент времени можно измерить текущую стоимость и доходность инвестиционного портфеля.

Дивидендная ставка

Дивидендная ставка используется для оценки привлекательности акций корпораций на финансовом рынке, обычно рассматривается в динамике и позволяет судить об объемах получаемой корпорацией эмитентом прибыли.

Ликвидность

Как и любая инвестиционная ценность каждая ценная бумага имеет определенную цену в каждый момент времени, то есть текущую стоимость. Эта стоимость зависит от многих параметров, но практически всегда она опосредовано отражает ситуацию в корпорации - эмитенте. В такой ситуации в связи с понятием стоимости и текущей цены бумаг возникло понятие ликвидности. Ликвидность ценной бумаги отражает уровень потерь при реализации ценной бумаги немедленно. Поэтому ликвидность может быть измерена как соотношение цены спроса и цены предложения, причем чем меньше эта разница, тем ликвиднее бумага и наоборот.

В этом случае ликвидность равна

,

где

ЛЦБликвидность ценной бумаги;

Pd – demand price – текущая цена спроса;

Pof – offer price – текущая цена предложения.

Вполне закономерно, что могут существовать и другие формулы для определения ликвидности, но экономический смысл ликвидности от этого не изменится.

Оценка неформальных показателей

Экспертная оценка риска инвестиционной ценности

Многообразие факторов риска усложняет процесс получения исходных данных и проведение самой оценки риска. В связи с этим из возможных методов оценки риска инвестиционных ценностей необходимо использовать только те методы, которые учитывают многокритериальность и многовариантность влияния различных видов риска на инвестиционные ценности. В этой связи, по нашему мнению, для анализа риска может быть использован метод экспертных оценок [8].

Метод экспертных оценок включает комплекс логических и математических процедур, направленных на получение от специалистов информации, ее анализ и обобщение с целью подготовки и выбора рациональных решений. Сущность этого метода заключается в проведении квалифицированными специалистами интуитивно-логического анализа проблемы с качественной или количественной оценкой суждений и формализованной обработкой результатов.

Комплексное использование интуиции, логического мышления и соответствующего математического аппарата позволяет получить решение поставленной задачи (проблемы). Для оценки риска инвестиционной ценности по выбранным показателям составляется анкета. Форма анкеты имеет универсальный вид и несложна в заполнении.

Используя методы оптимальной обработки экспертной информации и решения многокритериальных задач оптимизации, можно определить и оценить основные виды рисков и очередность необходимых мероприятий по их минимизации, а также выработать предложения по изменению структуры инвестиционного портфеля.

Общие методы экспертных оценок разрабатывались в рамках исследований в области прогнозирования. К их числу относятся, например, известный метод Дельфи, метод использования матрицы балльных оценок, сворачиваемых далее через использование линейных коэффициентов весомости по каждому варианту. Центральной проблемой при этом (и далеко не всегда разрешимой) оказывается субъективность экспертных суждений.

Этот же недостаток в принципе присущ и методу попарных сравнений критериев, в котором сначала формулируются критерии, которые должны быть затем упорядочены в соответствии с приданными им весами. В основе попарных сравнений лежит идея упорядочения факторов, имеющих различные веса.

Отсутствие материала для определения весов компенсируется суждениями экспертов, которым предлагаются для попарных сравнений различные критерии или цели. Здесь важно то, что сравниваются между собой лишь два критерия или две цели. На основе частоты предпочтений и с помощью арифметической средней можно осуществить ранжирование объектов и определить среднеквадратическое отклонение. Чтобы проиллюстрировать данный метод, представим данные в виде треугольной матрицы (табл. 2.1).

Таблица 2.1

Пример оценки критериев

Цели и критерии

№ критерия в попарных сравнениях 1234567

Число предпочтений

Ранг

1. Сумма продаж

2. Способ изготовления

3. Время разработки

4. Охрана окружающей среды

5. Прибыль

6. Соответствие программе развития

7. Техническое превосходство

1111567

232567

33333

4567

567

67

7

4

2

6

1

5

4

6

3

5

1

6

2

3

1

В каждой строке этой матрицы, начиная сверху, записаны номера соответствующих критериев, которым отдано предпочтение. Сравнение произведено по строкам. Сначала критерий 1 сравнивается со всеми остальными, затем критерий 2 попарно сравнивается со всеми остальными и т. д. Суммируя предпочтения, получаем основу для определения рангов.

Этот метод можно применять различным образом. Так, критерии и проекты можно поначалу подвергать предварительному ранжированию. Затем на основе попарных сравнений каждому критерию присвоить ранг. Далее можно ранжировать идеи, связанные с решениями для каждого критерия, и либо получить непосредственное суждение о предпочтительном варианте с помощью суммирования, либо исчислить коэффициенты относительной важности:

где

W – коэффициент важности;

n – число распределенных рангов;

R – ранг.

С помощью сравнений можно получить полезные результаты, если эксперты реалистически оценят причины и взаимосвязи факторов.

Недостаток метода заключается в том, что с увеличением числа целей и критериев в соответствии с законами комбинаторики значительно возрастет количество оценочных суждений. Этот недостаток становится особенно серьезным при использовании многоступенчатых методов ранжирования, когда приходится сравнивать много целей и подцелей. Однако самый существенный недостаток этого метода это то, что ранжирование критериев производится только в пределах заданного набора.

§ 2.4. Методы принятия решения на корпоративное инвестирование

Порядок принятия высшим менеджментом корпорации решения на инвестирование

Последним этапом инвестиционной стратегии корпорации в регионе является осуществление инвестиционной программы. В соответствии с конкретной программой высший менеджмент корпорации принимает решение на инвестирование, от которого зависит эффективность управления инвестиционным проектом.

Но для того, чтобы решение на инвестирование было действенным и эффективным, нужно соблюсти определенные методологические основы. Процесс и процедура принятия решений имеют комплексную структуру. Для того, чтобы принять управленческое решение, каждый менеджер должен хорошо разбираться не только в понятийном аппарате, но и достаточно квалифицированно при этом применять на практике:

методологию управленческого решения;

методы разработки управленческих решений;

организацию разработки управленческого решения;

оценку качества управленческих решений.

Методология управленческого решения представляет собой логическую организацию деятельности по разработке управленческого решения, включающую формулирование цели управления, выбор методов разработки решений, критериев оценки вариантов, составление логических схем выполнения операций разработки решений.

Методы разработки управленческих решений включают в себя способы и приемы выполнения операций, необходимых в разработке управленческих решений. К ним относятся способы анализа, обработки информации, выбора вариантов действий и пр.

Организация разработки управленческого решения предполагает упорядочение деятельности отдельных подразделений и отдельных работников в процессе разработки решения. Организация осуществляется посредством регламентов, нормативов, организационных требований, инструкций, ответственности.

Вариант последовательности операций разработки решения, выбранный по критериям рациональности их осуществления, использования специальной техники, квалификации персонала, конкретных условий выполнения работы.

Качество управленческого решения – совокупность свойств, которыми обладает управленческое решение, отвечающих в той или иной мере потребностям успешного разрешения проблемы. Например, своевременность, адресность, конкретность.

Объект принятия управленческого решения – многогранная деятельность предприятия независимо от его формы собственности. В частности, объектом принятия решения являются следующие виды деятельности:

техническое развитие;

организация основного и вспомогательного производства;

маркетинговая деятельность;

экономическое и финансовое развитие;

организация заработной платы и премирования;

социальное развитие;

управление;

бухгалтерская деятельность;

кадровое обеспечение;

прочие виды деятельности.

Решение – результат выбора из множества вариантов, альтернатив и представляет собой руководство к действию на основе разработанного проекта или плана работы.

Правильность и эффективность принятого решения во многом определяется качеством экономической, организационной, социальной и других видов информации. Условно все виды информации, которые используются при принятии решения, можно подразделить на:

входящую и исходящую;

обрабатываемую и необрабатываемую;

текстовую и графическую;

постоянную и переменную;

нормативную, аналитическую, статистическую;

первичную и вторичную;

директивную, распределительную, отчетную.

Ценность получаемой информации зависит от четкости постановки задачи, так как правильно поставленная задача предопределяет необходимость конкретной информации для принятия решения.

Принятие решений присуще любому виду деятельности, и от него может зависеть результативность работы одного человека, группы людей или всего народа определенного государства. С экономической и управленческой точек зрения принятие решения следует рассматривать как фактор повышения эффективности производства. Эффективность производства, естественно, в каждом конкретном случае зависит от качества принятого менеджером решения.

Все принимаемые в любой сфере деятельности решения можно условно классифицировать и подразделить на решения: по стратегии предприятия; прибыли; продажам; вопросам, оказывающим влияние на образование прибыли.

Организационные решения принимаются на всех уровнях управления и являются одной из функций работы менеджера, они направлены на достижение поставленной цели или задачи. Они могут быть запрограммированными и незапрограммированными.

Запрограммированное решение это результат реализации определенной последовательности этапов или действий и принимается на основе ограниченного количества альтернатив.

Выполняя свои функциональные обязанности, каждый менеджер выбирает наиболее оптимальные решения, способствующие претворению в жизнь поставленной задачи. М. Мескон и другие предложили матрицу решений, типичных для функций управления.

Принятие решения, как правило, сопряжено с выбором направления действия, и если решение принимается легко, без специальной проработки альтернатив, то хорошее решение принять трудно. Хорошее решение накладывает на менеджера большую социальную нагрузку и зависит от психологической подготовленности менеджера, его опыта, личностных качеств.

Принятию решения предшествуют несколько этапов:

возникновение проблем, по которым необходимо принять решение;

выбор критериев, по которым будет принято решение;

разработка и формулировка альтернатив;

выбор оптимальной альтернативы из их множеств;

утверждение (принятие) решения;

организация работ по реализации решения обратная связь.

Существует пять критериев для оценки возможностей организационной структуры управления:

1. Определение степени способности применяемой организационной структуры управления обеспечить получение нормы прибыли.

2. Степень способности существующей структуры управления создавать условия для повышения нормы прибыли за счет мероприятий НТП.

3. Степень способности быстро реагировать на изменение спроса и в соответствии с этим осуществлять действия.

4. Степень способности организационной структуры управления обеспечить рост производительности труда за счет подетальной специализации общественного труда и производства.

5. Степень эффективности системы производственного контроля при данной организационной структуре управления.

Объектом для возникновения проблем могут служить итоговые показатели деятельности предприятия (организации). В частности, в результате деятельности предприятия стали резко ухудшаться показатели конечных результатов работы (повышение себестоимости продукции, снижение роста производительности труда и его качества, прибыли и рентабельности); а также возникли конфликтные ситуации, высокая текучесть кадров.

В этой связи группы показателей для анализа работы предприятия могут быть следующими: политические; социальные; экономические; технические; технологические; организационные.

Применительно к управлению все решения можно классифицировать как: общие; организационные; запрограммированные; незапрограммированные; рациональные; нерациональные; вероятностные; решения в условиях неопределенности; интуитивные; на основе компромисса; альтернативные.

Из всей классификации попытаемся рассмотреть лишь некоторые наиболее важные решения. Известно, что принятие решения всегда сопряжено с определенной моральной ответственностью, в зависимости от уровня, на котором принимается решение. Чем выше уровень принятия управляющего решения, тем выше моральная ответственность за его принятое.

Управленческое решение устанавливает переход от того, что имеется, к тому, что должно быть проделано за определенный период. В процессе подготовки решения выявляются проблемы, уточняются цели, ведется вариантная проработка решений, выбор лучшего варианта и завершается его утверждение.

Управленческие решения могут быть: единоличные, коллегиальные, коллективные, стратегические (перспективные), тактические (ближайшие), оперативные.

Чтобы найти правильные пути решения проблемы, менеджер не должен стремиться к немедленному ее разрешению, да это практически и невозможно, а должен принять соответствующие меры по изучению причин возникновения проблемы на основе имеющейся внутренней и внешней информации.

При выборе критериев для принятия решения менеджер руководствуется системой норм и нормативов, с которыми можно сравнить альтернативное решение. Нормы, как правило, ограничивают выбор критериев, так как менеджер не может изменить трактовку того или иного закона, что сужает деятельность в принятии решения. К числу таких ограничений можно отнести отсутствие достаточного опыта и квалификации, наличие острой конкуренции и др.

При этом необходимо помнить, что эффективность принятия решения на среднем и низшем уровнях управления во многом определяется полномочиями, которые им делегировало высшее звено управления. Таким образом, критерии при принятии управленческого решения служат своего рода стандартом ограничения.

Перед принятием управленческого решения менеджер должен иметь перечень альтернатив по решению возникшей проблемы. Но наличие такого перечня альтернатив предполагает глубокое изучение самой проблемы и выделение наиболее значимых, из которых лишь может быть сделан окончательный выбор оптимальной альтернативы. Как мы отметили выше, выбор оптимальной альтернативы и ее оценка производятся или самим менеджером, или группой экспертов.

Процесс принятия решения требует логического и упорядоченного подхода, так как менеджеры принимают решения, которые сопряжены с определенными обязательствами и необходимостью претворения их в жизнь.

Из всех неопределенностей менеджеру необходимо выбрать решение, которое позволит достичь конечного результата. Эта неопределенность может принимать ряд форм и представлять:

стандартное решение, при принятии которого существует фиксированный набор альтернатив;

бинарное решение ("да" или "нет");

многоальтернативное решение (имеется очень широкий выбор альтернатив);

инновационное (новаторское) решение, когда требуется предпринять действия, но нет приемлемых альтернатив.

Цель упорядоченного подхода к принятию решений повысить объективность и обеспечить учет всех важных данных. Если причинно-следственный анализ является дедуктивным процессом, который заставляет управляющего собирать данные, а затем отсеивать их путем критического исключения, то процесс принятия решений выдвигает требование по созданию базы данных, которая затем используется для отсеивания и исключения менее желательных альтернатив.

Вот основные шаги в процессе принятия решений: постановка цели задач; установление цели решения; разделение критериев (ограничения, желательные характеристики); выработка альтернатив; сравнение альтернатив; определение риска; оценка риска (вероятность/серьезность); принятие решения.

Таким образом качество управленческого решения зависит от многих факторов (рис. 2.12), и прежде всего от правильно сформулированной проблемы, которая в свою очередь определяется целью управления и инвестиционной ситуацией в регионе.

Рис. 2.12. Влияние факторов на качество управленческого решения

Анализ альтернатив управленческого решения на корпоративное инвестирование

При принятии управленческого решения зачастую существует возможность выбора одного решения из нескольких так называемых альтернатив. Для формализованного анализа альтернатив, по нашему мнению, целесообразно применять метод групповых весов, суть которого состоит в том, чтобы определить групповой вес количественного признака и выявить элементы с наиболее ярко выраженным значением признака.

Такая схема наиболее применима для мультипликативных показателей, основанных на расчете исходных коэффициентов, характеризующих анализируемый тип альтернатив с различных сторон. Например, для инвестиционной ценности можно определить такие характеристики как: величина риска; доходность; срок жизни; периодичность выплат дохода и др.

По всем альтернативам составляется сводная аналитическая таблица, на основании данных которой проводятся дальнейшие вычисления.

На основании данных аналитической таблицы рассчитываются значения искомых интегральных коэффициентов для различных инвестиционных ценностей с учетом групповых весов для каждого из исходных показателей. Для нахождения групповых весов можно использовать следующий алгоритм:

1. Рассчитывается среднее арифметическое каждой группы исходных коэффициентов.

2. В зависимости от величин исходных показателей выбирается число, например 1, которое делится поочередно на все средние арифметические. Полученные частные являются искомыми групповыми весами.

Исходные коэффициенты входят в интегральный показатель по следующему принципу: показатели положительно влияющие на интегральный показатель записываются в числитель, влияющие отрицательно – в знаменатель.

Таким образом интегральный показатель альтернативы выглядит следующим образом:

,

где

ИПAjинтегральный показатель j-той альтернативы;

ai, alгрупповые веса, соответственно для i-той и l-той группы показателей;

kij, kljзначения коэффициента, соответственно i-той и l-той группы для альтернативы j.

После проведения расчетов выбирается альтернатива с наиболее привлекательным значением интегрального показателя.

Конечно, данная методика, как и любая другая, не свободна от недостатков. В частности, при исчислении доходности банка корпорации, необходимо учитывать, что сумма ее активов не статична внутри рассматриваемого времени, она может плавно или резко изменяться. Поэтому для определения уровня доходности корпорации можно, например, сопоставлять годовые накопления со среднегодовой суммой ее активов.


глава 3. практическая реализация методологии на примере корпорации "нижнекамскнефтехим"

§ 3.1. Разработка инвестиционной стратегии корпорации "Нижнекамскнефтехим" в республике Татарстан

Анализ ситуации

Нефтегазохимический комплекс занимает важнейшее место в экономике республики Татарстан и включает в себя взаимосвязанные нефтегазодобывающие, нефтегазоперерабатывающие, нефтехимичекие и химические предприятия. В комплексе занято 150 тыс. Человек (40% от общей численности производственного персонала республики). Одним из крупнейших в республике предприятий нефтехимической отрасли является АО "Нижнекамскнефтехим", занимающее второе место в республике по объемам продукции в действующих ценах (рис. 3.1).

Рис. 3.1. Объем продукции в действующих ценах по крупнейшим предприятиям

Проведенные исследования показывают, что одним из приоритетов Концепции развития нефтегазохимического комплекса республики Татарстан является развитие нефтехимической отрасли. Поэтому, на наш взгляд, целесообразной и актуальной в настоящее время является разработка региональной инвестиционной стратегии именно корпорации "Нижнекамскнефтехим".

Общий обзор корпорации

Общая информация

ОАО "Нижнекамскнефтехим" (НКНХ) одно из крупнейших нефтехимических предприятий России. Основное направление деятельности – производство нефтехимической и химической продукции (синтетического каучука, этилена, пропилена, гликолей). Число занятых – около 15 тыс. человек.

Предприятие приватизировано в 1993 г. по первому варианту льгот. Уставный капитал – 73209,59 млн. руб. (неденоминированных), разделен на 6 445 024 обыкновенных и 879 935 привилегированных акций. Номинальная цена 1 акции – 10 000 рублей (неденоминированных).

Основные держатели акций (по состоянию на декабрь 1997 г ):

33,9% и "золотая акция" АО – правительство республики Татарстан (находятся в доверительном управлении ЗАО "Татинвест-Росс");

11,9% – "Нижнекамскнефтехим и компания";

11,5% – АО "Татаро-американские инвестиции и финансы";

3,0% – АО "Татнефтехиминвест-холдинг";

4,6% – другие юридические лица;

35,1% – физические лица.

В апреле 1997 г собрание акционеров корпорации приняло решение об увеличении уставного капитала Дополнительная эмиссия в размере 417 тыс. обыкновенных акций предназначена для погашения задолженности перед республиканским бюджетом и внебюджетными фондами, при этом государственная доля в ОАО "Нижнекамскнефтехим" возрастет до 37,4% акционерного капитала.

Общая характеристика и основные направления деятельности

В производстве синтетического каучука, в отличие от других подотраслей нефтехимии, в последние годы продолжался спад производства (рис. 3.2). Некоторый рост наблюдался только в 1995 г., что было связано с относительно благоприятной конъюнктурой экспорта.

Рис. 3.2. Производство синтетического каучука в России

В январе-ноябре 1997 г. производство синтетического каучука составило лишь 90% от уровня соответствующего периода 1996 г. Рост в промышленности синтетических смол и пластмасс за тот же период составил 10,9%.

АО "Нижнекамскнефтехим" – крупнейший нефтехимический комплекс России. На долю НКНХ приходится половина выпускаемого в стране каучука СКИ-3, более половины бутилкаучука. По объему реализации за 1996 г. он занял 28 место в рейтинге журнала "Эксперт".

Производственный комплекс ОАО "Нижнекамскнефтехим" включает 8 заводов основного производства, 6 управлений и 18 цехов общего назначения. Предприятие отгружает потребителям более 60 видов продукции. Здесь расположены самые большие в мире мощности по выпуску полиизопренового каучука. Но практически все мощности компании, кроме мощностей по производству бутилкаучука, 75% которого идет на экспорт, загружены только на 40-60%. Производство каучука СКИ-3, спрос на который в последние годы упал вдвое, составляет лишь 33% от возможного. Причины этого – кризис неплатежей, низкий уровень внутреннего платежеспособного спроса, низкая доля расчетов денежными средствами (в структуре выручки НКНХ за 1997 г. почти 82% приходилось на бартерные операции).

Высокий удельный вес экспортируемой продукции (он составлял более 25% всей реализуемой продукции в 1995-1997 гг.) свидетельствует о соответствии ее мировым стандартам. Но изза роста себестоимости экспортные операции, остающиеся практически единственным источником "живых денег" для компании, зачастую убыточны – за 1996 г. убыток от экспорта составил более 400 млн. руб.

В отличие от большинства предприятий отрасли ОАО "Нижнекамскнефтехим" в последние годы наращивает объемы производства. Прирост объемов товарной продукции в 1996 г. составил 9,4%, в 1997 г. – 5,5% по сравнению с предыдущим годом. Однако темп роста реализации меньше, в 1997 г. она выросла лишь на 4% по сравнению с 1996 г. Поставки продукции на экспорт в 1997 г. увеличились на 5%.

Компания расширяет мощности по выпуску пользующегося спросом бутилкаучука, в 1996 г. пущен цех по производству этиленпропиленового каучука СКЭПТ (EPDM), который имеет широкое применение, но до этого в России почти не производился.

Развитие и модернизация

На предприятии идет интенсивная работа по переориентации производства на новые виды продукции и снижению себестоимости. В начале 1998 г. на заводе синтетического каучука запущена линия безотходного производства нефтеполимерной смолы, до конца года планируется начать производство полибутадиенового каучука. Приобретаются лицензии на новые виды продукции – в январе 1998 г. приобретена лицензия на производство деэмульгаторов и ингибиторов у американской компании NaicoExxon. Для снижения затрат на производство каучука планируется строительство установки по производству метанола по технологии немецкой фирмы "Лурги" мощностью 200 тысяч тонн в год.

В соответствии с бизнес-планом, утвержденным советом директоров, на реализацию проектов реконструкции в 1998 г. требуется 125 млн. долл. Средства для этого планируется привлечь путем размещения АДР и облигаций.

На базе НКНХ создается Нижнекамский НПЗ, доля "Нижнекамскнефтехима" в уставном капитале которого составляет 28%. 11 июня 1997 г. подписан контракт с американской компанией "ABB Lummus Global" о предоставлении кредита на 115,2 млн. долл. для строительства первой очереди НПЗ (с получением 1400 тысяч тонн дизельного топлива и 600 тысяч тонн авиационного керосина).

Обоснование корпоративной стратегии

В соответствии с целями функционирования корпорации рассмотрим процесс формирования инвестиционной стратегии АО "Нижнекамскнефтехим" в республике Татарстан. Для этого проведем краткие исследования в соответствии со схемой рис. 2.8. Рассмотрим все этапы по порядку.

Как явствует из вышеназванной Концепции, стратегическими приоритетами развития корпорации является развитие производств нефтеполимерной олифы, альфа-олефинов, вспенивающего полистирола. Это обусловлено следующим:

поддержка республиканских властей одного из крупнейших в республике предприятий;

наличие достаточного количества сырья;

наличие возможностей для развития производства.

В этой связи, менеджерам Региональной инвестиционной корпорации необходимо составить и утвердить инвестиционные программы для реализации поставленных стратегических целей, оценить возможные альтернативы и выбрать наиболее привлекательные варианты для инвестирования.

При выборе одного из вариантов инвестирования также необходимо оценить финансовое положение АО, определить требуемые объемы инвестиционных ресурсов и оценить суммы затрат для реализации каждого из перечисленных вариантов.

Экспресс-анализ финансового положения АО "Нижнекамскнефтехим"

На основе данных финансовой отчетности (Приложения 1 и 2) можно провести экспресс-анализ финансового состояния корпорации и определить необходимые для анализа инвестиционного потенциала значения основных показателей. Результаты экспресс-анализа представлены в таблице 3.1.

Таблица 3.1

Показатели инвестиционного потенциала АО "Нижнекамскнефтехим"

Показатель

Значение

1995 год

1996 год

1997 год

Доля долгосрочных финансовых вложений в совокупных активах

12%

12%

11%

Мобильный капитал, тыс. руб.

371 875

-72 303

-242 621

Коэффициент автономии

4,394

2,749

2,460

Убытки

0

236 738

436 883

На основе данных таблицы можно заключить, что по итогам 1997 года корпорация имеет дефицит оборотных средств в объеме 242 621 тыс. руб. Поэтому необходимо пересматривать структуру баланса в сторону увеличения его мобильности, например за счет сокращения заемных средств, покрытия убытков или других мероприятий.

Данные таблицы лишь подтверждают необходимость модернизации и повышения эффективности производства. Для проведения процедуры оценки альтернатив необходимо провести предварительную оценки эффективности деятельности корпорации.

Эффективность инвестиционной деятельности

Поскольку понятие эффективности инвестиционной деятельности корпораций весьма размыто, по нашему мнению, необходимо определить основные понятия эффективности, относящиеся к инвестиционной стратегии корпораций.

Текущая эффективность инвестиций – текущая рыночная стоимость инвестиционных ценностей, которыми распоряжается корпорация (на которые у корпорации есть право собственности в соответствии с ГК РФ), деленная на суммарные затраты корпорации (возможно, дисконтированные с учетом реальной доходности по безрисковым инвестиционным операциям) по приобретению данных инвестиционных ценностей.

Эффективность инвестиционного портфеля – совокупная стоимость инвестиционных ценностей при ликвидации инвестиционного портфеля, деленная на сумму затрат по формированию и текущему управлению инвестиционным портфелем.

В связи с вышесказанным, экономическая эффективность характеризуется относительной величиной, представляющей соотношение реального экономического эффекта (текущего или ликвидационного) и авансированных затрат или экономического эффекта и текущих затрат [1]. Это соотношение может быть как прямым (величина, выражающая экономический эффект, находится в числителе дроби, т. е. можно определить, какой эффект получен на единицу произведенных затрат), так и обратным (когда величина, выражающая экономический эффект, находится в знаменателе дроби, т.е. можно определить, сколько средств затрачено на получение единицы экономического эффекта) [2].

Авансированные затраты показывают, чем располагала корпорация в конкретном периоде [2], то есть авансированные затраты позволяют косвенно оценить инвестиционный потенциал корпорации. Текущие затраты выражаются в виде накопленных итогов (затраты рабочего времени, затраты материалов на производство, затраты на куплю-продажу финансовых активов и т. д.) [4].

Общий экономический эффект от инвестиций может представлять результат всей инвестиционной деятельности корпорации. Общий экономический эффект характеризуется абсолютной величиной, причем как совокупная стоимость инвестиционных ценностей – величиной положительной, а как прибыль – может быть и отрицательной (убытки) [4].

Эффективность инвестиционной деятельности корпорации можно представить в следующем виде [4, 5, 17, 26]:

,                                                  (3.1)

где

Э – эффективность;

Р – полученный результат;

З – затраты для получения результата.

Для предварительной и самой общей оценки эффективности инвестиционной деятельности корпорации, можно применять показатель ресурсной доходности корпорации (ДРК).

,                                               (3.2)

где

ВА' – совокупные активы корпорации, уменьшенные на величину убытков;

ВП' – совокупные пассивы корпорации, уменьшенные на величину прибыли.

Формула (3.2) требует некоторого пояснения. В отечественной бухгалтерской практике стоимость совокупных активов равна стоимости совокупных пассивов и составляет баланс корпорации. Однако, в балансе всегда отражается и прибыль и убытки, причем убытки отражаются в активе, а прибыль в пассиве баланса. При этом, при наличии убытков корпорация никогда не показывает прибыль и наоборот.

В этой связи, и в соответствии с (3.2), если корпорация несет убытки, то совокупные активы, уменьшенные на величину убытков (ВА') будут меньше совокупных пассивов, уменьшенных на величину прибыли (ВП'), поскольку прибыль равна нулю. То есть, ресурсная доходность корпорации меньше единицы, в обратном случае – больше. А значение ДРК позволяет определить степень убыточности или прибыльности ресурсов корпорации. Рассмотрим значение данного показателя в динамике (табл. 3.2).

Таблица 3.2

Динамика значений показателя ресурсной доходности АО "Нижнекамскнефтехим"

Значение

1995 год

1996 год

1997 год

Ресурсная доходность

1,03

0,98

0,96

По данным таблицы можно заключить, что эффективность инвестиционной деятельности постоянно снижалась, поэтому необходима коренная перестройка инвестиционного планирования и проектирования. Усиление роли научного подхода к инвестициям диктуется обострением экономической ситуации и ухудшением финансового климата как в России, так и в республике. В этой связи, необходимо очень четко и детально проанализировать возможные варианты инвестирования с научной точки зрения и оценить их экономическую эффективность.

В инвестиционном процессе постоянно присутствует множественность вариантов инвестирования. Поэтому, для повышения эффективности инвестиционного процесса, необходимо осуществлять инвестиции только в соответствии с прогнозируемым уровнем доходности от конкретной инвестиционной ценности. Для иллюстрации оценки эффективности с использованием методик, предложенных во второй главе рассмотрим следующие гипотетические примеры.

Анализ альтернатив и вариантов

Как уже было сказано, АО "Нижнекамскнефтехим" заинтересовано в производстве определенных видов продукции. В этой связи, необходимо выбрать один из вариантов инвестирования из нескольких возможных:

покупка контрольного пакета акций существующего завода, производящего один из необходимых видов продукции;

строительство нового завода для производства необходимых видов продукции;

покупка недостроенных мощностей в выбранном регионе и дооснащение их оборудованием для производства необходимой продукции.

Перед расчетом необходимых показателей стоимости и привлекательности того или иного варианта, по нашему мнению, необходимо провести предварительный эмпирический или экспертный анализ привлекательности варианта инвестиций. Для этого по каждому рассматриваемому варианту представляется целесообразным оценить "плюсы" и "минусы" для выбора варианта или вариантов и расчета показателей.

Варианты будем рассматривать по порядку. Для рассмотрения необходимо сформулировать вопросы, на которые в ходе проведения экспертной оценки должны быть получены положительные или отрицательные ответы. Первоначальная экспертная оценка будет проводиться по бинарному принципу, то есть допускаются ответы "да / нет", "лучше / хуже".

Как правило, вопросы упорядочиваются по приоритетности для корпорации. По нашему мнению, вопросы должны быть следующими:

1. Соответствует ли производство интересующей продукции инвестиционной стратегии корпорации?

2. Пользуется ли интересующая продукция спросом на внутреннем и внешнем рынках?

3. Существуют ли заводы, производящие интересующий вид продукции, на территории России?

4. Есть ли в структуре корпорации предприятия, производящие продукты-заменители или продукцию, аналогичную интересующей?

5. Наносят ли существующие технологии производства интересующей продукции вред окружающей среде?

6. Существуют ли технологии производства лучшие чем используемые на существующих заводах?

7. Выгоднее ли строить новый завод чем купить существующий?

8. Выгоднее ли купить существующий завод чем строить новый?

9. Выгоднее ли строить новый завод на базе существующих недостроек?

Допустим, для опроса приглашены пять экспертов, которые дали следующие ответы на поставленные вопросы (табл. 3.3).


Таблица 3.3

Ответы экспертов

Э. 1

Э. 2

Э. 3

Э. 4

Э. 5

В. 1

да

да

да

да

да

В. 2

да

да

да

да

да

В. 3

да

да

да

да

да

В. 4

нет

нет

нет

нет

нет

В. 5

нет

нет

нет

нет

нет

В. 6

да

да

нет

нет

В. 7

да

нет

нет

да

В. 8

нет

да

да

нет

В. 9

нет

нет

нет

нет

нет

В ходе проведенного опроса принципиальные разногласия у экспертов возникли только при определении выгодности варианта инвестирования. При этом, выгодность производства в принципе признана всеми экспертами. Также, все эксперты отрицательно относятся к строительству завода на базе существующих недостроек. Это обосновывается следующим:

возможные недостатки существующих на недостройках систем коммуникаций;

жесткие рамки возведенных построек;

возможность неблагоприятной реакции населения и др.

Средства, направленные на дополнительное изучение данных оснований, сильно удорожают проект, поэтому от организации производства на базе существующих недостроек решено отказаться. Высшее руководство АО на основании результатов экспертной оценки может принять решение о принципиальной возможности осуществления инвестиций в производство интересующего вида продукции и, вследствие этого, о проведении исследований при выбору одного из двух оставшихся вариантов, поскольку эти варианты одобрены экспертами в равной степени. В этой связи, следующий этап инвестиционного исследования заключается в расчете показателей экономической эффективности по каждому из рассматриваемых вариантов.

§ 3.2. Разработка инвестиционного проекта

Общие предпосылки инвестиционного проекта

Предположим, что в связи с изменением экономической ситуации руководство сырьевой корпорации принимает стратегическое решение об изменении структуры экспорта. Суть решения состоит в том, чтобы перейти от экспорта первичных ресурсов к экспорту продуктов переработки сырья. Такая задача актуальна не только для АО "Нижнекамскнефтехим", но и для многих других сырьевых корпораций уже в самое ближайшее время из-за того, что цены, например на нефть, подвержены в последнее время серьезным колебаниям, вызванным различными мировыми финансовыми и политическими кризисами. В этой связи руководством корпорации поставлена задача по строительству завода для переработки сырья и производства нефтеполимерной олифы.

В свете этого необходимо разработать инвестиционный проект по строительству такого завода. Сущность проекта заключается в составлении плана финансовых потоков инвестиционного процесса с целью минимизации расходов.

Первой стадией реализации данного инвестиционного проекта является оценка потенциальной емкости рынка. Необходимо отметить, что для полноты анализа необходимо сравнивать ситуацию, которая возникнет после реализации проекта с ситуацией, если проект не будет реализован.

По оценкам западных аналитических агентств (Bonner & Moore) мировой спрос на нефтеполимерную олифу будет оставаться высоким и стабильным как минимум до конца тысячелетия. Как правило объем производства нефтеполимерной олифы ниже объемов спроса на нее, поэтому у производителей есть определенные резервы роста объемов производства, ограниченные лишь наличием производственных мощностей.

Таким образом, можно сделать два вывода:

во-первых, потребность в нефтеполимерной олифе в 1999-2000 годах может повыситься по сравнению с 1998 годом;

во-вторых, достаточно высокая потребность одним заводом покрыта не будет.

Как следует из оценок западных аналитических агентств объем производства метанола меньше, чем объем потребностей, поэтому конкуренция на объемы спроса влияет мало.

Однако, для обоснования принятия решения по строительству завода необходимо спрогнозировать наиболее вероятные варианты развития событий (рис. 3.3).

Рис. 3.3. Вероятностный граф изменения потребности в промышленном метаноле

Оптимальный вариант управленческого решения находится по формуле:

max Э = maxj+Э*j-1),

где

Э – эффективность варианта решения;

Э*j-1  максимальная эффективность, полученная при принятии решении на этапе (j-1);

Эj – эффективность полученная при принятии решении на этапе j.

Отметим, что Эj определяется с учетом вероятности ее получения, и выражается в прибыли, которую возможно получить, если будет принято данное управленческое решение (рис. 3.4). Альтернативные варианты решений принимаются после оценки вероятностей наступления событий, отображенных в вероятностном графе.

Рис. 3.4. Дерево решений по проекту производства и сбыта промышленного метанола

Данная модель принятия управленческих решений часто бывает достаточно эффективной в самых различных финансовых и инвестиционных ситуациях. Единственный ее недостаток заключается в затруднительности определения вероятностей наступления различных событий. Для этого часто применяют так называемый экспертный метод, но его использование в данном случае является неэффективным.

То есть, необходимые условия для разработки и реализации инвестиционного проекта по строительству завода по производству нефтеполимерной олифы соблюдены и имеют благоприятную для корпорации-инвестора динамику.

Однако, выполнения необходимых условий для принятия положительного решения о начале проекта недостаточно, другой стороной или следующим шагом анализа проекта является оценка его эффективности, которая подробно рассмотрена далее.

Оценка эффективности проекта

На следующем шаге анализа необходимо определить инвестиционную и коммерческую эффективность проекта. В соответствии с принятой практикой инвестиционный проект обычно исследуется в динамике за период, охватывающий фазу капитального строительства и фазу производства продукции до его ликвидации.

Поэтому, исходные данные должны отражать временную динамику реализации проекта и должны давать представление об экономической конъюнктуре, непосредственно связанной с производством и сбытом продукции: рынки сбыта, возможная конкуренция, тенденции изменения цен на производственную продукцию, основное сырье и материалы, тенденции изменения других затрат. Кроме того, они должны учитывать вероятные сценарии общеэкономического развития, которые находят свое отражение в инфляции, тенденциях изменения ставки банковского процента по различным видам кредита, курса рубля по отношению к доллару и других показателей. При оценке инвестиционной и коммерческой эффективности необходимо использовать показатели ЧДД, ИД и ВНД.

Основываясь на отечественном и зарубежном опыте можно предполагать, что возможно построить завод в течение 28 месяцев после подписания контракта на строительство. Планируемый объем производства – 11 тыс. тонн олифы в год.

Предварительная сметная стоимость строительства составляет 2,3 млн. долл. США. Предварительный срок привлечения средств составляет 12 лет, причем выплата кредитов будет производиться после начала производства. Эти условия кредитования предлагают для строительства заводов по производству экспортных товаров, производимых в России, зарубежные банки.

Основные поставщики оборудования и подрядчики на строительство как правило в проектах стоимостью более 1 млн. долл. США определяются с помощью тендеров. Это позволяет достичь минимально возможного уровня затрат на реализацию проекта, а также установить заменяемую стоимость завода на случай его дальнейшей продажи. Тендер может проводиться в несколько этапов, в виде открытого или закрытого конкурса.

К участию в тендере допускаются юридические и физические лица, признанные в соответствии с законодательством о приватизации покупателями и представившие в оговоренные в информационном сообщении сроки оформленные надлежащим образом нижеследующие документы:

заявку;

заверенную банком копию платежного документа, подтверждающую внесение задатка на расчетный счет продавца;

предложение о покупке, запечатанное в отдельном конверте;

надлежащим образом оформленную доверенность на имя представителя;

документы, подтверждающие полномочия руководителя;

заверенные нотариально копии учредительных документов, включая все изменения и дополнения;

справку, подтверждающую размер доли государства, органов государственной власти и местного самоуправления, общественных организаций (объединений), благотворительных и иных общественных фондов в их уставном капитале;

копии балансовых отчетов за последние три года деятельности;

справку из налоговой инспекции по установленной форме в случае совершения сделки на сумму более 10 000 минимальных размеров оплаты труда.

При регистрации заявителю выдается уведомление (с указанием времени регистрации заявки), с получением которого он приобретает статус участника аукциона.

Общие условия проведения тендеров не являются коммерческой тайной, они могут быть доведены до сведения потенциальных участников различными способами. По нашему мнению, необходимо проводить два тендера:

строительный подряд;

поставка производственного оборудования.

Однако, предпочтение может быть отдано и инжиниринговой фирме, которая обеспечит весь комплекс услуг. Основным критерием может быть соотношение "цена / качество" или "цена / срок строительства завода". Несомненно, что предлагаемые условия должны быть рассмотрены квалифицированной комиссией в заранее определенный срок.

При опросе комиссия может высказывать свое мнение в виде экспертной оценки мнений экспертов. Российская специфика диктует именно такой подход для избежания коррупции и предвзятого отношения к потенциальным подрядчикам. Основными вопросами для экспертной оценки, по нашему мнению, могут быть следующие:

рыночная репутация подрядчика;

опыт участия в подобных проектах;

сметная стоимость услуг подрядчика;

срок выполнения и график оплаты услуг по подряду;

возможность привлечения связанных кредитов под осуществление проекта.

Ранжировав подрядчиков - участников тендера в соответствии с оценками экспертов, можно получить ответ на поставленный вопрос: с кем подписывать инвестиционный договор. В договоре определяются условия финансирования, сроки строительства, объемы производства на поставляемом оборудовании. После завершения тендерного этапа начинается деятельность по реализации проекта.

Таким образом, основные условия финансирования, сроки строительства, и объемы производства определены. Всю деятельность по реализации проекта можно разбить на 2 группы: инвестиционную и операционную. К инвестиционной деятельности относится деятельность по строительству и организации производства. К операционной – относится деятельность, непосредственно связанная с производством нефтеполимерной олифы.

Таблица 3.4

Показатели эффективности проекта

Период

1 год

2 год

3 год

4 год

5 год

6 год

7 год

8 год

9 год

10 год

11 год

12 год

Инвестиции, тыс. $

1100

1100

100

0

0

0

0

0

0

0

0

0

Задолженность нарастающим итогом, тыс. $

1100

2200

2125

1740

1355

970

585

200

0

0

0

0

Проценты нарастающим итогом, тыс. $

0

165

495

814

1075

1278

1424

1326

971

586

201

0

Объем пр-ва, тыс. т

5

11

11

11

11

11

11

11

11

11

Выручка, тыс. $

5000

11000

11000

11000

11000

11000

11000

11000

11000

11000

Погашение кредита, тыс. $

0

0

175

385

385

385

385

385

385

385

201

385

Результаты расчета показателей коммерческой и инвестиционной эффективности целесообразно представить в виде таблицы (табл. 3.4), в которой отображены планируемые потоки денежных средств от всех видов деятельности, а также рассчитаны основные показатели. Проценты по кредиту формируются по годовой ставке 15%.

При условии направления на погашение кредита и процентов по нему 3,5% ежегодной выручки, можно рассчитать значения основных показателей, характеризующих проект.

Чистый дисконтированный доход по проекту может равен

385 – 201 + 385 = 566 тыс. $,

что свидетельствует о его общей прибыльности, то есть проект может быть принят к инвестированию.

Уровень индекса рентабельности затрат (ИД) равный 1,57 показывает достаточно высокий уровень прибыльности проекта. Уровень ВНД показывает, что проект может быть осуществлен и при возрастании фактора дисконтирования до 16%.

Таким образом, рассматриваемый проект может быть классифицирован как долгосрочные, среднедоходные, среднерисковые инвестиции. С точки зрения инвестиционной стратегии корпорации данный проект является основой для формирования инвестиционного портфеля среднего роста.

Для рассматриваемого проекта можно выделить следующие основные виды рисков, которые необходимо минимизировать:

риск нежизнеспособности проекта;

налоговый риск;

риск неуплаты задолженностей.

Риск нежизнеспособности проекта

Его сущность заключается в том, что руководство корпорации должно быть уверено, что предполагаемые доходы от проекта будут достаточны для покрытия затрат, выплаты задолженностей и обеспечения окупаемости любых капиталовложений в рамках проекта.

Налоговый риск

Налоговый риск включает:

невозможность гарантировать налоговую скидку из-за того, что проект не вступит в эксплуатацию к определенной дате;

потерю выигрыша на налогах из-за того, что руководство корпорации прекратило работы над уже функционирующим, но экономически не оправдавшим себя проектом;

изменение налогового законодательства, например, увеличение налога на имущество или изменение плановой нормы амортизации перед тем как запустить проект в эксплуатацию;

решения налоговой службы, понижающие налоговые преимущества в результате осуществления проекта.

Риск неуплаты задолженностей

Даже у эффективных проектов может наблюдаться временное снижение доходов из-за краткосрочного падения спроса на производимый продукт, либо из-за снижения цен из-за перепроизводства продукта на рынке. Чтобы защитить любого инвестора от таких неожиданностей, предполагаемые ежегодные доходы от проекта должны жестко перекрывать максимальные годовые выплаты по задолженностям. После осуществления корпорацией надежных мер по снижению риска неуплаты задолженностей, руководство корпорации может принять соответствующие гарантии частичных или полных выплат задолженностей в определенные этапы технологического цикла или в процессе реализации продукции.

Поэтому, программа по минимизации рисков должна быть четко проработанной, выполнимой и не снижать эффективности технологического цикла. Один из возможных вариантов программы по минимизации рисков представлен в табл. 3.5.

Таблица 3.5

Программа минимизации рисков

Вид риска

Р

А

Кваж

Способ минимизации

I. Риск нежизнеспособности проекта

1) риск появления инновации (разработка синтетического заменителя метанола)

0,25

0,2

0,05

Популяризация натуральных тканей

2)Риск срыва поставок по вине подрядчика

0,2

0,1

0,02

Поиск нескольких альтернативных поставщиков

II. Отмена налоговых льгот из-за задержки окончания проекта

0,2

0,5

0,1

Разработка нескольких сценариев реализации проекта

III. Риск неуплаты задолженностей

0,35

0,2

0,07

Получение гарантии банка-партнера

Условные обозначения в таблице 3.5:

Р – вероятность наступления риска;

А – актуальность риска для данного вида проекта;

Кваж – коэффициент важности рассчитывается по формуле:

Кваж = Р * А.

Также в ходе анализа риска должны рассматриваться следующие виды внешних и внутренних воздействий, которые могут повлиять на эффективность работы завода:

1. Изменение ставки сравнения (инфляции) – по результатам анализа эффективности можно сделать вывод, что функционирование завода эффективно даже при 16% инфляции в долларовом эквиваленте.

2. Снижение выручки от реализации возможно до 35% от плановой.

§ 3.3. Стратегия приобретения пакета акций предприятия

Несмотря на то, что проект строительства нового завода достаточно эффективен, руководством корпорации может рассматриваться вариант не только строительства, но и приобретения контрольного или всего пакета акций уже действующего завода. В результате такого приобретения действующий завод становится одной из составляющих корпорации, то есть происходит поглощение корпорацией действующего завода.

Исследование юридических аспектов поглощения выходит за рамки настоящей диссертации, хотя основные положения поглощения описаны в Федеральном законе "Об акционерных обществах". Мы же остановимся на экономических аспектах данной операции и исследуем ее эффективность. Рассмотрим оценку стоимости пакета акций предприятия при его поглощении корпорацией. Предприятие функционирует в нефтеперерабатывающей отрасли. Все цифры относительно стоимости являются гипотетическими.

Техника предварительного сравнительного анализа компаний

Перед проведением анализа стоимости пакета акций необходимо установить исходные данные отношении изучаемой компании. Для анализа можно предположить следующее:

а) общий годовой объем производства поглощаемого предприятия – 11 тыс. тонн олифы;

б) объем первого года – 5 тыс. тонн.

Сравнения делаются на основании среднегодовых объемов производства (табл. 3.6).

Нижний предел (Предприятие 3 – $15 / тонну);

Подразумеваемая стоимость изучаемой компании –

$0,15 * 11 000 = $1,65 млн.

Таблица 3.6

Стоимость предприятия / годовой объем производства

Предприятия

Годовой объем производства, тыс. тонн

Стоимость компании, тыс. $

Отношение, $/тонну

Предприятие 1

20 000

3 670

0,18

Предприятие 2

13 000

2 460

0,19

Предприятие 3

9 000

2 150

0,24

Предприятие 4

12 000

2 610

0,22

Предприятие 5

17 000

2 980

0,18

Среднее

0,20

Верхний предел (среднее всех предприятий – $0,20 / тонну);

Подразумеваемая стоимость изучаемого предприятия –

$0,20 * 11 000 = $2,21 млн.

Естественно, имеются определенные ограничения в отношении таких показателей как "стоимость предприятия / запасы". Например, они не различают качественную разницу по активам, а также не различают разницу между компаниями с различными этапами разработки активов. Однако, она должна рассматриваться как сопутствующая методу ДПС.

Предварительный сравнительный анализ операций

Для анализа операций используется последняя по времени сделка по приобретению пакета акций аналогичной компании. В рассматриваемом примере, предположим, что пакет приобретается на следующих условиях (табл. 3.7).

В этом случае приобретаемое предприятие в рассмотренном примере будет оцениваться следующим образом:



Объем производства предприятия, тыс. тонн / год

11 000

Подразумеваемая стоимость / объем производства

0,18

Подразумеваемая стоимость предприятия, млн. долл.

1,98

Таблица 3.7

Основные условия сделки

Показатель

Значение

Сумма, выплаченная за пакет, тыс. долл.

1 458

Приобретаемый пакет акций

45%

Общая стоимость приобретаемого предприятия, тыс. долл.

3 240

Годовой объем производства предприятия, тыс. тонн

18 000

Подразумеваемая стоимость / объем производства

0,18

Кроме расчетной стоимости поглощаемого предприятия необходимо учитывать и другие факторы, которые могут изменить стоимость приобретаемого пакета:

уровень конкурентного напряжения между группами участников торгов;

структура процесса продажи, в частности, возможность установления и степень контроля на поглощаемым предприятием в результате приобретения пакета;

финансовое обеспечение операции приобретения.

Предварительная оценка предприятия проводится с использованием сравнительного анализа предприятий, а также сравнительного анализа операций. Границы предварительной оценки для предприятий, рассмотренных ранее представлены в таблице 3.8. В этом случае выбор цены из диапазона стоимостей приобретаемого пакета акций зависит от конкурентного напряжения на рынке акций, количества поданных заявок на приобретение и доли приобретаемого влияния, то есть того объема прав, который получает покупатель.

Таблица 3.8

Предварительная оценка

Активы

Метод оценки

Предварительная стоимость, млн. $

От

До

Основные средства

1,025

1,275

Сравнимая компания

1,025

1,275

Сравнимая операция

1,160

1,250

Запасы и затраты

0,600

0,600

Запасы

Заменяемая стоимость

0,450

0,450

Незавершенное производство

Заменяемая стоимость

0,150

0,150

Предварительная стоимость

1,625

1,875

Предполагаемая премия за контрольный пакет

20%

0,325

0,375

ОБЩАЯ ПРЕДВАРИТЕЛЬНАЯ СТОИМОСТЬ

1,950

2,250

После традиционных методов оценки, применяемых для всех компаний, на наш взгляд, необходимо провести оценку пакета с учетом российской специфики. Такой расчет позволит уточнить полученные ранее значения и приблизить их к российской действительности. Для этого воспользуемся методом расчетной капитализации. Все необходимы для расчета значения показателей занесены в таблицу 3.9.

Таблица 3.9

Рыночные характеристики предприятий нефтеперерабатывающей отрасли

Предприятие

Валюта баланса, тыс. $

Собственные средства, тыс. $

Рыночная капитализация, тыс. $

Удельный вес валюты баланса

Предприятие 1

1800

1260

1038

0,180

Предприятие 2

1450

943

926

0,145

Предприятие 3

1930

1119

789

0,193

Предприятие 4

2630

1973

1372

0,263

Предприятие 5

2190

1511

1037

0,219

Сумма

10000

На основании данных таблицы 3.9 проведем расчеты, результаты которых занесем в табл. 3.10.


Таблица 3.10

Значения расчетных коэффициентов

Предприятие

Удельный вес валюты баланса

ki

K

Предприятие 1

0,180

0,824

0,148

Предприятие 2

0,145

0,982

0,142

Предприятие 3

0,193

0,705

0,136

Предприятие 4

0,263

0,696

0,183

Предприятие 5

0,219

0,686

0,150

Генеральный коэффициент превышения

0,760

На основании полученного по данным табл. 3.10 значения генерального коэффициента превышения можно определить прогнозную рыночную капитализацию анализируемого предприятия:

2,5 млн. $ *0,760 = 1,9 млн. $.

Эта цифра подтверждает проведенные ранее расчеты и является отправной точкой для оценки инвестиционной привлекательности варианта с приобретением пакета акций завода по производству нефтеполимерной олифы.

С учетом всего вышеизложенного можно предположить, что наиболее вероятной стоимостью предприятия будет какое-либо среднее значение из всех возможных стоимостей. В рассматриваемом примере – это около 2,2 млн. $.

В результате проведенных расчетов получены основные характеристики для сравнению двух вариантов инвестирования между собой. Рассмотрим более подробно процедуру сравнения.

Принятие инвестиционного решения

Для принятия окончательного решения по выбору того или иного варианта инвестирования, на наш взгляд, было бы целесообразным провести анализ репутации контрагентов по обоим вариантам инвестирования. Для этого предлагаем провести экспертный опрос, на котором будут рассмотрены следующие несколько вопросов, заданные с учетом результатов первого анкетирования и проведенных после этого расчетов:

1. Что на Ваш взгляд более привлекательно: а)строительство нового завода, б) приобретение пакета акций существующего?

2. Репутация какого из контрагентов для Вас более предпочтительна: а) фирмы - подрядчика по строительству, б) существующего завода по производству нефтеполимерной олифы?

Ответы экспертов, полученные в ходе опроса представлены в табл. 3.11.

Таблица 3.11

Результаты экспертной оценки

Вопрос 1

Вопрос 2

Эксперт 1

а

а

Эксперт 2

а

а

Эксперт 3

а

б

Эксперт 4

б

а

Эксперт 5

а

а

Экспертная оценка в целом отдает предпочтение варианту со строительством нового завода, что свидетельствует о его большей инвестиционной привлекательности по мнению экспертов.

Таким образом, стоимость строительства нового завода и приобретение пакета акций аналогичного по характеристикам завода примерно равны по затратам, однако предпочтение все-таки может быть отдано строительству нового завода, поскольку технологии производства рассматриваемого вида продукции постоянно прогрессируют. Причем, как показано выше общая стоимость приобретаемого завода выше нежели строительство нового. Также в пользу строительства говорит и тот факт, что погашение займа будет проводиться в течение 12 лет с момента начала строительства, что позволит накопить достаточно оборотных средств для дальнейшего продолжения деятельности.


Заключение

В результате взаимного интереса, проявляемого регионами с одной стороны и крупным российским капиталом – с другой, появляется новая ось экономического развития России. Имеющиеся экономические предпосылки позволяют надеяться на углубление существующего интереса и продолжение плодотворного сотрудничества.

Сложившаяся ситуация диктует необходимость внедрения в экономическую практику методов, позволяющих проанализировать и осуществить инвестиционные программы регионального уровня. То есть, региональная инвестиционная стратегия позволяет регионам получать инвестиционные ресурсы, а корпорациям осваивать новые рынки сбыта и производство новых видов продукции, повышая свою конкурентоспособность на общероссийском уровне. В этой связи, в диссертационном исследовании выполнено следующее:

Исследована инвестиционная ситуация в России. По данным исследования можно сделать вывод о том, что инвестиционная ситуация в России, сложившаяся в конце 1997 - начале 1998 года, по-прежнему остается неблагоприятной, о чем свидетельствуют данные Госкомстата и Минэкономики РФ. Для ее улучшения российские корпорации стремятся выйти на международный рынок капиталов, для чего создают альянсы с крупными западными корпорациями и привлекают консультационные фирмы с мировым именем для аудита и инвестиционного анализа.

Исследован российский рынок инвестиционных капиталов. Его развитие в целом совпадает с инвестиционной ситуацией. Методы увеличения его объемов находятся в большей степени в области государственных гарантий стабильности российского рынка капиталов в целом.

Исследованы возможные критерии формирования инвестиционной стратегии корпорации. В рамках инвестиционной стратегии одним из основных условий является корпоративная эффективность инвестиционного процесса, поэтому основным критерием формирования инвестиционной стратегии корпорации является эффективность инвестиций. В этой связи, в работе предложены методика определения эффективности инвестиционной деятельности и методы определения эффективности инвестиций.

Исследованы методы оптимизации инвестиционных портфелей корпорации на региональном уровне. Одним из основополагающих моментов при выборе критериев оптимизации инвестиционных портфелей является их увязка с основной целью функционирования корпорации.

Предложены методы инвестиционного анализа и методы принятия решения на корпоративное инвестирование. Общепринятые методы инвестиционного анализа зачастую бывают не пригодны при проведении оценок российских предприятий и других инвестиционных ценностей, в этой связи, одним и главных способов является экспертные оценки и методы статистической оценки рынка и финансовой отчетности. На основании результатов инвестиционного анализа разрабатываются мероприятия и принимается решение на корпоративное инвестирование. Это решение является завершающим этапом инвестиционных исследований.

Проведена практическая апробация разработанной методологии. С учетом различных частных условий и обстоятельств методология апробирована на конкретном примере освоения производства нефтеполимерной олифы, производство которой является одним из направлений развития корпорации "Нижнекамскнефтехим".

Наряду с вышесказанным, хотелось бы отметить следующее. Анализ инвестиционной привлекательности региона становится одним из основных методических аппаратов при проведении политики региональной экспансии и проведении крупных инвестиционных программ. Совокупность мероприятий по оценке и проникновению корпораций в экономику региона позволяет не только получить достаточно достоверный план развития корпорации и ее подразделений в регионе, но и проводить обоснованную бюджетную политику в регионе с целью снижения экономической, экологической, социальной напряженности, уменьшения безработицы, а также повышения уровня социальной защиты населения.

Методы повышения инвестиционной привлекательности, доступные регионам, должны использоваться для увеличения притока капитала в регионы для решения в первую очередь проблем развития всех отраслей экономики региона и страны в целом. Зарубежный опыт программно-целевого управления может использоваться для решения долгосрочных проблем в краткосрочном периоде.

Таким образом, различные методы, приемы и примеры позволяют разрабатывать и осуществлять мероприятия в рамках инвестиционной стратегии корпорации в региональном масштабе.

Одним из наиболее привлекательных регионов России для целей долгосрочного инвестирования является республика Татарстан, имеющая в различных отраслях промышленности спектр предприятий, отвечающих самым строгим требованиям не только отечественных, но и зарубежных стратегических и портфельных инвесторов, о чем свидетельствует успешная деятельность по размещению акций и депозитарных расписок на российском и зарубежных фондовых рынках.

Одним из основных факторов, повышающих инвестиционную привлекательность региона, как это становится очевидным на примере республики Татарстан, является проработанность инвестиционного и фискального законодательства, включающего такие важные аспекты как: защита прав инвесторов, гарантии компенсации потерь от региональных рисков, льготное налогообложение инвесторов и предоставление налоговых каникул корпорациям, выполняющим определенные инвестиционные условия.

Таким образом, деятельность региона по привлечению инвестиций определяется несколькими направлениями:

снижение налогового бремени на инвесторов;

поощрение перехода предприятий на современные стандарты бухгалтерского учета и стимулирование ведения учета как по российским, так и по западным стандартам;

стимулирование импорта технологий;

принятие законов о защите интеллектуальной собственности;

борьба с экономической преступностью.

Регионы, осуществившие весь спектр преобразований, представляют повышенный интерес для крупных российских и зарубежных инвесторов, являющихся в большинстве своем корпоративными структурами. Поэтому корпоративные инвестиции являются наиболее целесообразными для регионов.

Таким образом, в настоящее время существует взаимный интерес у регионов и корпораций по согласованию финансовых и промышленных интересов и потоков. Поэтому формирование инвестиционной стратегии корпорации на региональном уровне является наиболее перспективной и насущной задачей в сложившейся экономической ситуации.


литература

 Абалкин Л. И., Аганбегян А. Г. и др. Политическая экономия. – М.: Политиздат, 1990.

 Авдеев А.М., Павловец В.И. Экономические показатели инвестиционных проектов в условиях инфляции. Экономика и коммерция. №3, 1994.

 Акофф Р. Планирование в больших экономических системах. – М.: Мир, 1972. – 228 с.

 Амбарцумов А. А., Стерликов Ф. Ф. 1000 терминов рыночной экономики. М.: Крон-пресс, 1993.

 Баканов М. И., Шеремет А. Д. Теория экономического анализа. – М.: Финансы и статистика. 1994. – 288 с.: ил.

 Балабанов И. Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? – М.: Финансы и статистика, 1995. – 384 с.: ил.

 Банки теряют клиентов. А Сбербанк их находит. Коммерсантъ-daily №150, 1996.

 Банковское дело: Справ. пособие. Под ред. Бабичевой Б. - М.: Экономика, 1993.

 Баумгартен Л.В. Финансово-промышленные группы, принципы и этапы формирования, особенности деятельности. Экономика и коммерция. Серия 9, вып. 1. Госкомоборонпром, ЦНИИ ЭИСУ, 1995.

 Белая книга. Экономика и политика России в 1997г. М.: ИЭППП, 1998.

 Берес В., Хавранек П. "Руководство по оценке эффективности инвестиций", М.: Интерэксперт, 1995.

 Бессмертный С., Садовой Л. Анализ существующего положения и пути развития финансово-промышленных групп. Деловой экспресс, №11, 26.03.1996.

 Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент. Киев: МП "Итем" Лтд, 1995.

 Ван Хорн ДЖ.К. Основы управления финансами. М.: Финансы и статистика, 1996.

 Волосов И. Иностранные инвестиции и реформирование экономики. Деловой мир, 26.05.1994.

 Вольнина М. Внутренний анализ внешних инвестиций. Деловой экспресс, 26.03.1996.

 Воропаев В.И. Управление проектом в России. М.: "Альянс", 1995.

 Герчикова И.Н. Маркетинг и международное коммерческое дело. М.: Внешторгиздат, 1990.

 Гончаров А. Инвестиционный климат для иностранцев начинает улучшаться. Известия, 18.05.1995.

 Грачева Е.Ю., Куфанова Н.А., Пепеляев С.Г. Финансовое право России. Учебник. – М.: ТЕИС, 1995. — 232с.

 Деловой экспресс №31, 1996.

 Ерофеев А. Спад инвестиций сохранится. Экономика и жизнь №23, 1996.

 Ефимова М.Р., Петрова Е.В., Румянцев В.Н. Общая теория статистики: Учебник. – М.: ИНФРА-М, 1996 – 416с.

 Зеленов В.А., Кузнецов А.П. О новых формах организации инвестиций при проведении конверсии на предприятиях авиационной промышленности. Вопросы экономки и конверсии. Вып. 3. Госкомоборонпром., ЦНИИЭК, 1994.

 Инвестиции в России. Ам Чам Ньюз. Выпуск 5, №18, Июль - август 1997.

 Институциональные преобразования – основа реформирования экономики. Деловой экспресс, 15.03.95 г.

 Коган М.Л. Предприятие и банк. М.: ПТФ, "Аркаюр", 1993.

 Корпоративное управление. Владельцы, директора и наемные работники акционерного общества. – Пер. с англ. – М.: "Джон Уайли энд Санз", 1996 г., 240 с.

 Котлер Ф. Основы маркетинга. Пер. с англ. М.: Прогресс, 1992.

 Кохно П. А. и др. Менеджмент. – М. Финансы и статистика, 1993.

 Кузьмин А.К. Роль банков в процессе формирования и развития финансово-промышленных групп. Финансы, N1, 1995.

 Лаврушин О.И. Организация и планирование кредита. М.: Финансы и статистика, 1991.

 Макаров М.И. и др. Теория выбора и принятия решений. М.: Наука, 1982.

 Макконелл К.Р., Брю С.Л. Экономика. Принципы, проблемы и политика. Т. 2, М.: Республика, 1992.

 Маркова О.М. Сахарова Л.С. Сидоров В.Н. Коммерческие банки и их операции. М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1995.

 Мескон М. Х., Альберт М., Хедоури Ф. Основы менеджмента: Пер. с англ. – М.: "Дело", 1992. – 702 с.

 Методологические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования. Утв. Госстроем России, Минэкономики РФ, Минфином РФ, Госкомпрома России. — М.: Информэлектро, 1994.

 Моисеева Н. Х., Анискин Ю. П. Современное предприятие: конкурентоспособность, маркетинг, обновление. Т. 1 и 2. – М.: Внешторгиздат, 1993.

 Постановление Правительства РФ от 13.10.1995 г. №1016 "О комплексной программе стимулирования отечественных и иностранных инвестиций в экономику Российской Федерации".

 Постановление Правительства РФ от 15 апреля 1995 г. №336 "О мерах по развитию рынка ценных бумаг в Российской Федерации". Рынок ценных бумаг. – Ч. 8. – М.: 1995.

 Рейтлян Я.Р. Аналитическая основа принятия управленческих решений. М.: Финансы и статистика, 1989.

 Российская Федерация в цифрах в 1987г. М.: 1988.

 Сборник Россия-97. Экономическая конъюнктура. М.: 1997.

 Типовая методика определения экономической эффективности капитальных вложений. М.: Экономика, 1989.

 Управление по результатам: Пер. с финск. / Общ. ред. и предисл. Я.А. Леймана. – М.: Издательская группа "Прогресс", 1993. – 320 с.

 Управление пректами (Зарубежный опыт). Под ред. В.Д.Шапиро.—Санкт-Петербург: "Два-Три", 1993.

 Усоскин В.М. Современный коммерческий банк. Управление и операции. М.: Все для вас, 1993 г.

 Финансово-кредитный словарь в 3 т. М.: Финансы и статистика, 1994.

 Финансы: Учебник / В.М. Родионова, Ю.Я. Вавилов, Л.И. Гончаренко и др.; Под ред. В.М. Родионовой. – М.: Финансы и статистика, 1993. – 400 с.: ил.

 Хачатуров Т.С. Экономическая эффективность капитальных вложений. М.: Экономика, 1964.

 Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов. – М.: "Дело", 1992. – 320 с.

 Шилина Г., Щербович И. Эмиссионная деятельность российских АО: результаты исследования. Рынок ценных бумаг №18, 1995.

 Шпрыгин В. Без инвестиций нет обновления. Экономика и жизнь №11, 1998.

 Шумпетер И. Теория экономическом развития. – М.: Прогресс, 1982.

 Экономический вестник Республики Татарстан.

 Эксперт, №№38, 45 за 1997 г., №12 за 1998 г.

 Яшин Ю.А. Конверсия: экономика и обороноспособность. Научно-практический журнал “Сертификация - конверсия - рынок”, №1, 1997.


приложения

Приложение 1

Финансовая отчетность ОАО "Нижнекамскнефтехим" за 1996 г.







Приложение 2

Финансовая отчетность ОАО "Нижнекамскнефтехим" за 1997 г.






 

А также другие работы, которые могут Вас заинтересовать

75608. РАЗЛОЖЕНИЕ ФУНКЦИЙ В РЯДЫ 259.5 KB
  Ортонормированный базис Для представления одномерных величин достаточно одного параметра. Возникает вопрос нельзя ли ввести ортонормированную систему в пространство функций так же как она вводится для векторного пространства Иначе говоря нельзя ли ввести множество взаимно перпендикулярных единичных функций Если это возможно то рассматриваемую функцию можно выразить в виде линейной комбинации таких функций. Рассмотрим некоторое множество функций семейство функций. Если число этих функций невелико можно...
75609. МАТЕМАТИЧЕСКОЕ ПРЕДСТАВЛЕНИЕ СИГНАЛА. МЕТОДЫ ИССЛЕДОВАНИЯ ПОДОБИЯ СИГНАЛОВ. КОРРЕЛЯЦИЯ 136 KB
  Элемент из этого числового набора называется компонентом вектора. Это означает что анализ вектора f аналогичен анализу функции непрерывного сигнала ft если она не имеет точек разрыва. Для этого необходимо определить понятия: расстояния между векторами скалярное расстояние норма вектора...
75610. РАЗЛОЖЕНИЕ ФУНКЦИЙ В ДЕЙСТВИТЕЛЬНЫЙ РЯД ФУРЬЕ 282.5 KB
  В последнем соотношении колебание самого большого периода, представленное суммой cost и sint, называют колебанием основной частоты или первой гармоникой. Колебание с периодом, равным половине основного периода, называют второй гармоникой
75611. РАЗЛОЖЕНИЕ ФУНКЦИЙ В КОМПЛЕКСНЫЙ РЯД ФУРЬЕ 60.5 KB
  Это и есть разложение в комплексный ряд Фурье. Коэффициенты Сk называются комплексными коэффициентами Фурье и, подобно действительным коэффициентам Фурье, вычисляются как скалярные произведения
75612. КЛЮЧЕВЫЕ ОПЕРАЦИИ ЦОС 191 KB
  Применяется для вычисления выходного сигнала yt линейной системы по заданному входному xt и известному импульсному отклику ht рис. Линейными называются системы для которых справедлив принцип суперпозиции отклик на сумму входных сигналов равен сумме откликов на эти сигналы по отдельности и принцип однородности изменение амплитуды входного сигнала вызывает пропорциональное изменение амплитуды выходного сигнала. Для реальных систем объектов свойство линейности может выполняться приближенно В системах цифровой обработки...
75613. ПРОГРАММИРОВАНИЕ КЛЮЧЕВЫХ ОПЕРАЦИЙ ЦОС В MATLAB 51.5 KB
  Основные арифметические операции в MATLAB: сложение, вычитание, умножение , деление и возведение в степень. Операции умножения, деления и возведения в степень рассчитаны на работу с матрицами, поэтому при поэлементных операциях они записываются
75614. Цифровая фильтрация 152 KB
  согласованные фильтры; фильтры для борьбы с шумами при нелинейных и нестационарных процессах фильтр ГильбертаХуанга Выбор способа борьбы с шумами должен производится с учетом свойств и особенностей информативного сигнала и помехи. Чем в большей степени свойства сигнала и шума априори известны тем может быть получен больший эффект от цифровой обработки. Кроме того несмотря на обилие стандартных доведенных до уровня готовых программ цифровой обработки с учетом конкретных априори известных свойствах информативного сигнала и шума может...
75615. ОПТИМАЛЬНАЯ И СОГЛАСОВАННАЯ ФИЛЬТРАЦИЯ 170.5 KB
  Оптимальная фильтрация Оптимальное выделение сигнала из шума можно проводить различными методами в зависимости от того какая задача ставится: обнаружение сигнала сохранение формы сигнала и т. В каждом методе оптимальной фильтрации вводится понятие критерия оптимальности согласно которому строится оптимальный алгоритм обработки сигнала. Оптимальный фильтр КолмогороваВинера Фильтры низкой частоты высокой частоты и полосовые фильтры эффективны в том случае когда частотные спектры сигнала и шума не...
75616. ПРИМЕНЕНИЕ ЦОС ДЛЯ ОБРАБОТКИ КОРОТКИХ СИГНАЛОВ. ОКОННАЯ ФИЛЬТРАЦИЯ 233.5 KB
  В том случае если анализируется одночастотный сигнал и он занимает все временное окно массив частотного спектра содержит только один ненулевой элемент номер которого равен количеству периодов сигнала во временном окне. Если же сигнал занимает не все временное окно а его часть то частотный спектр будет растекаться т. Для упрощения записи формулы приводятся в аналитической а не в дискретной форме с временным окном...